來源/丁祖昱評樓市

隨著國家大力發展保租房，長租公寓的行業賽道明顯拓寬。同時，隨著保租房REITs和不動產私募投資基金等金融支持政策的陸續出臺，經營性不動產實現“投融建管退”閉環，為長租公寓市場的加速發展帶來了更多可能。

因此，長租公寓在2023年再度進入快速發展期，并成為境外投資機構繼商辦、產業園區之后的又一個投資熱點。

根據統計，2022年上海長租公寓的大宗交易成交額達到近60億元。去年上海完成的74單大宗交易中，有15單均為長租公寓，成交單數占比超過20%，僅次于辦公業態。??

今年一季度，上海投資市場的13宗大宗交易中，長租公寓的交易3宗，僅次于產業園區和辦公樓，成交額達28億元，超過去年成交總額的40%。

當長租公寓市場逐漸走出兩年前相關企業相繼“爆雷”的陰霾，再次進入行業發展的“快車道”，越來越多的房企和境外機構都紛紛布局。可以預見，新一輪長租公寓市場的競爭將更加激烈，其商業模式也隨著行業發展逐漸走向成熟。

克而瑞租售最近對長租公寓運營企業的三種主流商業模式進行了對比分析：重資產模式更適合有一定資金實力的企業與機構參與；中資產模式主要賺取“剪刀差”，但隨著房源獲取難度加大，拓展空間受限；輕資產模式現在是很多新入局者的首選，看上去投入成本最低，實際回收周期卻是最長。

目前，長租公寓企業主要有三種主流的商業模式：重資產、中資產和輕資產。

重資產模式：企業通過收購或自建獲得資產所有權，通過持有運營后，實現退出。此模式下，企業擁有資產所有權和經營權，企業可以獲得資金收益和資產升值收益。這種模式小企業一般無法參與，主要適合開發商、房地產基金、保險資金、國有企業、金融機構等參與。

中資產模式：目前長租公寓普遍采取方式，包租一定年限的物業，投入裝修改造，然后溢價出租，俗稱為“二房東”模式，主要賺取的是租金差及部分服務費。隨著房源獲取難度的加大，中資產模式發展受阻。

輕資產模式：利用自己成熟的品牌價值、運營體系、產品標準和供應支持系統等，通過委托管理賦能給投資人，讓投資人以最小的成本，獲得成熟品牌和運營能力的最大價值。國內酒店行業最早采用這種方式，比如希爾頓、鉑濤集團、萬豪、華住集團等。

由于不同背景運營商自身優勢、資源和運營目的不同，在商業模式的選擇組合上亦不同。重、中、輕三種商業模式的側重點也各不相同。

重資產模式對于運營商的資金規劃能力、前期研判能力、施工建設能力和產品設計能力要求較高；中資產模式對于前期拿房能力、物業改造能力、資金籌措能力和后期銷售能力要求較高；輕資產模式對于運營體系的建設能力、品牌建設能力、中后臺建設能力和會員營銷能力等均有較高要求。

值得一提的是，輕資產模式是三種租賃公寓商業模式中投入成本最低、回收周期更長的一種，原因在于管理輸出模式下拓展公寓項目沒有前期房源投入成本，但需投入大量資金和時間成本建設品牌、總部運營體系、IT系統、會員體系等，對管理規模的要求比重資產和中資產的要求更高，當管理規模不足時，企業長期虧損甚至倒閉的風險更高。

因此，輕資產模式在具體運作中存在多種、多重因素的制約，對于企業的品牌價值、管理能力以及資源聚合能力都有極高的門檻，需堅守長期主義精神，不斷塑造自身核心競爭力，方能在市場立足。

隨著市場需求的逐步釋放和政策加持，特別是金融工具的引進，“持有-運營”的重資產模式開始快速發展。但重資產模式門檻相對較高，對持有方的資金及資源要求較高，目前多是國企、開發商、金融機構采取該類模式。

在國家大力發展保障性租賃住房的背景下，國央企系將保障性租賃住房、公租房、人才公寓等為主要著力點，一進場便是重資產布局。在過去的2022年中，在各地涉租賃用地的供應中，國企央企拿地占比超過90%，而民企主要以配建和自持的方式承擔建設8.65%的租賃用地。

以央企招商伊敦為例，是業內為數不多在長租公寓業務實現盈利的公司之一，也是唯一一家連續多年此業務實現盈利的公司。

根據年報中披露，當前招商伊敦公寓在營項目主要以重資產為主，占比78.3%，一來是由于招商蛇口的大本營位于深圳，前期有大量的產業園配套和住宅存量重資產租賃項目落地，二來此前部分城市土拍政策中強制規定了自持比例，無形中導致擴張也是以自持項目為主。

截至2022年底，招商伊敦公寓在營項目41個，總經營建筑面積約108萬平方米，房源2.67萬間。在建及籌開項目28個，總建筑面積約64萬平方米，房源總數1.39萬間，管理規模較去年增長12.8%。

國企以城投寬庭為例，城投寬庭主要依托R4純租賃地塊拓展房源。上海城投在2018-2021年期間共拿下7塊R4純租賃用地、4塊配建租賃用地和1塊拿地自持租賃用地，預計“十四五”期間將建成落地入市運營。七個大型租賃社區能夠供應約14780套新建租賃住房房源。

