來源/樂居財經? ?作者/李禮

資本市場從來不缺玩家。憑一已之力締造出多個上市企業的超級玩家并不多見，葉仙玉便是其中之一。

1957年出生于臺州的葉仙玉，中學畢業后就開啟從商之旅，1988年，葉仙玉籌集到200萬元資金在臺州創辦了椒江市電冰箱廠（“星星集團”的前身）。

經過10多年創業，葉仙玉將一個家庭作坊式的小廠發展成為一家專業生產冷柜等產品的現代化大型家電企業。目前，星星集團的產業覆蓋家電、光電、衛浴、商業、投資等領域，旗下擁有十多家全資、控股權屬公司。

星星集團的版圖不斷擴大。不僅孵化了2家已上市公司星星科技（300256.SZ，“*ST星星”）、水晶光電（002273.SZ），還有2家擬上市公司。這其中就包括浙江星星冷鏈集成股份有限公司（簡稱：“星星冷鏈”）。星星冷鏈已遞交《招股書》，準備在上交所主板上市。

星星冷鏈從事的冰柜行業，市場規模增長緩慢。2016年冰柜零售額為104.7億元，到2021年增長至123億元，5年內市場規模僅增長18.26%。

2022年上半年國內消費總體比較低迷，冰柜銷量增速進一步放緩。數據顯示，2022年上半年冰柜全渠道零售量532.2萬臺，同比僅增長3.1%。

由于冷柜行業競爭激烈，星星冷柜市占率有所下滑。數據顯示，2021年星星冷鏈冷柜市場占有率為11.30%，較2020年下滑0.40%。從行業增速和市占率來看，星星冷鏈成長性堪憂。

近年來星星冷鏈也呈現增收不增利的現象，2019-2022年上半年（簡稱“報告期”），縮水了近一半的凈利潤。同時，毛利率遠低于同行，并且償債能力較弱。除此之外，葉仙玉兄弟、星星冷鏈董事長葉仙斌曾因為受賄被捕一事也為其上市蒙上了一層陰霾。

實控人曾因行賄被捕令IPO蒙塵

IPO前，葉仙斌和戚麗君夫婦二人直接和間接合計控制星星冷鏈50.34%的股份表決權，為實控人。

其中，葉仙斌直接持有星星冷鏈12.84%的股份，通過星星控股間接持有星星冷鏈30.72%的股份；戚麗君直接持有星星冷鏈0.91%的股份，通過星星控股間接持有星星冷鏈1.62%的股份。

與此同時，葉仙斌擔任寧波星榮、寧波星澍、寧波星瓴、寧波星旻和寧波星鑫五家合伙企業的執行事務合伙人，通過五家合伙企業控制星星冷鏈4.25%的股份表決權。

星星冷鏈自成立以來，進行了一次實控人變更。

星星冷鏈的前身“星星家電”成立于2010年9月，由葉仙玉、星星便潔寶、星星電子3名股東出資2000萬元共同成立，上述三者分別出資1020萬元、490萬元、490萬元，持股比例分別為51%、24.50%、24.50%。

2010年10月，星星家電進行第一次增資，注冊資本由2000萬元增至4億元，而新增3.8億元注冊資本由星星集團以貨幣出資1億元、以土地及房產出資2.8億元并分期繳納。由此，星星集團持有星星家電的股權比例達到95%。

2012年4月，星星電子將其持有的星星家電490萬股股份，以1元/股的價格轉讓給星星集團，星星集團的持股比例達到96.23%。

星星家電分別于2016年6月、2016年8月、2017年3月引入更多投資者，星星集團的持股比例逐漸被稀釋到48.24%。

樂居財經《預審IPO》注意到，招股書顯示，公司于2017 年第二次增資，通過發行股份和支付現金的方式收購廣東星星，以解決星星冷鏈和廣東星星之間的同業競爭問題。

在“避免同業競爭的承諾”中，公司實際控制人葉仙斌、戚麗君承諾：“除發行人及其子公司外，本人及本人控制的其他企業未以任何形式直接或間接從事與發行人及其子公司構成同業競爭的業務。”不過，承諾里并沒有涉及葉仙玉所控制的公司。那么，葉氏家族里葉仙玉所控制的公司是否有與星星冷鏈構成同業競爭的業務不得而知。

