作者 I?岳笑笑??報道 I 投資界PEdaily

一聲嘆息。

不久前，全球牙科器械巨頭SmileDirectClub宣布，公司已啟動資產重組交易流程，并自愿申請美國破產法第11章的保護。至此，一家明星醫療獨角獸轟然倒下。

回想當年，SmileDirectClub曾憑借“無需牙醫，直面患者”的遠程隱形正畸服務一度紅遍歐美。2019年，公司順利登陸納斯達克，市值飆升至90億美元，約人民幣650億元，身后站著一眾風險投資機構，風頭無兩。

但沒想到，坍塌來得如此之快——公司依然尚未實現盈利，尤其疫情期間經營一落千丈，深陷債務泥潭。僅僅4年過去，公司股價已經跌去了99%，令人唏噓。

創業維艱，每一家獨角獸的崛起與衰落都是一部值得警醒的教科書。

一只正畸獨角獸悄悄隕落

曾市值650億

讓我們回到故事的開始。

SmileDirectClub的兩位創始人——Alex Fenkell和Jordan Katzman，相識于年少——13歲那年，他們參加了同一個夏令營，發現彼此都有著佩戴傳統金屬牙箍的尷尬經歷，由此成為朋友，日后還成為了工作合作伙伴。

2012年偶然間，兩人再次聊起這段經歷，決定聚在一起成立一家牙齒矯正公司，希望能夠結束令無數青少年痛苦的金屬牙套正畸歷史。2014年，SmileDirectClub正式成立，從最初只有兩人接聽電話、運送設備的小辦公室，逐漸成長為一家擁有240多名正畸牙醫的明星公司。

SmileDirectClub開創了一種顛覆性的商業模式：遠程隱形正畸服務。它取消了患者必須前往線下醫院或診所牙齒取模的環節，患者可以在家使用公司寄來的牙齒模具，或者去附近的指定點做3D牙齒掃描，三到四周就可以收到公司定制的矯正器。

圖源：SmileDirectClub官網

這一模式被稱為DTC（Direct To Consumer）。SmileDirectClub不僅將牙齒正畸平均周期縮短到6個月，還免去了中間商以及牙科診所的昂貴費用。根據上市時的招股書，SmileDirectClub還擁有便捷性高、可及性高、支付多樣等優勢。借此，SmileDirectClub曾在美國掀起一場風暴，一躍成為正畸領域的領頭企業。

風投投資機構隨之涌入。據不完全統計，2016年7月，公司獲得Gin Lane 的A輪投資；2016年和2017年，公司再次獲得Align Technology總計5950萬美元的投資。

較為知名的是2018年，SmileDirectClub宣布完成3.8億美元的融資，由私募股權投資公司Clayton、Dubilier & Rice領投，星火資本（Spark Capital）和凱鵬華盈（Kleiner Perkins）也參與其中。融資過后，SmileDirectClub的估值達到了32億美元。

2019年，高光時刻到來——成立僅5年的SmileDirectClub正式在納斯達克掛牌上市，募資額超過13億美元，市值一度躍升至90億美元，折合人民幣650億元，成為2019年美國前五大IPO募資規模的企業之一。

彼時，兩位不滿30歲的創始人，一舉成為最年輕的億萬富翁。

當時招股書中，SmileDirectClub明確要將13億美元的巨額資金用于國際市場的擴張及產品研發，而中國作為全球隱形矯治第二大市場，必將成為其全球化的重要目的地。

但沒想到，這家明星獨角獸卻先走向了絕境。面對破產的事實，CEO David Katzman依然態度樂觀，“資產重組交易旨在確保我們未來的財務結構反映我們團隊成員的才能和我們的業務質量，我對未來感到興奮。” 宣布消息時，他們還附上了一張信息圖，列出了其他已破產的品牌，比如已被Nike收購的converse等，表示“所有很酷的公司都在這樣做”。

但市場給予了最現實的反應：消息一出，SmileDirectClub股價暴跌。在破產申請之前，SmileDirectClub的股價已經暴跌了97%，降至0.42美元，隨后股價跌超99%，堪稱慘烈。

誰殺死了它？

一家正畸獨角獸何以隕落？原因值得深究。

翻閱SmileDirectClub的財報：2023年上半年，公司營收為2.08億美元，同比下滑20%；凈虧損為1.19億美元，上年同期凈虧損1.39億美元。2022財年營收為4.7億美元，同比下降26.2%；2021年同比下降3%，2020年同比下降12%；2022年凈虧損2.8億美元，2021 年同期虧損3.4億美元。

不難看到一個赤裸裸的真相——上市四年，SmileDirectClub尚未實現盈利。

SmileDirectClub在一份法庭文件中提到，公司大部分營收來源于銷售牙齒矯正器，但這幾年受到疫情影響，銷售額大幅下滑，緣于經濟的疲軟讓客戶們將正畸需求拋在一邊，捂緊錢包。

