作者 | 伍玥?編輯丨高巖?來源 | 野馬財經

“軟件第一股”、老牌軟件巨頭東軟集團（600718.SH）要購買控股股東參股的企業，這樁交易價格確定了。

2024年的最后一天，東軟集團公告了一起收購預案，要購買上海思芮信息科技有限公司（下稱“思芮科技”）100%股權，采取現金和發行股份兩種方式。

3月10日晚間，東軟集團公告披露了最新進度，擬以支付現金方式購買上海瑞應人才科技集團有限公司、天津芮屹企業管理咨詢中心（有限合伙）持有的思芮科技合計57%股權，交易對價共計3.97億元。本次交易完成后，思芮科技將成為公司控股子公司。

據此計算，思芮科技估值約6.96億元，較2022年的港股上市公司人瑞人才（6919.HK）入股時候8.87億元的估值，縮水了1.91億元。

公告同時指出，此次現金交易與正在籌劃的發行股份購買思芮科技股權事項不互為前提條件，兩項交易相互獨立實施。若其中一項交易未獲批準或未能完成，不影響另一交易的繼續推進。

這筆并購也是東軟集團邁向“人工智能+”的重要一步。交易方案公布后的次日（3月11日），東軟集團漲停收盤，3月12日有所回調，跌幅3.25%，報收13.39元/股，市值161.18億元。

思芮科技創辦于2013年11月，股東為大連東軟思維科技發展有限公司，后者的實控人就是“東北軟件教父”、東軟集團董事長劉積仁。2016年，思芮科技的股東變更為東軟集團第一大股東東軟控股。后又引入人瑞人才等外部股東，目前東軟控股持股43%。

思芮科技當初為何不直接裝入上市公司？要兜這么大一個圈子，先賣給大股東，再引入一些其他股東后，才由上市公司從這些股東手中完全買下呢？

這筆復雜的交易背后，誰的利益此消彼長？

01

東軟集團收購思芮科技

88位“小伙伴”共享盛宴

根據公告，東軟集團擬以3.97億元現金收購思芮科技57%的股權，交易對手分別是上海瑞應人才科技集團有限公司、天津芮屹企業管理咨詢中心（有限合伙）。上海瑞應人才科技集團有限公司是港股上市公司人瑞人才的二級全資子公司。

另外，據此前公告，東軟集團也與第一大股東東軟控股(持股比例14.47%)達成交易，擬以發行股份方式收購思芮科技43%的股權，發行價格為7.78元/股，構成關聯交易。不過，目前交易最終價格和方案暫沒有公布，溢價還是降價尚不可知。

天眼查顯示，思芮科技是一家提供數字技術服務、軟件解決方案和數字化運營服務的高科技企業，知名客戶包括字節跳動、京東集團等。

2013年11月，上海思芮信息科技有限公司成立，股東為大連東軟思維科技發展有限公司，后者的實控人就為劉積仁。2016年，思芮科技的股東變更為東軟控股，持股比例100%。

2020年開始，思芮科技開始引入外部股東，天津芮屹企業管理咨詢中心（下稱：天津芮屹）認購公司6.5421%的股份，2022年，其又進一步將持股比例提升至11%。2022年9月，港股上市公司人瑞人才通過受讓，以4.08億元獲得思芮科技46%的股權，成為其第一大股東。據《21世紀經濟報道》等媒體消息，思芮科技2022年100%股權的估值約為8.87億元。同時，東軟控股持股思芮科技的比例剩余43%。

據天眼查股權穿透之后發現，天津芮屹背后有疑似“東軟系”的二家股權激勵平臺。天津芮屹由LP天津芮昌企業管理咨詢中心（合伙企業）、LP天津芮晟企業管理咨詢有限公司、GP天津芮匯管理咨詢有限公司共同持股；前2家LP共同持股天津芮屹99.95%的股份。其中，孟浩是天津芮昌、天津芮匯的受益所有人，同時擔任思芮科技總經理一職。

天津芮昌的其他合伙人中，張紅擔任東軟控股董事，東軟控股旗下大連東控策劃創意有限公司的董事和經理的職位；榮新節擔任東軟集團的董事，以及集團旗下大連東軟智行科技有限公司的董事長等職位；張秀邦是大連東控商務咨詢有限公司（東軟控股2019年退出）的股東，持股33%，還擔任大連東軟康睿久和醫療管理有限公司等三家公司的董事等職位，劉積仁任董事長，這三家公司均已注銷。

按照天津芮屹持股11%思芮科技來計算，這部分股權價值約為7656萬元。天津芮昌有50個合伙人，持有19.32%-0.05%不等的股份比例；天津芮晟有38個合伙人，持有32.21%-0.21%不等的股份比例，這88人可以分享投資收益。天津芮匯可以拿到相應管理費。

