文|瑞財經 作者|楊宏彬

濱化股份由北鎮化工廠改制而來。張忠正自大學畢業后便加入北鎮化工廠，用了16年的時間干到廠長。北鎮化工廠改制后，董事長一直由他擔任。

從廠長到董事長，他掌舵這家企業的時間長達36年。

2010年2月，由北鎮化工廠脫胎而來的濱化股份沖進資本市場，在上交所掛牌。而張忠正還是濱化股份實控人之一。

濱化股份的張忠正時代結束于2020年。當年4月，張忠正辭去了董事長一職，兩個月后，張忠正在內的10名一致行動人解除一致行動關系。

此后，濱化股份一直沒有實際控制人。

張忠正離職后，濱化股份董事長的權杖由朱德權短暫接下1年多，就傳到了于江手中。他同樣是一位“老濱化人”，大學畢業后就加入濱化股份，至今已經干了33年。

目前，于江正帶領著濱化股份邁出重要一步——闖入國際資本市場。

01

無控股股東

遞表前后原實控人減持

濱化股份前身為惠民地區北鎮化工廠，全民所有制企業，在1998年5月重組后，成為國有獨資有限責任公司。

濱化股份于2010年2月在上交所上市，發行1.1億股股份，募集資金凈額19.76億元。上市完成后，濱化股份的股東包括濱州國資委、上海復星、浙江龍盛，分別持股7.50%、7.50%、7.16%。

2020年4月，濱化股份發行24億元可轉債，用于濱州臨港化工產業園區碳三碳四綜合利用項目一期工程。2021?年5?月及2022年5月，濱化股份因可換股債券持有人轉股而增發1.83億股及3.3億股A股。

近年來，濱化股份有過兩次重大收購，標的分別為錦元新材100%股權及海明化工的383.87畝土地使用權及年產20萬噸燒堿資產，收購金額分別為12.11億元及1.49億元。

海明化工是和盈新材料的全資子公司，盈新材料控股股東為濱化投資，而濱化投資的董事長于江，也是濱化股份的董事會主席兼執行董事。

截止遞表，濱化股份無控股股東，無實際控制人，最大股東濱州和宜持股9.9%。

濱化股份的實控人原為包括張忠正在內的10名一致行動人，2020年6月，他們終止了一致行動關系后，濱化股份一直不存在控股股東及實際控制人。張忠正原來還擔任濱化股份董事，目前其仍直接持有濱化股份5.63%的股權。

濱化股份遞表前后，曾遭到張忠正的減持，減持股數0.8211%，減持價格區間?4.35～4.76元/股，減持總金額約7552.65萬元。耐人尋味的是張忠正減持完成后的持股，剛好為4.99%，精準落在5%以下。

目前，除于江外，濱化股份的執行董事還包括任元濱、董紅波、劉洪安。其中劉洪安身兼數職，還擔任董事會副主席及高級副總裁，任元濱、董紅波則分別兼任董事會副主席、總裁。

4位執行董事都是50歲往上的年紀，他們均在90年代取得了學士學位。于江本科專業為漢語言文學，研究生專業為軟件工程。劉洪安則是4人中學歷最高的，其擁有中國石油大學化學工程與工藝專業博士學位。除劉洪安外的3人均是大學畢業后就加入濱化股份。

于江的薪酬連續上漲的，而任元濱與劉洪安的薪酬波動較大。

2022年-2024年，于江的薪酬分別為206.4萬元、278.9萬元及279萬元；任元濱的薪酬為206.6萬元、125.6萬元、151.5萬元；劉洪安的薪酬分別為115.9萬元、208.2萬元及120.4萬元。2024年，于江與另外兩人的薪酬已拉開較大差距。

濱化股份的高管還包括高級副總裁蔡穎輝，副總裁孫惠慶、喬緒升，首席財務官兼董事會秘書孫淑芳。喬緒升與孫淑芳是近年才加入濱化股份的。

喬緒升出身金融行業，曾任職于平安證券、華林證券（002945.SZ）、財達證券（600906.SH）、財通證券(601108.SH)、長安證券(002939.SZ)，他于2023年12月加入濱化股份，2024年12月出任副總裁。2016年至今，喬緒升還一直擔任《中國企業報》股份有限公司董事。

孫淑芳取得大專學歷的時間是1997年，但其1993年已經在濟青高速公路管理局運營財務處上班。2002年之后，孫淑芳一直在山東高投控工作，擔任過副總會計師、計劃財務部部長，期間還拿到了山東大學中國語言文學專業學士學位。直到2024年12月，孫淑芳加入濱化股份。

2024年，濱化股份其他的高管薪酬也與于江差距較大。財報顯示，蔡穎輝、孫惠慶、喬緒升期內薪資分別為140.61萬元、83.46萬元、70.39萬元。

02

上半年新產品貢獻超三成收入

大客戶采購突增

濱化股份是一家化工集團，業務橫跨氯堿化學品、碳三碳四及濕電子化學品三大核心板塊，核心產品包括燒堿、環氧丙烷、MTBE及電子級氫氟酸等。

2022年-2024年，濱化股份的收入分別為88.92億元、73.06億元、102.28億元。2025年上半年，濱化股份收入73.54億元，同比增長61.36%。

氯堿化學品原是濱化股份的核心收入來源，2022年及2023年的業務收入占比達到90.8%及88.4%，2024年降至59.8%，2025年上半年進一步降至41.9%。

實際上，濱化股份氯堿化學品的收入是一直在下滑的，2022年-2024年分別為80.73億元、64.69億元及61.15億元，2025年上半年為30.85億元，同比減少2317.6萬元。

