來源/靈貓財經

最近一段時間，關于美的集團分拆旗下子公司美智光電謀求上市的消息引起了不少人的關注。

分拆重要業務，并打造獨立上市的機會，是大公司常用的做法，搜狐和搜狗就是最典型的案例。

然而，還有很多時候，“去母公司化”其實并不是件容易的事，尤其是在上市面對投資人群體時往往更是如此。

然而對于美智光電而言，美智光電的上市歷程最早可追溯至2021年6月。值得關注的是，它在經歷監管的三輪問詢后，去年7月美智光電選擇主動撤回上市申請。如今，有媒體報道稱美智光電現在開始發力創業板，此番重啟上市路能否修成正果？美智光電的未來成長空間又如何呢？

一、拆分出來的明日希望：但是否具備抵御風雨能力存疑？

一分為二會大于二嗎？

這個結果恐怕沒有人會知道，但至少從選擇上來看，相對于其他家電品牌不斷做母公司的橫向擴張，美的選擇分拆美智光電的做法其實是正確的。

近兩年，家電市場存量競爭環境下，不少家電品牌都在“去標簽化”。不少老牌家電巨頭都在致力于把自己打造成一家綜合類的科技型企業，還用過去垂直家電廠商的評估模型其實是不合理的。然而事實上，不少家電廠商沒少折騰，但是在市值上似乎并沒有獲得自己想要的結果。

在很多時候，自我意識和外界看來通常是兩回事，而且，資本市場給出的市值評估也一定有自己的合理性。

通常情況下，資本市場更傾向于確定性高的企業或者產業，但是傳統家電巨頭們的多元化布局似乎充滿著不確定性。從選擇上來看，家電行業的橫向多元化要么會緊盯那些市場集中度高的高新技術領域，要么會選擇那些“來錢快”穩定性高但與過去主營業務弱相關或者不相關的產業。然而，很多時候投資人不知道家電企業的布局是否可持續，而一些相對新的業務落地需要時間，需要大量資金，不確定性也就增強了，因而在選擇評估上通常會用腳投票。

從這個維度來看，美的的布局其實是聰明的。通過分割的形式，讓美智光電獨立發展，相關業務的持續性投入基本上可以得到肯定。分拆出去其實就是在傳達一個生意：我這是真布局，而不是講故事。

不過話說回來，雖然分割出美的了，但是美智光電在發展過程中投資人或許也會下意識地考慮美的所帶來的影響。不過凡是把業務拆分出去，其實都是希望為子業務贏得更大的發展空間。而在與美的的同業競爭問題上，目前看來美智光電似乎已經進行了有針對性的解決。

當然了，分拆是動力但也有壓力，分拆獨立業務，讓其獨立去經歷風雨，但新公司能否具備相應的抗風險能力？能否在自己賽道上創出一片天地？目前還需要打上一個大大的問號。不是所有的分拆公司都能成為超越母公司的搜狗，即便大如網易，分拆的有道也難免遇到上市破發的尷尬。

從概率的角度來看，有媒體報道萬聯證券就曾表示，從股價表現看，母公司股價在分拆上市前多數出現上漲，股價表現跑贏所屬行業，隨著時間推移，分拆上市帶來利好因素逐步消化，股價回落至正常區間。但子公司方面，除少數優質公司持續跑贏行業外，大部分子公司分拆上市后將經歷下跌，股價表現弱于行業整體表現。

對于還在上市路上下求索的美智光電而言，從美的分拆出上市后，股價表現會是弱于行業整體表現還是優于呢？時間會告訴我們答案。

二、營收下滑，依靠地產：分家的日子冷暖自知

自己到底值多少錢，業務情況是個重要的參考依據。從“成績單”來看，美智光電的發展其實也是可圈可點的。

據公開資料顯示，2020年至2022年，美智光電營業收入分別為78,784.52萬元、92,583.85萬元、91,056.70萬元；歸屬于公司所有者的凈利潤分別為6,935.13萬元、7,689.79萬元、8,327.06萬元。只不過2022年似乎是出現了營收下降、凈利增速放緩的情況。這樣一來，對于正在謀求上市的美智光電而言，或許不是個有利因素。

除此之外，從毛利率的角度來看，美智光電的掙錢能力似乎并不是特別強。

報告期各期，美智光電的主營業務毛利率分別為23.28%、27.72%及32.34%，三年的時間增長了9.06個百分點。乍一看，一直都在增長似乎還不錯的樣子，但也有媒體報道稱，美智光電與同一時期同行可比公司對比而言，其毛利率表現則遠遠低于同行可比公司。

為此，美智光電解釋稱，“公司產品毛利率低于同行業可比上市公司平均水平主要系同行業可比上市公司在產品結構、市場策略、客戶結構等方面存在差異所致。”。

不過從外人的角度來看，通常情況下，毛利率低，往往反應這家企業的成本或許比較高。事實也的確如此，就目前看來美智光電的銷售費用好像是在不斷增加。2020年、2021年、2022年，其銷售費用分別為5228.35萬元、1.10億元、1.50億元，銷售費用占當期營收的比重分別為6.64%、11.86%和16.52%。

