作者|大掌柜黃利明? 來源|尺度商業(yè)

造假的上市公司高管們，你們曾經(jīng)不該拿的高薪，馬上就要退股民的血汗錢了。

9月30日，最高人民法院一紙征求意見稿在資本市場激起千層浪。這份《關(guān)于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的解釋（征求意見稿）》明確規(guī)定：上市公司財務(wù)造假，高管須退回“不相匹配”的薪酬和股權(quán)激勵。

當(dāng)然，掌柜的覺得，將薪酬改為報酬也許更為貼切，追繳退回資金范圍應(yīng)該包含高管從上市公司獲得一切收入。這包括但不限于工資、獎金、分紅、期權(quán)收益及其他隱性福利。只要其獲取的報酬與真實業(yè)績背離，均應(yīng)納入追責(zé)范圍。這一制度設(shè)計直擊造假動機的核心——利益驅(qū)動。當(dāng)高管因虛假業(yè)績獲取的巨額報酬必須吐回，其鋌而走險的算計將會進一步失衡。退還不當(dāng)?shù)美粌H是經(jīng)濟懲戒，更為重要的是該條款落地將重構(gòu)公司治理中的責(zé)任鏈條。

同時，最高法新規(guī)為股民提供了新的索賠路徑，讓受損投資者可通過民事訴訟向涉事高管追償損失。

誰造假、誰擔(dān)責(zé)、誰賠償。這一變革將徹底打破“造假賺錢、離職甩鍋”的僥幸心理，讓權(quán)責(zé)對等真正落地。高管不再能以“集體決策”“不知情”推諉，一旦違法行為坐實，個人腰包里的不義之財必須歸還。

司法亮劍：造假高管要“秋后算賬”

最高法新規(guī)最具殺傷力的條款在于：明確賦予了公司向高管追索不當(dāng)?shù)美姆梢罁?jù)。當(dāng)上市公司財務(wù)報告存在虛假記載，公司有權(quán)要求董事、高級管理人員退回“與其業(yè)績不相匹配的超出合理標(biāo)準(zhǔn)而獲得的薪酬或者股權(quán)、期權(quán)”。

這一規(guī)定填補了現(xiàn)行法律體系中的重要空白。長期以來，A股市場對財務(wù)造假高管的追責(zé)多停留在行政處罰層面，而對其通過造假獲得的巨額個人收益往往束手無策。

據(jù)證監(jiān)會公開數(shù)據(jù)，2020年至2023年間，證監(jiān)會共對超過200家上市公司進行立案調(diào)查，其中涉及財務(wù)造假案例占比約30%。然而，這些案件中高管被追回薪酬的案例寥寥無幾。

新規(guī)出臺意味著，未來高管通過財務(wù)造假獲得的“業(yè)績獎金”“股權(quán)激勵”將不再是“落袋為安”，而是可能被依法追繳。這無疑將大幅提高財務(wù)造假的個人參與成本。

邊造假邊拿高薪歷史圖鑒

A股市場的財務(wù)造假往往與高管薪酬激勵機制密切相關(guān)，呈現(xiàn)出幾個鮮明特點。

在眾多造假案例中，高管為達成業(yè)績對賭協(xié)議而不惜造假的現(xiàn)象尤為突出。以康美藥業(yè)為例，公司在2016年至2018年間分別虛增貨幣資金225億元、299億元、362億元。而在2016年，康美藥業(yè)給公司員工進行了1.4億元的股權(quán)激勵，其中9位高管進行了2700萬元的股權(quán)激勵。大股東則是借財務(wù)造假烘托的虛假繁榮炒自家股票并各種套現(xiàn)。

更為隱蔽的是，部分公司選擇在財報“窗口期”密集推出股權(quán)激勵計劃。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2021年至2023年間，約有15%的上市公司在發(fā)布異常靚麗的財報后立即推出股權(quán)激勵方案，而這些公司中有近三成在后續(xù)年份出現(xiàn)業(yè)績“變臉”。

股權(quán)激勵本應(yīng)是綁定高管與公司利益的“金手銬”，但在實際操作中卻異化為造假的“保護傘”。掌柜的看到，在2019-2022年涉及財務(wù)造假的上市公司中，有不少在造假期間實施了股權(quán)激勵計劃，更伴隨著高薪酬。

恒大地產(chǎn)前總裁夏海鈞作為許家印的“左膀右臂”，常年霸占“打工皇帝”榜單，2017年年薪高達2.7億元，日均進賬74萬元。2008 - 2020年的13年間，他共計從中國恒大獲得16.38億元的收入，薪資待遇令人咋舌。但這份高薪的底色，是系統(tǒng)性造假：他統(tǒng)籌編制虛假財報，兩年虛增利潤超900億元。