2023年起，濱化股份有了碳三碳四化學品的收入，當年僅占比4%，次年占比達到了33%，而今年上半年，碳三碳四化學品已經成為了公司最主要的收入來源，占比達到47.4%。

截至2025年6月30日，濱化股份有三個生產基地，均位于山東省濱州市。

今年上半年，濱化股份碳三碳四化學品下的MTBE與環氧丙烷?（共氧化法）開始正式生產，分別為公司貢獻了17.79億元及9.61億元的收入，占比期內總收入的37.3%。

另外，今年上半年，濱化股份的能源業務也有所突破，收入達到了4.26億元，均超過2022年-2024年全年，是上年同期的5.5倍。

值得注意的是，濱化股份并不生產丙烷，但有來自丙烷的收入，2023年-2025年上半年分別為1.13億元、15.47億元、3.17億元。招股書指出，濱化股份是向外部方采購丙烷后加工成丙烯，或直接銷售。

今年上半年，濱化股份不僅有新產品貢獻收入，還接到了大客戶的大單。

2022年-2025年上半年，客戶A一直是濱化股份的最大客戶，今年上半年，其向濱化股份采購了7.53億元的環氧丙烷，而2022年-2024年，其向濱化股份的采購額分別為7.06億元、7.09億元、6億元。

今年上半年，濱化股份雖賣出了17.79億元的MTBE，但公司期內五大客戶均未采購這一商品。

03

毛利率、凈利潤率逐年下滑

2024年靠聯營公司扭虧

2022年-2024年，濱化股份的毛利率分別為26.5%、16.7%、6.4%，逐年下滑。2025年上半年，濱化股份的毛利率為8.4%，同比降低2.7個百分點。

分產品來看，濱化股份氯堿化學品各期的毛利率分別為24.2%、18%、15%及16.3%。此類產品中，燒堿毛利率最高，各期均保持在50%以上。

2023年-2025年上半年，濱化股份碳三碳四化學品的毛利率各期則分別為8%、-6.3%、0.3%。新投產MTBE，今年上半年毛利率為-2.5%，賣出17.79億元讓濱化股份虧了4447.5萬元。環氧丙烷（共氧化法）的毛利率要稍高一些，今年上半年為4.4%。

濱化股份表示，MTBE產品的負毛利主要由于市場價格下降所致。

濱化股份最主要的開支是一般及行政開支，各期分別為5.79億元、5.9億元、4.75億元及2.65億元，員工薪酬是該開支最主要的構成，占比為40.8%、40.4%、51.6%及46.2%。

濱化股份各期的研發開支分別為4992.3萬元、6842萬元、1.2億元及6070萬元。該開支在2024年出現明顯增長，主要是雇員薪酬同比增長了2686.1萬元。

2025年上半年，濱化股份研發開支下的雇員薪酬達到了5057.9萬元，超過了2022年及2023年全年。截止上半年末，濱化股份有627名技術人員，期內人均月薪約1.34萬元。

濱化股份的利息開支逐年增長，各期分別為1.89億元、2.1億元、3.11億元及1.56億元。

2022年-2024年，濱化股份的凈利潤分別為12.02億元、3.99億元、2.17億元，凈利潤率分別為13.5%、5.5%、2.1%。2025年上半年，濱化股份的凈利潤為1.35億元，同比增長15.32%，凈利潤率1.8%，同比減少0.8個百分點。

2024年，濱化股份出現了經營虧損，虧損額為6077.9萬元，公司依靠聯營公司扭虧，期內聯營公司貢獻了4.4億元的利潤。

濱化股份的聯營公司為魯北集團。上文提到，濱化股份曾收購錦元新材100%股權，而錦元新材持有魯北集團35.6%的股權。2024年，魯北集團的凈利潤為14.29億元。不過，2025上半年，該公司凈虧損5309.3萬元。

04

遞表前大量經營現金流入

凈現比高達9.7倍

自從濱化股份的MTBE與環氧丙烷 （共氧化法）投產后，公司的存貨大幅增長。各期末，濱化股份的存貨及合約成本分別為5.8億元、5.21億元、10.72億元及15.83億元，其中原材料分別為4.82億元、3.45億元、8.44億元及11.39億元。

對于2024年及2025年上半年的存貨及合約成本增長，濱化股份表示是因碳三碳四設施投產而增加丙烷采購所致。

2022年-2025年上半年，濱化股份的經營現金流保持凈流入，且超過凈利潤。各期經營現金流凈額分別為13.77億元、9.31億元、4.86億元及13.12億元。今年上半年，濱化股份的經營現金流凈額是凈利潤的9.7倍。

2022年-2025年上半年，濱化股份的融資現金流凈額分別為-9.87億元、9.58億元、9.04億元及-2.48億元。

借款是濱化股份融資現金的主要流入項，各期流入資金42.92億元、59.23億元、54.53億元及24.69億元。

導致濱化股份融資現金流出，除償還借款外，還有一個主要原因是支付票據保證金，各期流出資金4.19億元、13.23億元、6.4億元及3.84億元。

截止2025年6月末，濱化股份的借款為99.87億元，其中流動部分為48.89億元。同期末，濱化股份的現金及現金等價物只為13.33億元。

至今年8月末，濱化股份的借款降至92.86億元，流動部分降至43.53億元，同期末，濱化股份的現金及現金等價物12.32億元，公司仍存在31.21億元的短債缺口。

附：濱化股份上市發行中介機構清單

聯席保薦人：華泰金融控股（香港）有限公司、建銀國際金融有限公司

法律顧問：君合律師事務所、北京市通商律師事務所

核數師及申報會計師：畢馬威會計師事務所