除此之外，作為謀求上市的公司，產能利用率其實也是一個重要指標，因為它能看企業實際生產能力到底有多少在運轉且發揮作用，進而評估產能擴充需求程度。而在報告期內，美智光電照明產品的產能利用率分別為77.51%、86.47%和81.54%，智能前裝產品的產能利用率分別為90.05%、84.51%、70.46%，主營產品的產能利用率都未達到飽和。通常情況下，企業的產能利用率不飽和，或許存在生產人員、生產設備等生產資源存在閑置及浪費可能性，影響企業整體效益。

從業務健康層面來看，過于依賴部分客戶或許不是什么好的消息。

報告期各期，美智光電的主營業務中實際銷往美的置業的金額分別為1.31億元、1.32億元及1.29億元，分別占對應期間主營業務收入的16.78%、14.30%及14.21%；實際銷往碧桂園的金額分別為1.59億元、1.60億元和9229.31 萬元，分別占對應期間主營業務收入的20.26%、17.30%及10.15%。

綜合看來，美智光電不只是依賴房地產行業，而且還是房地產領域的個別企業，尤其是母公司的資源美的置業，而碧桂園收入金額和占比出現下滑，或許會對其營收能力產生影響。

從這個維度來看，或許體現出以下四個方面問題。

一是依靠大客戶，可能會降低自己的議價能力。客戶都是大客戶，客戶方面可能會占據談判的主動權，因此在雙方的博弈過程中美智光電有可能會處于相對弱勢的地位，不具備較強的話語權，也就不具備足夠的議價權。

二是過分依賴大客戶可能會給其業績帶來不穩定因子。在過去的商業社會中，不少企業因為喪失大客戶群體，進而導致自己一蹶不振，蘋果對富士康的影響就是一個典型案例。

三是主要客戶集中于少數玩家，其中還有與自己有“親戚”關系的美的置業，這或許會讓外界對其能力產生懷疑，缺乏說服其他客戶的能力，這一點或許需要引起美智光電的關注了。

四是依靠房地產渠道進行布局，或許會讓人對其渠道能力以及渠道穩定性產生懷疑。畢竟近兩年房地產行業發展似乎并不是很順心，不少借力房地產發展起來的行業都受到不小的影響。從這個維度來看，把渠道牢牢掌握在自己手里可能確定性會更高一些。

如此看來，美智光電在發展層面上似乎是還存在一些不確定因子，而這或許也會降低其在投資人群體心中的評分。對于謀求上市的美智光電而言，可能需要認真思考一下這個問題了。

三、高筑墻，緩稱王：上市雖美，但更要夯實基礎

關于上市，其實很多人也都有疑問，或許美智光電沒必要這么迫切地謀求上市。據公開資料顯示，公司賬面其實并不“缺錢”。截至2022年12月底，美智光電的貨幣資金為7.63億元，占當期流動資產的86.03%。

既然不缺錢，何必那么急著上市？在筆者看來，夯實好自己的基礎，進一步抬高自己的價值，那時候再上市或許能獲得一個更高的市值。

根據北京普華有策信息咨詢有限公司《中國照明及智能前裝行業市場調研及“十四五”發展趨勢研究報告》顯示，隨著行業整合的加劇，在照明細分領域具備突出實力的企業，由于其規模化生產能力、完善的產業技術、良好的品牌效應等將具有更強的市場競爭能力，市場份額將逐步向掌握創新技術、智能技術等核心技術的頭部企業集中，推動市場集中度不斷提升。

目前看來，行業中小玩家度多，行業集中度有待更進一步的上升，而這對于美智光電而言或許就是機會。迎合行業集中度提升的發展趨勢，進而進一步提高自己的市場占有率，讓自己變得更值錢，這樣一來可能更容易獲得自己滿意的市值。

只不過話說回來，打鐵還需自身硬才對。目前的行業發展概括是智能照明在家居場景、商用場景等領域的快速普及對照明企業的技術實力和產品品質提出了更高的要求，這就需要對應的企業在產品實力上不斷提升，從而滿足市場不斷變化著的需求才行。

然而，招股書顯示，報告期內，美智光電的研發費用分別為4579.62萬元、5884.92萬元、5285.75萬元，研發費用占當期營收的比重分別為5.81%、6.36%、5.80%，公司的銷售費用明顯高于研發費用。如此一來，或許容易讓人對其產品實力產生懷疑。畢竟沒有足夠的研發投入，可能沒有辦法提供高品質的產品，同時也很難建立自己的核心競爭力。這一點，可能需要美智光電重視一下了。提高自己的研發投入，讓自己的“科技范兒”更強烈一些，這也是抬高自己在投資人心中地位的關鍵。

當然了，對于背靠大樹的美智光電而言，本身的發展起點就比別人高，其發展所具備的優勢也是顯而易見的。只不過背靠美的決定了自己的下限不會太低，但是具體上限有多高或許還得靠自己才行。