來源：罐頭圖庫

而人瑞人才由投資公司名豐控股有限公司和2家境外企業持股。

一番資本操作之后，如今又要將思芮科技裝入上市公司——東軟集團。

根據東軟集團2023年報，雖然公司第一大股東為小微企業東軟控股，但公司各股東持股相對分散，不存在實際控制人。但劉積仁本身身兼東軟集團和東軟控股的法定代表人和董事長，是其中舉足輕重的人物。

完成上述交易后，東軟控股在東軟集團的持股比例將獲得提升。對此，東軟集團稱，本次交易完成后預計公司第一大股東不會發生變化，并且公司仍將處于無實際控制人的狀態。并稱，本次交易將充分發揮雙方業務的協同效應，推動雙方在智能化、數據價值化等領域的能力和資源整合，并推動公司業務規模增長和盈利水平提升。

知名經濟學家宋清輝表示，此次收購明確了上市公司拿下思芮科技控制權的意愿，以便未來與東軟集團相關業務協同發展，從而謀求更大的利潤發展空間。

02

縮水1.91億收回思芮科技

東軟集團打什么算盤？

思芮科技的經營范圍包括信息技術、計算機軟硬件技術領域內的技術服務等。近年，公司營收不斷增長，但凈利潤并不穩定。2022年、2023年、2024年前三季度，分別實現營業收入9.04億元、9.42億元、6.74億元；同期凈利潤分別為3977.37萬元、6008.85萬元、2172.69萬元。 據交易預案顯示，截至2024年第三季度末，總資產為6.57億元，凈資產為3.4億元。

另外，在公告中，東軟集團分別提示了“交易完成后整合不達預期的風險”、“商譽減值的風險”等。

目前，東軟集團對收購標的發行股份的價格以及募集資金的金額還未公布。對比2022年8.87億元的估值，此次3.97億元的現金收購價格對應估值為6.96億元，縮水了1.91億元。股吧中，此前就有股民質疑：“董事長賣出再收回關聯資產，是否涉及利益輸送？”

宋清輝認為，董事長如此騰挪關聯資產，的確很容易讓股民產生疑慮。因此，公司亟需發布詳細的公告，充分披露關聯交易的背景、目的、定價依據、評估過程、關聯方關系等所有關鍵信息，以確保信息披露的透明度，排除價格操縱的可能性。

不過，此次收購價格出爐后，也有股民認為是絕對的利好。

來源：股吧

宋清輝表示，從絕對值來看，估值下降了約1.91億元人民幣，降幅比例約為21.5%。這個比例的下降幅度，在商業并購中較為少見，可能會有兩方面的原因，一方面，2022年至2024年期間，思芮科技的業績增長可能未達到預期目標，甚至可能出現下滑。如果營收增長放緩、利潤率下降，或者市場份額受到擠壓，都會直接影響其估值。另一方面，2022年至今，思芮科技所處的醫療科技細分領域，面臨著越來越激烈的市場競爭。隨著現有競爭對手加大投入、技術迭代加速等因素發生變化，都可能會導致市場格局發生變化，從而影響思芮科技的市場地位和未來增長預期，進而影響估值。此外，財務處理與估值方法差異也會影響到估值，例如采用收益法時，對未來收益增長率的預測可能更加保守。采用市場法時，可比公司市盈率中樞可能會出現下移。

也有股民認為此次重組方案設計的挺不錯的，發行股份購買資產，減少了股份的稀釋。業界人士也認為該方案還能增加第一大股東的控制力，一舉多得。

來源：股吧

香頌資本董事沈萌認為，為保障上市公司股東的權益不受初創項目的風險影響，通常會將具有潛力、但短期財務表現不佳的項目放在上市公司體外孵化，直到能夠形成顯著的業績支撐和協同效應，才會收購進入上市公司體系內，而在孵化期間需要繼續投入，所以引入外部投資者是很正常的商業邏輯。由于近期經濟形勢的波動，造成業績出現搖擺，而上市公司能夠以一個較為合理的估值實施收購，也符合股東的利益。

03

扭虧為盈之后

東軟集團努力從外包轉型AI

東軟集團是中國第一家上市的軟件公司，被外界稱為“中國軟件第一股”。據官網介紹，東軟集團以軟件技術為核心，業務領域覆蓋智慧城市、醫療健康、智能汽車互聯及軟件產品與服務。智能汽車領域中，其產品應用在智能汽車領域內含有智能座艙系統、車載信息娛樂系統、Sensteer駕駛行為數據分析服務、ADAS高級駕駛輔助系統等。

長期以來，東軟集團都被外界貼上了“軟件外包公司”的標簽。2006年，其成為國內第一家外包收入過億美元的軟件企業。2009年后，東軟將業務從B2B切換為B2C，進軍健康管理領域。2022年，在《軟件和信息服務業網》發布的軟件出口和服務外包榜單上，東軟同時獲得“2021年度軟件出口排行榜”和“2021年度服務外包排行榜”雙項第一。