隨后，多米諾骨牌倒下：疫情期間，供應鏈中斷、工人短缺， SmileDirectClub訂單履行能力下降；為了降本，公司關閉大量直營店，直接向消費者提供配送服務，導致銷售額進一步下滑；由于現金流不足，SmileDirectClub不得不削減營銷收入，由此進入一個惡性循環。

禍不單行。破產前夕，SmileDirectClub在與隱適美母公司愛齊科技（Align Technology）的專利糾紛中敗訴，被判賠償愛齊科技6300萬美元，不僅重創其現金流，還對業務拓展產生負面影響。

這里不得不提一點：成立以來， SmileDirectClub一直飽受安全性和專業性詬病。其DTC模式雖然新穎高效，但在絕大多數國家和地區，這樣的業務涉及醫療監管的灰色地帶。美國正畸醫師協會曾對SmileDirectClub等遠程正畸公司發布了消費者警報，指出使患者跳過牙醫面診和X光檢查的方式“會帶來醫療風險”。

面對種種難題，SmileDirectClub曾嘗試自救。2021年，SmileDirectClub通過可轉換票據和其他金融工具籌集了7.475億美元以擴大業務規模，還在今年推出兩大舉措：一是打造人工智能驅動平臺，借力AI；二是擴大客戶面，向高凈值人群提供更高價值的產品。

然而虧損如滾雪球般，SmileDirectClub還是沒能翻身。目前，公司債務累計高達約9億美元，折合人民幣超過60億元。

巨額欠款觸發了這次破產危機。為此，法官批準了一項價值8000萬美元的融資機制，其中CEO承諾將自掏腰包2000萬美金改善狀況，滿足某些條件后，SmileDirectClub可獲得高達 6000 萬美元的額外資本。如果公司在今年11月23日前仍找不到買家或投資者，下一步便是清算資產。

暴利與風險

給口腔賽道敲響一記警鐘

大洋彼岸卻是另一番風景。

今年8月底，馬瀧齒科遞交招股書，擬在港交所主板掛牌上市。這是一家全球性的連鎖專業齒科機構，1995年由齒科種植修復大師Dr.Malo創辦于葡萄牙里斯本，2013年被邵宗宗等人引入中國，在上海成立了馬瀧齒科（中國）公司。

被譽為口腔診所中的“勞斯萊斯”，馬瀧齒科此前一則傳聞留給外界深刻印象——招股書顯示，2020年至2023年前4月，該公司的每名牙醫的平均收入分別為220萬元、210萬元、240萬元及人民幣90萬元。

一路走來，馬瀧齒科受到不少投資機構的追捧。遞交招股書前，公司已獲得6輪融資，身后集結中金資本、紀源資本、弘暉資本、源星資本、綠地集團、歌斐資產、華西證券等投資方。

放眼望去，今年口腔龍頭們似乎排隊IPO：年初，“冷酸靈牙膏”登康口腔作為深交所主板注冊制首批新股敲鐘上市；4月，隱形正畸品牌正雅齒科簽署上市輔導協議，正式啟動A股IPO進程；7月，牙科手術顯微鏡制造商速邁醫學遞交招股書，擬沖刺創業板上市。從器械到護理服務，敲鐘舞臺上下集結一條口腔產業鏈。

如此熱度也傳導至一級市場。雖然醫療投融資整體低迷，但今年仍有美奧口腔、賽樂醫療、咿呀集團、美維口腔、魔方精密、格登特等知名口腔企業完成新一輪融資。

事實上，一級市場早已關注到口腔正畸賽道，此前時代天使、瑞爾集團接連登陸港交所，中國口腔、愛迪特等企業紛紛沖刺IPO。根據公開信息，2021年和2022年，全國口腔醫療行業投融資事件各約60起案例，口腔賽道好不熱鬧。

然而一半海水，一半火焰。已經上市的口腔醫療企業們，正在面臨著不同程度的困境。以時代天使為例，上市以來公司股價一路走低，截至9月29日收盤總市值已下降超80%。

縱觀下來，除了消費能力下滑帶來的需求放緩，更多則是行業邏輯的變化。一直以來，不少口腔醫療連鎖企業都是高投入、廣撒網地快速擴張，主打跑馬圈地，以形成規模化效應，最終實現上市。但利潤大多為負，仍需要外部不斷輸血。這樣的商業模式在上升周期極為極為賣座，一旦大環境遇冷，財務往往相對脆弱。

現在，SmileDirectClub的匆匆隕落便是教訓之一。這無疑為國內眾多后來者敲響一記警鐘。