來源/不二研究

5月22日，#樂華被凍結2390萬財產#話題沖上熱搜。

近日，頭頂“王一博”光環的樂華娛樂集團（下稱“樂華娛樂”，02306.HK）交出了上市后的首份財報。

4月25日，財報公布的首個交易日，其股價下跌2.06%，截至2023年5月23日港股收盤，樂華娛樂報收3.81港元/股（折合人民幣3.43元），對應市值33.22億港元（折合人民幣29.90億元）。對比上市首日市值，已蒸發近20億港元。

樂華娛樂是一家涵蓋藝人管理、音樂IP和運營以及泛娛樂業務三大業務模塊的文化娛樂平臺，曾被坊間戲稱“王一博概念股”。在財報援引弗若斯特沙利文報告稱，按2021年藝人管理收入計算，其在中國藝人管理公司中排名第一，市場份額為1.9%。

根據財報披露，截至2022年12月31日，樂華娛樂擁有68名簽約藝人及58名參加公司訓練生計劃的訓練生。

「不二研究」據其財報發現:2022年，樂華娛樂營收9.80億元，同比減少24.03%；同期，其經調整后凈利潤為2.67億元，同比減少32.41%。

樂華娛樂近四年營收累計38.23億元，其營收結構仍相對單一、高度依賴頭部藝人管理。去年，來自藝人管理的是收入為8.52億元，當期營收占比為86.9%。

今年1月的一篇舊文（《"藝人管理第一股"，樂華娛樂市值50億港元》）中，我們聚焦于樂華娛樂如愿實現上市“星夢”；雖然其成為“藝人管理第一股”，但仍未擺脫對頭部藝人管理的依賴。

時至今日，在王一博之后，憑借批量制造偶像的樂華娛樂能否真正突破“頂流依賴癥”？由此，「不二研究」更新了1月舊文的部分數據和圖表，以下Enjoy：

“頂流”王一博近年可謂在娛樂圈火了半邊天；其背后的經紀公司樂華也在近期有了新動作。

去年3月8日，樂華娛樂(02306.HK）正式向港交所遞交上市申請，擬主板掛牌上市，這是樂華娛樂第三次向資本市場發出沖擊。

今年1月19日，頭頂“王一博”光環的樂華娛樂正式掛牌港交所，成為“藝人管理第一股”。

上市首日（1月19日），樂華娛樂的開盤價為5.60港元/股，較發行價上漲37.3%，盤中一度漲超50%。

截至當日港股收盤，樂華娛樂報收6.03港元/股（折合人民幣5.43元），對應市值52.46億港元（折合人民幣47.23億元）。

野心家杜華

2009年，杜華創辦的樂華娛樂，旗下有王一博、韓庚、孟美岐、范丞丞等時下熱門藝人。成立至今，樂華共完成3輪融資，投資方包括華人文化、阿里巴巴、字節跳動、樂搏資本和融璽創投等。

作為樂華娛樂背后的女人，杜華是個野心家。

從小鎮來到北京，幾次跳槽最終成立樂華娛樂。最難的時候吃不起飯、找不到工作，最拼的時候生完第一胎，下了手術臺就立馬投入工作，甚至抵押了房產。倒賣CD、做調查員，住地下室，所有北漂經歷的，杜華都經歷過。

樂華娛樂的開始也并不順利，主要業務是音樂和藝人經紀，簽約的陳好、李小璐經濟卻都在演戲上，直到簽下韓庚，樂華才得以存活。

而在樂華娛樂主要股東中，杜華持有50.18%的股權。除了娛樂行業，在餐飲和美妝行業等公司也均有涉獵，足以見其野心。

據招股書及財報顯示，2019-2022年，樂華娛樂的收入分別為6.31億元、9.22億元、12.90億元和9.80億元。同期，經調整后年內凈利分別約為1.19億元、2.96億元、3.95億元和2.67億元，凈利率18.90%、32.10%、30.60%和27.20%。

不難發現，2022年的營收和凈利都有所下滑，或由于其主要收入來源的市場波動影響。

同期毛利分別為2.80億元、4.93億元、6.02億元和3.63億，毛利率約為44.3%、53.5%、46.6%和37.0%在2022年同樣也有所下降。

在「不二研究」看來，在杜華強勢、堅韌、不服輸的性格下，得以有了如今的樂華。2019-2021年，樂華的收入雖略有減緩，但也是直線飛升。

近期，偶像塌房事件時有發生，一方面來自于娛樂大眾的監管，一方面內娛環境近年來倍受重視，樂華娛樂是否能夠成功突破頂流依賴癥？

頂流依賴癥

樂華娛樂的主營業務分為藝人管理、音樂IP制作及運營和泛娛樂業務。

據招股書及財報顯示，2019-2022年，來自藝人管理的收入分別為5.30億元、8.08億元、11.75億元和8.52億元，占收入總額百分比為84.0%、87.7%、91.0%和86.9%；來自音樂IP制作及運營的收入分別為0.75億元、0.93億元、0.78億元和0.97億元，占收入總額百分比為11.8%、10.0%、6.1%和10.1%；來自泛娛樂業務的收入分別為0.26億元、0.21億元、0.38億元和0.30億元，占收入總額百分比為4.2%、2.3%、2.9%和3.0%。

不難看出，樂華娛樂主要依托藝人管理收入維生，而近兩年大火的王一博，同時也是樂華娛樂的一哥，在招股書中被提名18次。

按微博關注者的數量排序，博得前五的分別為韓庚、王一博、孟美岐、范丞丞和黃明昊。據百度指數數據顯示，2019年至今，王一博和孟美岐的搜索指數以絕對優勢領先其余三人，在2022年王一博搜索指數一騎當先，資訊指數也保持遙遙領先，當之無愧的樂華一哥。