2018年8月，星星集團與星星控股簽署了《股份轉讓協議》，約定星星集團將其持有的星星冷鏈1.60億股股份，以每股3.44元，合計5.50億元的價格轉讓給星星控股。

星星控股因此持有星星冷鏈33.00%的股權，成為控股股東，而星星控股的實控人葉仙斌、戚麗君夫婦成為星星冷鏈的實控人。

哥哥葉仙玉“讓位”弟弟葉仙斌之后，葉仙玉2019年離任星星冷鏈董事，當下未在公司任職。不過，葉仙玉其連同星星集團仍持有星星冷鏈24.79％的股份，系第二大股東，令人不解的是，葉仙玉并未被一同認定為實控人，不過他也與實控人一道做出了長達36個月的鎖定期承諾。監管層在反饋意見中，也曾就此提出疑問：葉仙玉是否仍然實際控制發行人的生產經營，葉仙玉未認定為共同實際控制人的依據及其合理性。

此后，星星冷鏈股東經歷了一系列變動后，實控人未再發生變化。

另人唏噓的是，星星冷鏈董事長葉仙斌曾因為行賄被捕。2011年2月，時任佛山市禪城區祖廟街道黨工委書記鄭年勝，向廣東星星投資有限公司董事長葉仙斌許諾，可幫助其將季華路旁的“順德公”地塊連片開發，并且提高容積率。為此，2011年3月至5月，鄭年勝先后三次向葉仙斌索要共計900萬元好處費。2015年10月29日，葉仙斌被江門市人民檢察院依法決定逮捕。

有投行人士公開表示，逮捕并不是判刑，不一定會對IPO構成障礙。北方長龍新材料技術股份有限公司實控人因為行賄被刑事處罰，不過該公司仍順利過會。

兩保薦機構均有關聯股權疑違規

樂居財經《預審IPO》發現，星星冷鏈的兩個保薦機構均與其股權關聯。

據招股書披露，2020年11月28日，為履行對賭約定，星星集團、葉仙玉與中證投資及金石智娛、金石坤享、金石灝灃簽署了《關于浙江星星冷鏈集成股份有限公司之補充協議》，約定星星集團將其持有的合計982,676股星星冷鏈股份，以每股0元的價格，分別轉讓給中證投資、金石智娛、金石坤享、金石灝灃各245,669股股份；公司股東中證投資持有星星冷鏈1.76%的股份，金石智娛、金石坤享和金石灝灃合計持有星星冷鏈5.27%的股份。

其中，中證投資為保薦機構中信證券的全資子公司，金石智娛、金石坤享和金石灝灃的執行事務合伙人金石灃汭為中信證券的二級子公司，保薦機構浙商證券通過金石灝灃間接持有發行人0.0011%股份。

據有關規定：保薦機構及其控股股東、實際控制人、重要關聯方持有發行人股份合計超過 7%，或者發行人持有、控制保薦機構股份超過 7%的，保薦機構在推薦發行人證券發行上市時，應聯合 1 家無關聯保薦機構共同履行保薦職責，且該無關聯保薦機構為第一保薦機構。

然而，星星冷鏈的保薦機構中信證券重要關聯方持有星星冷鏈股份合計超過7%，第一保薦機構浙商證券與星星冷鏈同樣存在股權關聯，是否符合相關規定？兩個保薦機構及其關聯方與星星冷鏈簽署對賭協議是否會影響保薦機構獨立公正履職，保薦過程是否獨立、客觀、盡職履行義務是否構成實質性不利影響？

毛利率低于同行均值，缺乏議價能力

公開資料顯示，星星冷鏈是一家冷鏈設備制造商，按照應用場景可以分為商用、商超、家用和醫用等類別。

2019年-2022年上半年，星星冷鏈營業收入分別為49.91億元、53.13億元、57.51億元、26.72億元，歸母凈利潤為3.42億元、1.72億元、1.74億元、1.37億元。

