文/瑞財經 作者/程孟瑤

伴隨著保險行業在爭議中不斷壯大，從事互聯網保險服務的手回科技有限公司（簡稱：手回科技）在2024年初遞表港交所，加入IPO排隊大軍。

手回科技的出現是因為奶爸光耀想給孩子買份保險，不知道怎選，就選擇了自己創業賣保險。這與徐曉波當初打造認養一頭牛的初衷如出一轍。

好故事當然容易吸引資本的加持。手回科技的境內經營主體深圳手回成立于2015年，成立僅1個月就迅速完成天使輪融資，隨后又相繼拿下A輪、B輪、C輪融資，估值從2000萬元增至12億元。

資本逐利隨時可能退出，企業最終生存還得靠自身實力。從手回科技披露的財務數據來看，其業績高度依賴保險銷售傭金收入，報告期內雖然營業利潤均為正，但存在業績大幅波動，盈利不穩定的風險。

而且由于向投資者發行多輪附帶優先權的股份產生大量金融負債，截至2023年9月30日，手回科技錄得資產凈額-5.59億元，處于資不抵債的狀態。手回科技總資產14.84億元，總負債20.44億元，其中向投資者發行的金融工具而產生的金融負債12.61億元。

內憂的同時，手回科技也面臨外部挑戰。越來越多大型保險公司自建在線管道，推行“去中介化”，互聯網大廠入局，也在不斷擠壓手回科技的生存空間。

此外，還有政策風險，銀保監會對于互聯網人身保險產品的監管也在加強，提高產品行業標準的同時，對預定附加費用率施加了限制。

一、估值6年漲60倍,創始伙伴因“誤會”分道揚鏢

招股書顯示，手回科技的境內主體深圳手回（前稱：深圳木成林科技有限公司）由光耀、韓立煒，及獨立第三方胡婉珠在2015年1月共同出資成立。

其核心小雨傘品牌由光耀、徐瀚、韓立煒創立，三人分別任CEO、董事長、CTO。

履歷顯示，光耀畢業于武漢理工大學，曾任騰訊產品經理；徐瀚畢業于香港科技大學，曾在香港多家金融機構擔任高管，典型“金融男”；韓立煒曾在騰訊、京東，承擔項目管理、團隊管理、系統架構、技術負責人等職責。

然而2020年11月，也就是手回科技旗下小雨傘保險“搶公章”鬧劇發生半年后，徐瀚退出了董事長之位，并且又創立了另外一家中介平臺樂橙云服。

根據媒體當時的報道，起因是徐瀚在微信朋友圈“控訴”CEO光耀篡權，在小雨傘利用微信公眾號回應后，兩人在當天便迅速“和解”。徐瀚表示“疫情期間分離兩地，信息錯位的誤會，靜心溝通后誤會已消解”。

目前，在手回科技的招股書中，已不見徐瀚蹤影，光耀一肩挑起董事會主席和CEO職位。股權變更信息顯示，徐瀚從加入到離開，似乎從未直接持股過深圳手回。

三位創始伙伴沒法共同見證手回科技沖刺IPO，但是豪華的創始團隊，毫無疑問促成了深圳手回的迅速壯大。成立僅1個月左右，深圳手回就拿到極地信天的天使輪融資，隨后又迎來紅杉雨澄、經天緯地、歌斐、西藏聚智、天津聚新及StarReachTechLimited等資本，估值從2000萬元增至12億元，漲了60倍。

2015年2月10日，深圳手回通過轉讓88.24萬元注冊資本，獲得極地信天300萬元天使輪投資，投后估值2000萬元。極地信天的合伙人包括恒生電子（600507.SH）、熔巖創投、一方投資、信天創投等。有了啟動資金，深圳手回推出小雨傘平臺，開始在線上賣保險。

9個月后，深圳手回迎來A輪融資，極地信天以137.65萬元追投11.30萬元注冊資本，紅杉信德以2000萬元認購164.20萬元注冊資本，成為第二大股東，投后估值9302.33萬元。紅杉信德的背后除了紅杉中國，還有開元國創、首鋼基金、國科控股。緊接著，深圳手回推出咔嚓保，面向代理人的科技解決方案。

到2017年2月，深圳手回迎來B輪融資時，估值已經來到2億元，經天緯地和天士力分別以2000萬元認購95.47萬元注冊資本。拿到融資款后，手回科技在當年4月，斥資2200萬元并購了萬貝國際保險經紀，并將其更名為小雨傘保險經紀。據悉，萬貝國際保險經紀公司由光耀、韓立煒及胡婉珠出資成立，深圳手回也因此獲得保險銷售牌照。