在驚嘆王一博帶來的高熱度的同時，招股書數據顯示，王一博于2014年簽約，距合約到期僅剩兩年。同時，孟美岐等人也都僅剩1-2年不等。主要藝人的續約問題將會對公司產生較大影響。

此外，據招股書及財報顯示，2019-2022年，藝人管理的成本分別為2.41億元、3.17億元、5.29億元和4.32億元，2020-2021年復合年增長率為33.43％和65.27％，2021年較2020年有所提高。

對比同期凈利率31.66%和25.99%，以及毛利率52.5%和46.0%，卻與之相反。

2019年6月，王一博憑借《陳情令》得以出圈，也是在之后一年時間，樂華的收益得以飛升。或是由于其流量天花板漸顯，2021年收益增速也略遜于2020年。

但這并不妨礙王一博作為樂華一哥的事實。截至2021年底，王一博的數字單曲《無感》和《我的世界守則》分別售出約1760萬張和1520萬張，在樂華娛樂眾多數字單曲中拔得頭籌。

據財報披露，去年樂華娛樂發行了16首數字單曲和13張數字專輯，共計83首歌曲。其中，王一博依然是最主要的貢獻方——發布單曲《像陽光那樣》售出超200萬張，一張售價4元，總銷售額800萬。

在音樂IP制作及運營分支中，王一博也同樣是主力輸出。若按照市場價3元/張的價格，僅王一博的兩張單曲收入就近億元。

作為泛娛樂業務的主力，A-Soul在2021年開始風靡于B站，將泛娛樂業務收入由2020年的2108.2萬元，增收至3786.9萬元，毛利率高達77.7%。雖然其收益在2021年只占總收益的2.9%，但作為發展中的潛力行業，加之杜華的偏愛，未來可期。

但值得注意的是，2021年6月，A-SOUL成員的美術著作權所屬公司杭州看潮信息曾發生工商變動，公司實控人變成了字節跳動的全資子公司北京游逸科技有限公司，持股100%。

「不二研究」認為，從創始之初的韓庚救場，到如今的王一博獨大，樂華也沒能逃出娛樂公司的通病。面臨簽約藝人紛紛臨近合約期限，樂華能否成功續約或將關乎其存亡。

品牌力猶疑

據弗若斯特沙利文數據顯示，2021年按收入計，中國排名前五的藝人管理公司，樂華娛樂排行第一，但也僅為1.9%。其余四家市場份額分別為1.4%、1.3%、1.2%和0.7%，行業集中率分散，樂華娛樂并未占有明顯優勢。

由于疫情影響，2019年中國藝人管理市場的規模開始呈走低趨勢，由2018年的685億元降至2019年的583億元，2020年再降至523億元。雖然在往后幾年預計會有回升，但是疫情加之限薪令的影響，未來是否會有新的變化尚未可知。

另一方面，從樂華娛樂自身來看，其因應收款項的減值產生的信貸風險正不斷增加。據招股書顯示，2019-2021年及2022年前9個月，貿易應收款項的減值撥備分別為人民幣570萬元、1420萬元、1700萬及2120萬。2019年-2021年的復合年增長率為72.7%，

也許，旗下藝人的粉絲號召力確實很強，但是樂華本身的公司品牌力卻始終存疑。

2020年雙11當天，王一博代言和推廣的所有產品在1小時內銷量突破1億元，獲封“王億博”的稱號。

這樣的“頂流效應”也一度讓安踏的銷量沖上歷史新高。據安踏官方數據顯示，官宣王一博為代言人當天，安踏天貓旗艦店當日流量環比上漲超過300%。20000雙王一博同款“霸道鞋”一秒售罄，王一博同款“國旗款”及休閑款短袖T恤均在一小時內斷貨，銷量分別超過20000件。

在「不二研究」看來，藝人管理市場的不穩定性，以及行業的分散性，樂華并不具備壓倒性的優勢。王一博作為現今娛樂頂流，其粉絲號召力可想而知。在其為樂華娛樂帶來收入的同時，值得注意的是，資本市場看重的是公司的品牌力，粉絲是為偶像買單而非其背后的經紀公司。

“造星工廠”路在何方?

2021年，樂華娛樂的藝人管理收入占比高達91%，王一博功不可沒。

根據《財富》雜志列出的2017-2020年《明星收入排行榜》，王一博同期收入高達11.2億。

對比樂華娛樂2019-2021年的近30億收入，粗略估計，不說他的收入占據了樂華娛樂的半壁江山，也是必不可失的一部分。

頂流依賴癥已成為各大娛樂公司的通病，當資本不再相信“頂流”，憑借批量制造偶像的“樂華模式”路在何方？

本文部分參考資料：

1.《樂華娛樂上市背后的兩位野心家》，博望財經

2.《王一博賺的錢，都給虛擬偶像 A-SOUL 花了？》，極客公園

3.《王一博扛起樂華》，中國企業家雜志

4.《前9個月利潤達13.447億元，杜華在直播間賣貨，樂華再次沖擊IPO能如愿嗎？》，音樂財經

5.《王一博概念股「樂華娛樂」，IPO前夕叫停、現重新遞表，或很快香港上市，瑞恩資本

作者 | 藝馨 秀一

排版 | Cathy

監制 | Yoda

出品 | 不二研究