近年來，針對機構化住房租賃市場的政策支持力度進一步加大，諸多涉及土地、非改租、財政補貼、稅收減免、信貸等支持性政策出臺，尤其是金融工具的引用，四只保租房成功發行REITs，?“投、融、建、管、退”的各個環節得以打通，更多企業擁有了獲取土地、新建開發租賃住房項目的機會。

因此，除國央企外，還有一些民營企業也錨定了重資產賽道。如：龍湖冠寓、萬科泊寓、瓴寓國際、微領地集團以及方隅公寓等也開始獨立拿地，自持物業，重資產規模位居前列。

中資產也叫包租模式或“二房東”模式，指企業先從房東手里租下整套房子，裝修后再整體或分散轉租，從中賺取租金差。

包租模式由于進入壁壘相對較低，在行業發展的初期階段占據主導地位，曾是許多長租公寓企業的選擇，因為它可以在短時間內吸收房源，實現快速的規模發展。

以包租模式起家的魔方生活服務集團為例，根據招股書，魔方生活服務集團中資產規模占比66%。自2019年，魔方完成D輪融資后，便宣布其輕資產戰略加速計劃,在經歷了近三年的轉型后，魔方在營項目輕資產模式占比已超三成。

截至2022年6月30日，魔方共運營76190 套公寓，分布在全國26座城市的394個地點。公寓運營數量由截至2019年12月31日的35879 套增至截至2022年6月30日的76190套，復合年增長率為35.2%。

從魔方直營和委托管理的兩種模式的盈利情況來看，魔方的主要收入來源仍然是直營模式，截止2022年6月直營模式產生收入808.8百萬元，占總收入的95.2%。?

中資產模式往往與大型機構業主簽訂長期整租協議，通常能夠降低每間租賃公寓的出租成本。此外，中資產模式的運營商有標準化、精細化、專業化運營能力，能夠給項目帶來較高的房租收入以及廣闊的增值服務收費空間。

相較于重資產的投入成本高，投資周期長，以及輕資產易受市場波動和監管政策影響的風險，中資產模式彌補了重、輕模式的不足，在盈利能力方面能獲得較好的表現。

但當下，包租模式的拿房難度越來越大。長租公寓拿房時不僅面臨著同行競爭，還面臨著各種業態的競爭，如經濟型酒店、醫美行業的競爭等，而長租公寓作為微利行業，在租金競爭方面沒有優勢。

此外，包租模式很難利用金融杠桿。由于運營商沒有任何的產權，不具備不動產抵押條件，很難從銀行貸到足夠資金。

雖然被稱為中資產，但實際上，項目前期的保證金、租金以及裝修改造等都是一大筆的投入，且改造投入大量資金量又依附在租來的項目上，本身可能就存在不確定性。包租模式的租約通常在10年以上，一旦項目到期，能不能正常續約，能否以合理的租金成本續約都會成為問題。

因此，包租模式雖然相對盈利更容易，但不可持續。中資產模式之前采取“高收低租”的方式快速擴大規模，但依賴“租金貸”、“逆勢加杠桿”的發展也預示著這種模式很難走得長遠。

輕資產模式是指通過品牌價值和管理體系輸出獲得管理收益，一般是公寓在后期運營體系成熟，品牌樹立后，代替中資產包租模式拓展規模。

因此，真正的輕資產運營企業更需要鍛造自己的核心競爭力，如：運營能力，市場占有率等，塑造良好的品牌形象和影響力，使得品牌成為承諾，成為保險，從而取得市場的信任。

總體來看，輕資產模式門檻相對較高，但一旦突破規模、品牌以及運營能力的壁壘，后期經營起來，總體風險較小，營收和利潤的增長預期較好。

保障性租賃住房的發展離不開一個優質的運營主體，行業中也不乏輕資產運營商與各地政府及國企合作成功的案例。對各地缺乏運營經驗的保租房資產方來說，與輕資產運營商合作是提高保租房運營效能的不二選擇。

其中，有著豐富輕資產運營經驗的窩趣，就充分利用自己成熟的運營經驗，與各地保租房項目深度合作，從項目定位到產品設計以及最終的落地運營，窩趣的全鏈條模塊化的運營服務能力，為地方盤活資產發展保障性租賃住房助力。

其中，窩趣廣州西門口地鐵站輕社區是窩趣以輕資產模式在保障性租賃住房中的典型案例。該項目位于廣州市中心核心商圈，原為廣州日報社職工住宅配套，隨著廣州日報社總部辦公外遷，該棟職工住宅逐漸空置。

窩趣抓住產業園區內員工租住困難的痛點，利用自身專業化的運營能力盤活空置房源，幫助解決員工職住難題。

從商業模式來看，該項目由政企銀三方共同參與，其中物業是由廣州日報社提供，改造資金支持由建設銀行提供，窩趣負責設計總包、運營服務、采購裝修等，窩趣的專業化運營管理最終促成三方合作。

通過窩趣的精細化運營，一方面可以幫助國企解決自建團隊的問題，提供更安全更規范的運營服務；另一方面，也可幫助國企把存量資源盤活，助力保值增值，達到強強聯合的效果。

目前我國住房租賃行業已由無序發展邁入規范化發展階段，但相較于國外發達國家，我國住房租賃行業依然存在機構化程度低、供需錯配等問題。因此，輕、中及重資產模式運營均有其存在的合理性和社會需求。

在經歷行業的大浪淘沙后，市場參與主體也愈加清醒，各企業發展的重心逐漸由中資產模式向輕、重兩端發展，多種模式合理融合也是租賃企業發展的必然趨勢。