來源/市值觀察

剛剛過去的2022年，無疑是資本市場的灰暗時刻。內外交困造成經濟承壓和市場情緒低落，A股各大行業指數悉數下跌，回本成為投資者貫穿全年的最大心愿。

但是，希望往往在絕望中誕生，周期輪回是宏觀經濟和資本市場最大的確定性。伴隨管控的放松，2023年中國經濟復蘇和A股轉牛的概率，可能會超越很多人的預期。

2022，內外交困

2022年之前，滬深指數已經持續3年上漲，創下了20多年來前所未有的連陽紀錄，當很多人對A股的期待空前高漲時，卻遭遇了當頭一棒。

過去的一年，滬深指數跌幅均超過15%，創業板和科創板指數更是大跌超過20%，A股市值全年蒸發12萬億，股民人均虧損超過6萬元。

股市持續調整的直接導火線，無疑是美聯儲加息、俄烏沖突、疫情反復等內外部擾動因素，致使資本市場面臨著非常不利的宏觀環境。

全面下跌行情中，A股各類核心資產也沒能成為市場的穩定器。貴州茅臺為代表的優秀消費公司，以及寧德時代為代表的優質科技公司，2022年都表現低迷，極大打壓了人氣，加速了市場的下行。

核心資產風光不再，更重要的原因，還是為過去幾年的暴漲還債。

2019年-2021年上輪牛市期間，核心資產出現了罕見的暴漲，行業最瘋狂的時候，貴州茅臺的PE高達70倍以上，寧德時代PE接近200倍。

但是，再好的公司，即使有再豐滿的邏輯，也不可能在資本市場長期享受估值的泡沫。情緒的起伏，周期的輪回，終究會讓其回歸正常的定價體系。

▲茅指數年線圖? 來源：Wind

雖然市場在下跌，但是A股的融資功能并沒有受到影響，在注冊制的大背景下，市場生態也在持續變化。

2022年，在A股IPO的公司達到415家，比2021年少了100來家，但是累計融資額仍高達5600億左右，再創歷史新高，遠超全球其他各大資本市場。

注冊制帶來了海量上市公司，也帶來了退市和新股破發的常態化。

根據Wind數據統計，2022年退市的公司有47家，比去年增長了一倍有余。過去各種保殼的方式，面對全新的退市規則，已經沒有太多的施展空間，上市公司只進不退的時代，逐漸成為歷史。

今年上市的新股中，首日破發的公司達到115家，首日破發率接近30%，而過去三年這個數字都不超過5%，在注冊制之前，新股首日破發更是極其罕見的現象。

大面積破發，使新股不敗的神話終結，打新帶來的無風險收益也正成為歷史。

在A股賺錢，確實越來越難了！

2023，旭日初升

進入2023年，中國資本市場面臨的宏觀環境，正在發生可以預期的積極變化。

首先，國內疫情逐步實現群體免疫之后，消費市場將逐漸回暖；其次，俄烏沖突帶來的供應鏈壓力消解，國內制造業的成本將逐漸下行；第三，美國的加息在2023年將進入尾聲，為我國的貨幣寬松提供了理想的外部環境。

消費回暖、成本下行、貨幣寬松，這是經濟復蘇階段的典型特征，也是非常有利于資本市場走牛的宏觀環境。

事實上，判斷經濟復蘇的領先性指標，包括反映貨幣政策的社會融資變動、反映財政政策的基建投資增速、以及第二大支柱行業汽車銷量都逐步企穩，而第一大支柱產業房地產也出現向好趨勢，經濟復蘇的跡象已經初現端倪。

從政策層面來看，穩增長也在為經濟復蘇提供助力。

根據“十四五”規劃和2035年遠景目標，到2035年我國人均國內生產總值需要達到中等發達國家水平。參考IMF、世界銀行和聯合國數據，2021年中等發達國家人均GDP的門檻約在3萬美元左右，而我國去年的人均GDP只有1.3萬美元，這意味著我國經濟增長仍然面臨著非常艱巨的壓力。

考慮到中長期經濟增速下行難以避免，“十四五”是經濟增長的重要窗口期，2023年的穩增長政策，很可能持續發力。

從估值層面看，經過大幅下跌之后，滬深300和上證50指數目前的估值已進入歷史最低區域，茅指數和寧組合的估值，也到了歷史中位數附近，進入估值合理區域，A股整體的估值水平，已經和歷史上五輪熊市大底不相上下。

從資金端來看，雖然A股在2022年表現低迷，但是北向資金全年仍然凈流入超過900億，自陸港通實施以來已經連續9年實現凈流入，A股在全球范圍內較高的性價比，對聰明的外資仍有較大的吸引力。

外資之外，內資也是A股走強不可或缺的中堅力量。從社保、企業年金、到個人養老金，各類穩定且不斷增長的內地長線資金，限制了A股持續下跌的空間，為A股繼續走牛提供了現實支撐。