主營業務中，商用制冷設備為營收大頭，其營收占比最高，該產品的收入分別為26.85億元、29.18億元、32.03億元、14.08億元，占比分別為55.18％、56.18％、56.63％、53.47%。同期，商廚制冷設備占比分別為20.77%、19.68%、22.71%、24.70%。

基于行業零售額平穩增長，星星冷鏈營業收入逐年上升，但歸母凈利潤卻出現下滑。對于歸母凈利潤的下滑，星星冷鏈稱，由于原材料價格上漲和市場競爭激烈，導致公司毛利率走低。2019-2022年上半年，公司主營業務毛利率分別為 26.49%、17.29%、16.53%、17.81%。低于行業平均水平。招股書顯示，同期，同行業可比公司的主營業務毛利率為30.55%、27.46%、24.22%、24.87%，最高要比星星冷鏈高出十個百分點。

星星冷鏈解釋稱，公司主營業務毛利率整體上低于同行業平均水平，主要系細分產品領域、產品結構及銷售模式等差異所致。

另外，公司還表示，從2020年1月1日起執行新收入準則，將原計入銷售費用的運費、出口包干費等重分類至營業成本，剔除上述影響后，2020年度和2021年度公司主營業務毛利率分別為22.50%和21.20%，不過主營業務毛利率整體還是呈下降趨勢。

毛利率不斷走低的原因與原材料成本上漲不無關系。

從原材料來看，星星冷鏈終端原材料為銅、鋁等大宗商品。在2020年美聯儲量化寬松政策下，銅、鋁等大宗商品價格一路走高，公司原材料采購成本隨著上漲。

星星冷鏈原材料采購金額最大的三類分別為壓縮機、普通鋼板和異氰酸酯。2021年，這三類產品采購金額分別為5.32億元、4.87億元、3.01億元，占公司總采購金額分別為14.49%、13.27%、8.21%。

其中，單價漲幅最大的是玻璃制品，其2021年的單價高達62.76元/件，是2019年價格的1.83倍；同期壓縮機采購價格從2019年的117.26元/臺上漲至121.10元/臺，相比2019年上漲了3.27%；普通鋼板價格從4.87元/公斤上漲至6.52元/公斤，是2019年價格的1.34倍；異氰酸酯從10.56元/公斤上漲至15.75元/公斤，2022年上半年又上漲至16.57元/公斤。

相較于零部件的價格暴漲，星星冷鏈的產品單價并未有較大的提升。以商用制冷設備為例，該產品2021年的均價為1115.72元/件，相比于2019年僅上漲了4.39%，2022年上半年又下降至1091.11元/件。商廚制冷設備2021年的單價僅為3290.30元，相較2019年下降了1.08%。

業內分析人士認為，在客戶面前缺乏議價能力、面對上游原材料供應商漲價卻無可奈何，是冷鏈設備廠商當前的主要困境。

短債缺口6.23億，靠募資“補血”

隨著營收的逐年升高，星星冷鏈的應收賬款也隨之水漲船高。2019-2022年上半年，星星冷鏈應收賬款余額分別為6.73億元、6.92億元、7.40億元、8.07億元，壞賬準備金額分別為4899.03萬元、4991.26萬元、7259.80萬元、8330.80萬元。

招股書顯示，星星冷鏈管理層根據應收賬款賬齡及客戶信用情況對應收賬款的減值情況進行評估。

2019-2022年上半年，星星冷鏈應收賬款賬面價值分別為6.24億元、6.42億元、6.67億元、7.23億元，占各期末資產總額的比例分別為 13.74%、11.18%、11.49%、12.84%。

星星冷鏈表示，如未來不能提高應收款項的管理水平，或出現下游客戶經營困難等情形，將會導致應收款項回收不及時甚至無法收回，造成信用減值損失，并對經營業績造成不利影響。

