來源?| 財經(jīng)九號??作者?| 胖虎

近期，頭部藥企恒瑞醫(yī)藥動作不斷。

5月15日，恒瑞醫(yī)藥公布了一份總額不超過12億元的員工持股回購計劃，按照該回購方案，回購價格不高于70.14元每股，相較目前50元左右的股價，還有約40%的空間，不過整體的回購額，相較目前的市值不到0.4%，料將該回購方案對市值影響有限；

或許釋放利好之下，也有著市值管理的心態(tài)，畢竟相比恒瑞醫(yī)藥巔峰時期6000多億的市值，現(xiàn)在還處于腰斬狀態(tài)，市值與5年前相當(dāng)。

不過相比之下國資與北向資金卻在大幅減持。最近一期的股權(quán)變動顯示，香港中央結(jié)算有限公司持股比例環(huán)比減少了4.03%，連云港市金融控股集團(tuán)環(huán)比減持了3.94%。

恒瑞醫(yī)藥近來業(yè)績表現(xiàn)不佳、高管變動頻頻，即便是實控人孫飄揚重回董事長崗位，仍然止不住業(yè)績下滑、市值腰斬的頹勢。

業(yè)績連續(xù)兩年下跌，孫飄揚難挽頹勢

年報顯示，2022年恒瑞醫(yī)藥營收212.75億元，同比下滑17.87%，歸母凈利潤39.06億元，同比下滑13.77%；

呈現(xiàn)了業(yè)績雙降的局面。

時間拉長一點來看，這已是恒瑞醫(yī)藥連續(xù)第二年營收、利潤雙雙下滑了。2021年，恒瑞醫(yī)藥營收同比下滑6.6%至259億元，歸母凈利潤45.3億元，同比下滑28.4%。

顯然，即便是孫飄揚在2021年重掌恒瑞醫(yī)藥，也難以挽回業(yè)績下滑的頹勢。

到今年一季度，營收、凈利潤等業(yè)績指標(biāo)才出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，一季度營收同比微增0.25%至54.92億元，歸母凈利潤微增0.17%至12.39億元；

從業(yè)績表現(xiàn)看，這種企穩(wěn)也是十分脆弱的，一季度營收利潤的表現(xiàn)，實際基本與去年同期持平。

事實上，恒瑞醫(yī)藥的業(yè)績增長乏力，從2019年就開始了。2019年至2022年，營收同比增速分別為33.7%、19.09%、-6.59%、-17.87%，歸母凈利潤增速分別為31.05%、18.78%、-28.41%、-13.77%；與此同時，相比于營收增速的下滑幅度，歸母凈利潤下降得更快。

業(yè)績下滑之下，恒瑞醫(yī)藥的盈利能力也在下滑。

年報數(shù)據(jù)顯示，2020年至2022年，恒瑞醫(yī)藥的毛利率分別為87.93%、85.56%、83.61%，同樣也是兩連降。

凈利率方面，恒瑞醫(yī)藥也從2019年、2020年時22.7%以上的水平，下滑至2021年、2022年17%點多的水平，下滑相當(dāng)明顯。

此外，值得注意的是，在2021年，恒瑞醫(yī)藥發(fā)布了一則關(guān)于“會計估計變更”的公告，針對的是研發(fā)支出的會計處理問題。

此前，恒瑞醫(yī)藥在研發(fā)支出的會計處理上，均以費用化處理，每一分的研發(fā)支出都會影響當(dāng)期利潤；變更后，恒瑞醫(yī)藥把相當(dāng)一部分研發(fā)支出資本化，計入開發(fā)支出。

2022年年報顯示，恒瑞醫(yī)藥研發(fā)費用63.45億元，其中研發(fā)費用資本化約14.6億元，研發(fā)投入資本化率23%，相較同業(yè)，研發(fā)支出的資本化水平僅次于華潤雙鶴的34.3%和26.9%，處于行業(yè)較高水平。

通過對研發(fā)支出的資本化，一定程度上也“美化”了企業(yè)的利潤報表。

探究恒瑞醫(yī)藥業(yè)績增速放緩甚至負(fù)增長的原因，或許可以用八個字來概括：“新藥無力舊藥失速”。

業(yè)績困境：創(chuàng)新藥無力仿制藥失速

對于收入下滑，恒瑞醫(yī)藥將之歸結(jié)為仿制藥集采、創(chuàng)新藥的醫(yī)保談判、疫情導(dǎo)致的醫(yī)療機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)量縮減等原因。

從恒瑞醫(yī)藥的年報數(shù)據(jù)來看，傳統(tǒng)仿制藥的集采對其業(yè)績影響確實很大。

恒瑞醫(yī)藥在年報中表示：自2018年以來，公司涉及國家集中帶量采購的仿制藥共有35個品種，中選22個品種，中選價平均降幅74.5%；

如2021年9月開始陸續(xù)執(zhí)行的第五批集采涉及的8個藥品，2022年銷售收入僅6.1億元，較上年同期減少22.6億元，同比下滑79%；

2022年11月開始陸續(xù)執(zhí)行的第七批次集采涉及的5個藥品，2022年銷售收入9.8億元，同比減少9.2億元，同比下滑48%等；

可見傳統(tǒng)的仿制藥業(yè)務(wù)在集采的壓力下，營收下滑的相當(dāng)厲害。

創(chuàng)新藥方面，恒瑞醫(yī)藥披露，2022年創(chuàng)新藥銷售收入 81.16 億元（含稅 86.13 億元），約占總營收的38%，此前年報并未披露創(chuàng)新藥銷售收入。