風口大猜想

即使經濟復蘇，A股走牛，行業之間的分化也是極其常見的，過去幾年的走勢，已經反復證明了這一點。背后的核心邏輯，一是景氣度的分化，二是政策的變化，三是估值的回歸，四是行業的輪動。

2023年如果A股重回牛市，確定性最強的受益風口之一，無疑是券商。

券商堪稱股市行情的風向標和晴雨表，其核心業務包括證券經紀，證券自營，投資銀行，投資咨詢和資產管理，都和股市冷暖息息相關，具備極強的周期性。

股市弱的時候，券商業績自然不行，市場人氣也差，估值往往被打到極低的位置；但是股市一旦轉強，券商業績的增長將會出現較大的彈性，人氣也會被激活，戴維斯雙擊之下，總體表現通常也強于大勢。

這也是很多人把券商指數當成增強版的大盤指數，在熊市末期通過配置券商，來參與資本市場的重要原因。

大消費也是經濟復蘇和A股走牛的重要推動力量和受益風口，其中一些細分行業，彈性可能更強。

首先是房地產。

在房住不炒的背景下，房地產將從投資品變成最重要的消費品，仍然是權重最大的支柱產業，對經濟增長關系重大。

基于穩增長的需求，房地產在2022年迎來了政策的重大轉向，2023年或許仍是政策發力的重要方向。政策的累計效應和經濟復蘇助力之下，優質房企的經營業績在2023年或許會有較大改觀。

其次是醫藥醫療。

作為業績穩定性最強的長牛行業之一，醫藥醫療過去兩年經歷了集采風波的沖擊，暴利的邏輯已不復存在，業績和估值體系已然重塑。但是在中國深度老齡化的背景下，醫藥醫療行業的市場空間還有很大增長潛力，那些具備較強創新能力的行業龍頭，2023年很可能會從政策壓制中走出來，在業績低基數基礎上重新實現較快增長。而資本市場長期以來對醫藥醫療大白馬的青睞態度，或許也會隨著這些優質公司的困境重生，而得以持續。

第三是可選消費行業。

得益于電商的助力、中產規模的擴大和消費升級的浪潮，醫美和高端白酒等可選消費，在疫情期間也保持了非常強的增速，等到消費復蘇之后，增長動力可能會更加強勁。伴隨估值的回歸，這些優質賽道的優質公司，或許還會成為資本追捧的對象。

此外，像機場航運、酒店餐飲、景點旅游等線下服務業，在疫情中受損嚴重，疫后業績恢復的彈性也會較大。

但是需要警惕的是，這些疫情受損的行業，在2022年表現極為強勢，幾乎包攬了今年A股行業漲幅榜得前5位，成為去年市場的最重要主線。困境反轉預期下資金的提前搶跑，造就了這些行業的逆勢暴漲。

等到行業真正復蘇企穩之后，部分漲幅過高提前透支業績的公司，或許在資本市場會遭遇業績兌現的拋售潮。

▲2022年漲幅前5的行業指數??來源：同花順問財

第四是養豬業。

和其他基礎性消費品不同，養豬行業具備較強的周期性。根據過往經驗和能繁母豬存欄指標的變動來看，本輪豬價上漲從2022年4月開始，可能在2023年6月前后結束。

但是由于養殖戶的博弈，本輪豬價上行周期在2022年走得異常波折，這意味著生豬產能的去化可能提前開始，本輪豬價上漲的持續時間，可能會更長，2023年豬企的景氣度，可能仍會有超預期表現。

從更長期地角度來講，經過幾輪豬周期洗禮之后，個體養殖戶大量退出，生豬行業的集中度已經大幅提高，上市豬企對行業的話語權大大增強。隨之而來的，是豬肉供應端的波動性會逐漸下降，未來豬價的周期性可能越來越弱。豬企龍頭憑借集中度的提升，業績成長的穩定性也會越來越強，將逐漸從周期股向白馬股轉型。

如果今年A股進入牛市，科技作為最有想象空間的風口，也會成為市場關注的重點。

像半導體，軍工，數字經濟、新能源等方興未艾的新興產業，正處于生命周期的高速成長期，既有政策扶持，又有需求支撐，還有景氣度的不斷驗證。不僅是2023年資本市場的重要熱點，在未來較長時間內，也是中國經濟最有投資機會的方向。

科技行業中，尤其值得一提的是科創板。

科創板是資本市場支持中國經濟轉型的重要融資工具，在上市之初被寄予了極大希望。但是，正是市場過高的關注度，導致了發行價格過高，讓科創板如同2009年開板的創業板一樣，上市即巔峰，二級市場的投資者遭遇了很大損失。

經過三年的持續調整之后，科創板發行價已經有所收斂，科創50指數估值的歷史分位也回到10%以下的底部區域。此時的科創板，似乎越來越像2012年牛市前夜的創業板。

▲科創50指數市凈率走勢??來源：同花順問財

如果說2012-2015年創業板大牛市，是移動互聯網浪潮的紅利，未來科創板的走牛，就是硬科技的崛起。

資本市場每一個重要板塊的牛市盛宴，背后都有時代的注腳。