隨后深圳手回開始起飛，到2020年12月C輪融資時，深圳手回的估值已經來到11.47億元。光耀和韓立煒也通過大彩小虹間接套現7600萬元。

作為股東內部重組的一部分，大彩小虹由光耀和韓立煒全資擁有，持有深圳手回14.35%的股權。在引入珠海麒斐和珠海君晨時，大彩小虹將深圳手回4.91%的股權，對應42.25萬元注冊資本，以5066.67萬元轉讓給了珠海麒斐；同時以2533.33萬元的價格的向珠海君晨轉讓深圳手回2.45%的股權，對應21.12萬元注冊資本。轉讓完成后，大彩小虹對深圳手回的持股下降至6.42%。

據統計，2015年至2024年間，手回科技拿到了天使投資、A輪融資、B輪融資、C輪融資及StarReach的投資，注冊資本歷經多次變更，由500萬元增加至945.95萬元。

遞表時，光耀是手回科技單一最大股東，持股比例為29.68%，另一創始人韓立煒持股8.18%。歌斐資產為其最大外部投資者，持股14.21%，天士力集團間接持股13.31%，紅杉雨橙持股13.05%。

作為創業型公司，手回科技向162名管理層和核心員工制定了員工持股計劃，通過小雨傘、正樹直林合計獎勵32.99萬股股份。小雨傘、大彩小虹及正樹直林的普通合伙人均為木成林投資。

二、業務構成單一,2023年前三季度虧損2.87億元

手回科技從事在線保險中介業務，銷售產品以長期人身險產品為主，主要收入模式為按照已促成的保費收入的一定百分比向保險公司收取傭金，即保險交易服務；此外，還向保險公司提供涵蓋保險業務的主要流程（包括風險評估協助、公估及閃賠）的保險技術服務，幫助保險公司提高營運效率，不過后者業績貢獻占比非常低，幾乎可以忽略不計。

依賴保險銷售帶來的傭金收入，2021年-2023年9月，手回科技分別實現營業收入15.48億元、8.06億元、13.37億元；2022年收入出現較大幅度下滑，整體營收同比近乎腰斬。同期凈利潤波動明顯，分別為-2.04億元、1.31億元、-2.87億元，2021年和2023年前3季度處于虧損中。

分業務來看，保險交易服務的收入分別為15.45億元、8.02億元、13.33億元，營收貢獻率分別為99.9%、99.4%、99.7%；保險技術服務在總收入中的占比僅為0.1%、0.6%、0.3%。業務構成極其單一，這也意味著，手回科技的收入及經營業績直接受保單的保費規模及傭金率影響。

報告期各期，手回科技總簽單保費分別為32.33億元、39.98億元、50.83億元，其中首年保費分別為21.08億元、16.18億元、27.37億元。

瑞財經注意到，中國銀保監會在2021年10月發布了《關于進一步規范保險機構互聯網人身保險業務有關事項的通知》（簡稱：《通知》），提高了行業標準的同時，對互聯網人身保險產品的預定附加費用率施加了限制：銷售保險期間一年及以下的互聯網人身保險產品預定附加費用率不得高于35%；保險期間一年以上的互聯網人身保險產品首年預定附加費用率不得高于60%，平均附加費用率不得高于25%。

手回科技主要銷售四類保險產品，按保險期分為長期保險產品和短期保險產品，其中長期人身險表現突出，是其核心收入來源，包括長期壽險；長期重疾險；長期醫療及其他保險。

其人身險產品主要通過小雨傘、咔嚓保、牛保100三大在線平臺進行銷售。三大平臺賦能于不同銷售場景中的保險交易及服務，小雨傘平臺賦能在線直接銷售解決方案；咔嚓保平臺賦能的代理人營銷科技解決方案；牛保100平臺賦能的業務合作伙伴營銷科技解決方案。憑借這三大平臺，手回科技建立了一個無縫連接保險公司、保險代理人、業務合作伙伴及保險客戶的生態圈。

截至2023年9月30日，手回科技已建立由超過2萬名保險代理人組成的銷售網絡，覆蓋中國14個省級行政區域。三大平臺累計注冊用戶數量超過1800萬，累計投保人數量超過280萬，每位投保人平均購買的保險產品數量超過4種，累計被保險人數超過420萬。其投保人以中國一線和二線城市的30-45歲人群為主，期間貢獻總保費占比63.9%，貢獻保單量占比71.0%。