應收賬款持續增長之下，星星冷鏈的資產負債率同樣保持高位，遠高于同行，償債能力承壓。

2019-2022年上半年，星星冷鏈的資產負債率分別為73.68%、79.54%、76.76%，73.61%，而同期澳柯瑪(600336.SH)、海容冷鏈(603187.SH)、凱雪冷鏈、銀都股份(603277.SH)和四方科技(603339.SH)等同行業公司的平均資產負債率分別為38.31%、39.67%、41.04%、39.25%，遠遠低于星星冷鏈。

同期，星星冷鏈流動比率分別為0.81倍、0.81倍、0.77倍、0.74倍，同期可比公司平均值分別為2.23倍、2.30倍、2.08倍、2.44倍。星星冷鏈的速動比率分別為0.58倍、0.59倍、0.53倍、0.54倍，同期可比公司平均值分別為1.62倍、1.68倍、1.26倍、1.45倍。

星星冷鏈稱，公司資產負債率較高，流動比率和速動比率處于較低水平。若不能有效拓展融資渠道，同時流動負債增加速度高于流動資產增加速度，未來公司將面臨較大的短期償債風險。

此外，2019-2021年，星星冷鏈的借款余額分別為9.07元、13.37億元和11.95億元，分別占公司總負債的27.12%、29.27%和26.82%。

值得注意的是，截止2022年上半年，公司有9.10億元短期借款，一年內到期的非流動負債1.74億元，但貨幣資金只有4.61億元，尚存在6.23億缺口。

負債高企，急需“補血”，故此次IPO，星星冷鏈計劃募資的15.42億元中，擬投入4.5億元用于補充流動資金。然而還是不能把資金缺口填平，仍有近2億元的缺口無法抹掉。

葉氏家族的資本版圖

葉氏家族資本版圖還在繼續擴大。除了星星冷鏈，還有一家IPO企業夜視麗新材料股份有限公司（簡稱“夜視麗”）主要從事反光材料及其制品研發、生產和銷售。夜視麗也于近日遞交了《招股書》，沖擊創業板。

也就是說，如果順利的話，葉氏家族有可能再收獲兩家上市公司。

在此之前，葉氏家族控制著1家港股上市公司星星集團（01560.HK），并且曾締造出2家上市公司，一家為水晶光電（002273.SZ），于2008年9月上市，涉及五大產業板塊的研發與制造企業，產品包括光學元器件、生物識別、薄膜光學面板、新型顯示、反光材料等。截至目前，葉氏家族的星星集團持有水晶光電8.9%的股份，為第一大股東。

另一家公司為星星科技（300256.SZ，“*ST星星”），2003年9月成立于浙江臺州，2011年8月在深交所創業板掛牌上市，是消費電子視窗防護屏行業首家上市企業。上市前，其合作者名單里多是諾基亞、摩托羅拉、黑莓、索愛等老牌手機。

不過，目前星星科技已經易主，并變更為*ST星星。2021年底，*ST星星開始破產重整，最終電動車研發、制造、銷售企業立馬集團接盤，成為*ST星星的實控人。截至2022年三季度末，星星集團持股僅0.61%。

葉氏家族的靈魂人物葉仙玉出生于1957年，中學畢業后就步入了從商之路。

1988年，葉仙玉籌集到200萬元資金，在臺州創辦了“星星集團”的前身——椒江市電冰箱廠。

1991年，葉仙玉為自己的電冰箱廠申請了冰箱(冷柜)生產許可證，開始專業生產冷柜。這一年，“星星”商標開始啟用。1995年，星星冷柜就進入行業前四名，品牌影響力迅速增強。

經過10多年創業，葉仙玉將一個家庭作坊式的小廠發展成為一家專業生產冷柜等產品的現代化大型家電企業。目前，星星集團的產業覆蓋家電、光電、衛浴、商業、投資等領域，旗下擁有十多家全資、控股權屬公司。

企查查顯示，葉仙玉控制80家企業，對外投資20家企業，在47家企業任職。