自2011年以來，恒瑞醫(yī)藥已有13 款創(chuàng)新藥在國內(nèi)獲批上市，這種多點開花的策略，頗有種快消品的營銷策略，顯然會分散企業(yè)的營銷精力。

去年起，恒瑞醫(yī)藥旗下的阿帕替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭、瑞馬唑侖、氟唑帕利、海曲泊帕等多款創(chuàng)新藥執(zhí)行新的醫(yī)保談判價格，醫(yī)保銷售價格平均下降 33%，

“加之產(chǎn)品準(zhǔn)入難等因素，部分創(chuàng)新藥收入增長較慢，個別創(chuàng)新藥甚至全年銷售金額同比有所下降。”

總結(jié)下來，恒瑞醫(yī)藥近兩年業(yè)績下滑甚至失速，確實是“新藥無力舊藥失速”的局面。

不過，造成這種局面也并不完全是醫(yī)藥集采和醫(yī)保談判的“鍋”。因為你的業(yè)績在下滑在失速，同行卻在快速發(fā)展，這就是能力問題或者戰(zhàn)略問題了

以創(chuàng)新藥為例，百濟(jì)神州的創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)就增長快速，比如其旗下的百悅澤和百澤安兩款創(chuàng)新藥，2022年營收合計66.88億元，占百濟(jì)神州總營收的69.91%。這兩款創(chuàng)新藥營收較2021年同比增長172.34%、73.59%。

此外，還有中國生物制藥創(chuàng)新藥凈收入也達(dá)到67.5億元，同比增長19.89%；翰森制藥創(chuàng)新藥收入約為50.06億元，同比增長19.1%；先聲藥業(yè)創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)收入41.28億元，同比增長32.3%等等。

由此可見，恒瑞醫(yī)藥面臨的困境很大程度上還是自身原因，而非客觀環(huán)境。

兩年減員超8000人，高管頻頻跳槽去對手方

既然開源有難度，那就節(jié)流。

恒瑞醫(yī)藥在孫飄揚的帶領(lǐng)下，仍然難阻業(yè)績下滑，那只好刀刃向內(nèi)，對成本費用開刀。

年報顯示，2022年占起成本最大頭的銷售費用同比大幅下降21.7%至73.48億元，較2021年的93.84億元足足少了20億元；

管理費用下滑19.36%至23.06億元，同比減少了5億元。

對于老板和上市公司來說這省下來的錢可是實打?qū)嵉默F(xiàn)金啊！但銷售費用和管理費用大幅下滑的背后，是大裁員！

據(jù)恒瑞醫(yī)藥的年報顯示，2021年，恒瑞醫(yī)藥將銷售隊伍由1.71萬人縮減至1.32萬人，凈減少近4000人；

2022年，恒瑞醫(yī)藥銷售人員進(jìn)一步減少至10392人，凈減少近3000人。總?cè)藬?shù)從2021年底的24491人減少到2022年底的20624人，凈減少3867人。

短短兩年時間，伴隨著恒瑞醫(yī)藥業(yè)績的兩連降，恒瑞醫(yī)藥的員工人數(shù)從2020年底的28903人，凈減少了8300人！

離開的不僅有大量的普通員工，恒瑞醫(yī)藥這兩年被業(yè)內(nèi)詬病的還有大量高管的離開。

有數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，僅2022年，恒瑞醫(yī)藥就有4名副總經(jīng)理辭職；在2020年7月5日，恒瑞醫(yī)藥曾一次性公告了蔣新華、孫輝、劉疆、李克儉等四名公司副總經(jīng)理的辭職。

高管層的頻頻變動，讓已65歲的創(chuàng)始人孫飄揚仍處在一線管理崗位，甚至其本身也曾公開表達(dá)過對高管離職的無奈：“我想各種各樣的原因都有，或許是他們認(rèn)為外面更有前途，或是他們與恒瑞的發(fā)展目標(biāo)無法適應(yīng)。”

不過有意思的是，恒瑞醫(yī)藥倒是為對手培養(yǎng)了不少高管。比如恒瑞醫(yī)藥前首席醫(yī)學(xué)官兼副總經(jīng)理鄒建軍離職后，立刻擔(dān)任了君實生物的副總經(jīng)理兼全球研發(fā)總裁，原副總經(jīng)理陶維康離職后，則則出任了齊魯醫(yī)藥的全球創(chuàng)新藥研發(fā)總經(jīng)理；原副總經(jīng)理張曉靜擔(dān)任了德琪醫(yī)藥首席醫(yī)學(xué)官等等。

當(dāng)然，作為醫(yī)藥行業(yè)的頭部企業(yè)，其本身作為行業(yè)人才的“黃埔軍校”并非壞事，但企業(yè)自身管理層如果變動頻頻，其背后深層次的原因不得不考量。

END.

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