更諷刺的是，在恒大債務(wù)危機爆發(fā)前，夏海鈞卻在悄然實施“金蟬脫殼”：恒大總裁夏海鈞在2021年通過出售恒大美元債券和減持恒大系公司股份，累計套現(xiàn)約11.87億元人民幣，隨后辭職離場。

因此，雖然證監(jiān)會對恒大地產(chǎn)欺詐發(fā)行債券及信息披露違法處以41.75億元罰款，但對恒大地產(chǎn)前總裁夏海鈞如此高額的薪酬和高額套現(xiàn)相比，證監(jiān)會僅僅對夏海鈞1500萬處罰的確有點太輕了，這也許是由于法律法規(guī)的不完善所致。

如今最高法的新規(guī)，將會讓夏海鈞這種“金蟬脫殼”、“套現(xiàn)離場”、“高薪難追責(zé)”的現(xiàn)象得到全面遏制。

新規(guī)更需細則：造假高管嚴(yán)懲嚴(yán)罰

盡管新規(guī)方向明確，但實際操作中仍面臨諸多挑戰(zhàn)。

如何界定薪酬與業(yè)績“不相匹配”將成為司法實踐中的關(guān)鍵。是單純看業(yè)績造假數(shù)額，還是綜合考慮行業(yè)特點、市場環(huán)境等復(fù)雜因素？這需要監(jiān)管部門出臺更細致的指引。

“超出合理標(biāo)準(zhǔn)”的具體量化同樣棘手。是參照同業(yè)水平，還是基于企業(yè)歷史數(shù)據(jù)？不同行業(yè)、不同發(fā)展階段的企業(yè)難以用同一把尺子衡量。掌柜的覺得，對于財務(wù)造假上市公司的高管，應(yīng)該更加嚴(yán)監(jiān)管嚴(yán)執(zhí)行，如果沒有更合適的參考標(biāo)準(zhǔn)，就以當(dāng)?shù)爻鞘性趰徣藛T平均工資水平為基準(zhǔn)就行，超出該部分即可認(rèn)定為“超出合理標(biāo)準(zhǔn)”。

對于已經(jīng)離職甚至移居海外的高管，追繳工作將面臨跨國執(zhí)法的難題。此外，如果高管已將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，執(zhí)行效果可能大打折扣。

盡管如此，新規(guī)的象征意義和導(dǎo)向作用不容小覷。它向市場傳遞出明確信號：A股市場正在建立“造假必究、不當(dāng)?shù)美刈贰钡牧夹匝h(huán)機制。

告別“造假致富”才更有投資市

最高法的這一司法解釋征求意見稿，標(biāo)志著A股市場治理進入新階段。它從制度層面切斷了高管通過財務(wù)造假獲取不當(dāng)利益的路徑，有望改變長期以來“造假成本低、收益高”的扭曲激勵。

從2022-2024年檢察機關(guān)起訴185名造假者，到2024年證監(jiān)會總體罰沒153億元，再到如今最高法出臺“退薪令”，監(jiān)管層正在織密一張“不敢造假、不能造假、不想造假”的法網(wǎng)。

對投資者而言，新規(guī)意味著“造假者掏空公司后，還能追回部分損失”；對高管而言，“靠假業(yè)績拿高薪”將成為高風(fēng)險的“偷機行為”；對市場而言，這是凈化生態(tài)的關(guān)鍵一步。

當(dāng)薪酬與真實業(yè)績強綁定，A股才能擺脫“假繁榮”，回歸價值投資的本質(zhì)。

當(dāng)然，“退薪令”不是萬能藥，還需配套“集體訴訟+刑事追責(zé)+中介追責(zé)”的組合拳。但至少現(xiàn)在，那些盯著“天價薪酬”的造假者們，該醒醒了：這場靠謊言堆砌的“高薪盛宴”，終于要散場了。

這個征求意見稿不僅是一紙法律文書，更是A股市場走向成熟的重要里程碑。當(dāng)高管們意識到造假不僅面臨法律制裁，更將失去已經(jīng)裝入腰包的不當(dāng)?shù)美麜r，財務(wù)造假的誘惑力將大大降低。

這條路還很長，但方向已經(jīng)明確。造假高管的“高薪泡沫”終于要破了，股民的血汗錢有望被追回，中國資本市場正在邁向“投資市”的關(guān)鍵一步。

當(dāng)然，掌柜也期望，監(jiān)管罰沒的資金，應(yīng)該優(yōu)先賠償那些因造假而蒙受損失的投資者。唯有如此，才能真正實現(xiàn)“退薪”與“補償”的閉環(huán)，增強市場對監(jiān)管行動的獲得感。這不僅是公平的體現(xiàn)，更是市場信心重建的關(guān)鍵一步。