瑞財經還注意到，除了代理保險公司產品，2017年開始手回科技推出了由其參與擬定責任條款及條件并進行定價及擁有知識產權的長期人身險產品，在自有平臺上獨家銷售。截至2023年9月30日，其定制產品的首年保費總額占銷售的全部保險產品首年保費的57.8%。

自成立以來，手回科技出售了逾1300個產品，其中包括逾200個向保險公司獨家定制的產品，如超級瑪麗成人重疾險系列、大黃蜂少兒重疾險系列、增多多增額終身壽險系列等，以及逾1100個保險公司已有產品。截至2023年9月30日在售產品260個。

三、推廣費用居高不下,受金融負債連累資不抵債

憑借在長期人身險領域的領軍優勢，手回科技與全國超過65%的人身險公司建立了合作關系。根據弗若斯特沙利文的資料，以2022年的長期人身險的總簽單保費計，手回科技在中國在線保險中介市場中位列第三，占據7.1%的市場份額，2023年上半年排名第二。

作為一家中介平臺，報告期內，手回科技大部分客戶均為中國保險公司，報告期各期，前五大客戶占收入的比重分別為85.8%、77.2%、70.9%，其中第一大客戶占營業收入的比重分別為40.5%、21.0%、19.6%，名單也存在變化。

手回科技坦言，公司面臨客戶集中風險，倘公司失去任何重要客戶，或任何重要客戶未能按預期水平與公司合作，公司的增長及收入可能受到重大不利影響。

不過招股書中手回科技并未披露客戶名稱，只透露了相關信息。比如2021年第一大客戶A，經營壽險、健康險、意外險等產品，注冊資本15億元；2022年第一大客戶C，經營壽險、健康險、意外險等產品，注冊資本29億元；2023年前三季度第一大客戶G經營個人、團體養老保險等，注冊資本33億元。

促成業務成交背后，是手回科技利用各種方式獲取保險客戶，進行產品營銷，推送品牌廣告，帶來的高額費用支出。

招股書顯示，2021年-2023年3季度，手回科技營業成本分別占了營業收入的70.2%、65.2%、67.5%。其中，傭金支出分別為6.91億元、3.35億元、4.26億元，占同期營業成本的63.6%、63.7%、47.2%；向自媒體流量渠道支付的推廣費占同期營業成本的30.6%、28.6%、47.6%。另外還有銷售及營銷開支，占營業總收入比分別為7.9%、12.2%、7.5%，手回科技對渠道推廣的依賴度在逐步加大。

報告期各期，手回科技毛利率分別為29.8%、34.8%、32.5%；刨除費用支出后，營業利潤分別為2.48億元、8744.9萬元、2.44億元；凈利潤分別為-2.04億元、1.31億元、-2.87億元，凈利潤率-13.2%、16.2%、-21.5%。

不過，造成虧損的原因主要是向投資者發行的金融工具產生的賬面價值變動，經調整后同期凈利潤（非香港財務報告準則計量）為1.95億元、0.75億元、2.09億元，經調整凈利潤率分別為12.6%、9.3%、15.6%。

手回科技向投資者發行的金融工具，主要是其向投資者發行多輪附帶優先權的股份。投資者有權要求，手回科技在具體贖回事件發生時，按預先厘定的贖回價贖回股份。雖然有關特別權益由于手回科技港股IPO已經暫停，但如果IPO失敗等情況發生，有關特別權益將自動恢復。

報告期各期末，手回科技流動負債中分別有9.61億元、9.00億元、12.61億元為向投資者發行的金融工具而產生的金融負債，受此影響手回科技凈資產分別為-5.13億元、-3.74億元、-5.59億元，處于資不抵債的狀態。

內憂的同時，手回科技業務也面臨外部壓力，根據弗若斯特沙利文的資料，越來越多的傳統保險公司建立了自己的在線平臺，直接向保險客戶銷售互聯網保險產品。取消中介機構的過程，即所謂的“去中介化”。手回科技也坦言，這樣的市場趨勢可能會使手回科技處于競爭劣勢，并減少對手回科技產品和服務的需求。

“鑒于保險產品的條款相對透明，我們的競爭對手可于推出保險產品后不久與保險公司一起復制我們設計及開發的保險產品，價格可能低于我們所提供的價格。”手回科技表示。

此外，還有“互聯網大廠”的攪局，比如騰訊微保2023年度已服務超過1億用戶；螞蟻保合作的保險公司2023年通過平臺共理賠231億元，同比增長23%；京東在2023年“雙12”期間推出了“京東保”品牌。面對財大氣粗，用戶數量龐大的互聯網大廠，手回科技又將作何選擇？