當下，在AI大潮前，東軟集團也在積極轉型，正在從軟件外包商轉到積極擁抱數字化改造，對智能汽車互聯、智慧城市、企業互聯新興領域持續投入。2024年3月，東軟集團宣布All in智能化。把業務重點放在醫療健康、智能汽車互聯、智慧城市等領域，打造 AI 賦能的解決方案、數據價值化和服務化的解決方案。

近年來，雖然東軟集團的營業收入呈增長趨勢，但盈利能力大起大落。2020年—2023年，營業收入從76億元一路增長至105億元，歸母凈利潤卻從2020年的1.31億元跌落到2023年的7391萬元。

來源：巨潮資訊

其中，2021年，東軟實現營業收入87.35億元，同比增長14.6%；實現凈利潤10.32億元，同比增長 6345%。2022年，東軟集團的凈利潤遭遇重創，出現了上市27年來的首次虧損，其當年營收高達94.66億元，但歸母凈利虧損3.43億元。

2024年以來，東軟集團的經營明顯好轉。前三季度，東軟集團營收68.91億元，同比增長10.03%，凈利潤1.52億元，同比增長13.06%。

具體到東軟集團的四大核心業務，2024年上半年，醫療健康及社會保障、智能汽車互聯、智慧城市、企業互聯及其他的營收分別為6.89億元、17.29億元、7.06億元和11.72億元。其中，醫療健康業務對營收的貢獻同比減少8.22%，占東軟集團總營收比例從2023年的24.39%下降至16.05%，為2024年上半年營收貢獻最少的業務。

2024半年報中，東軟集團曾表示，將全面啟動重大戰略變革并開啟解決方案智能化戰略，已取得積極成效，在推出多個新產品/新服務、業務規模和新簽合同額持續放量的同時，營業收入等經營指標全面提升。

04

“東軟系”開疆拓土

布局A股、港股

多元化的發展的同時，東軟集團頻繁分拆上市尋求融資“補血”。如今，“東軟系”在A股和港股分別有東軟集團（600718.SH）和東軟教育（9616.HK）、熙康云醫院（原“東軟熙康”，9686.HK）3家上市公司。還有2家公司處于IPO進程中。

東軟集團的靈魂人物——創始人劉積仁是位名副其實的知識分子，1955年出生于中國遼寧，1980年畢業于東北工學院計算機應用專業，1986年赴美國國家標準局計算機研究院計算機系統國家實驗室留學，他是我國培養的第一位計算機應用專業博士。屬于標準的“技術出身”。

劉積仁創業的方向也選擇了計算機領域，于1991年創辦了東軟集團，并于1996年推動其在A股上市，是中國第一家上市的軟件公司。其股價最高在2015年6月時達到36.31元/股，但近年來，東軟集團的二級市場表現不如人意，截至3月12日報收13.39元/股，市值161.18億元。

2020年東軟教育在港上市。截至3月11日東軟教育（現名：東軟睿新集團）報收2.67港元/股，總市值17.25億港元。

在“東軟系”龐大的資本版圖中，除了熙康云醫院（原“東軟熙康”，9686.HK）在幾度遞表，于2023年9月登陸港交所后，其他分拆出來的公司，上市之路并不順利，且暫無新進展。而且上市前尚處于虧損的熙康云醫院，目前仍未扭虧為盈。2024年上半年，熙康云醫院凈利潤虧損0.6億元。

2020年，東軟醫療曾經向上交所遞表希望能在科創板掛牌。時隔不到一年，東軟醫療將上市地點改為香港，連續三次闖關IPO，卻仍未傳來好消息。　　

另外，“東軟系”旗下大健康板塊的信息醫療化平臺——望海康信也處于上市進程中。望海康信是國內最大醫院ERP軟件（HERP）供應商，積累的醫療機構客戶數超過3000家。

根據證監會的披露信息，望海康信2020年9月開始至今仍處于科創板上市輔導階段，還未遞交《招股書》。

來源：罐頭圖庫

然而劉積仁商業版圖不止于此，根據天眼查顯示，劉積仁擔任法定代表人的企業為19家（13家已注銷），包含金融業、制造業、房地產業、租賃和商務服務業等。

對于拆分多家子公司上市的行為，劉積仁在接受媒體采訪時表示，“將進一步打造上市公司集群，以此為基礎運用好資本市場，構建企業發展的新生態。”可以說，“東軟系”的資本運作核心邏輯，是先通過核心公司賦能，再通過分拆推動創新業務發展，內部賽馬，優異者自行闖蕩資本市場，進一步壯大“東軟系”，形成協同效應。

從1991年創辦東軟集團，至今“東軟系”發展已經33年。劉積仁本人也已經步入70歲的古稀之年，他喜歡用“貓有九條命”來形容一手創立的“東軟系”，如今，步入而立之年的“東軟系”籌謀的資本布局能否如愿？可以拭目以待。

你接觸過“東軟系”的企業嗎？感受如何？留言聊聊吧！