文｜盧萬磊? ?編輯 | 張佳儒? 來源|尺度商業

近日，江蘇正力新能電池技術股份有限公司（以下簡稱“正力新能”）正式遞表港交所，計劃沖刺主板上市。

正力新能是一家動力及儲能電池制造商，為一汽、廣汽、零跑等多個企業的核心車型提供電池產品。不過，正力新能仍處于持續虧損狀態，2021—2023年，正力新能凈虧損累計達27.12億元，公司預計2024年將繼續取得凈虧損。

正力新能實控人為福耀玻璃董事長曹德旺胞妹曹芳。正力新能之所以異軍突起，很大程度在于對動力電池企業江蘇塔菲爾的資本運作，通過舊瓶裝新酒的方式，將江蘇塔菲爾的資產和運營裝入到正力新能，江蘇塔菲爾成了“空殼公司”，以規避專利訴訟的法律風險，同時通過實控人自己的投資公司進行融資，讓正力新能的估值達到182億。

三年虧損27億

正力新能成立于2019年2月26日，實控人及董事長系曹芳，曹芳的另一身份是福耀玻璃董事長曹德旺的胞妹。

正力新能存在“福耀系”多重背景，除了作為公司董事長的曹芳外，公司總經理陳繼程長期任職于福耀玻璃。此外，曹德旺亦間接參股了正力新能，其實際控制的福建省耀華工業村開發有限公司作為財務投資者持有正力新能約2.52%股份。

中國汽車動力電池產業創新聯盟最新數據顯示，2024年上半年，正力新能動力電池裝車量達3.24GWh，占據全國1.61%的市場，位居國內第九位。

營收方面，動力電池貢獻了正力新能絕大部分營收。2023年，公司動力電池業務實現營收33.57億元，占比高達80.7%；儲能產品的收入為3.15億元，占比為7.6%。

財務方面，2021—2023年，正力新能分別實現收入14.99億元、32.9億元及41.62億元，年復合增長率為66.6%。今年一季度，正力新能實現收入7.37億元，較上年同期同比增長224.2%。

雖然營收穩步增長，但正力新能卻陷入持續虧損。據招股書，2021—2023年，正力新能凈虧損分別為4.02億元、17.2億元、5.9億元，三年累虧27.12億元。今年一季度，正力新能凈虧損0.7億元，仍未扭虧。

綜合多方原因，正力新能預計2024年將繼續取得凈虧損，同時表示，將加強成本管控等希望2025年轉虧為盈。

為何正力新能會陷入持續虧損？其表示，凈虧損的原因有主要是因為客戶X取消采購訂單的一次性影響，在技術和產品開發方面的大量支出以及原材料價格的波動等。

值得關注的是，2022年客戶X取消了用于BEV的三元電池產品采購訂單，這直接導致正力新能的三元電池的銷量從2022年的2.9GWh降至2023年的1.5GWh，三元電池的銷售收入從2022年的人民幣2.6億稅減至1.45億，對當年的銷售成本、毛利率和整體經營業績產生了重大不利影響。

據了解，2021年及2022年，客戶X均為公司第一大客戶，收入占比分別為55.2%、29.3%，2023年則消失在前五大客戶行列。

從盈利能力來看，正力新能的毛利率較低，2021年毛利率為2%、2022年毛損率為8.8%，2023年為5%。截至2024年一季度，公司動力電池業務毛利率為11.9%。而2024年上半年寧德時代的動力電池業務毛利率高達26.9%，正力新能不及寧德時代的一半。

動力電池的成本，原材料占比較大。2021年至2024年一季度，正力新能的原材料成本分別占據總銷售成本的77.7%、71.7%、73.8%及76.5%。

正力新能在招股書中稱，原材料價格對我們的銷售成本有重大影響。鋰動力電池的主要鋰來源碳酸鋰(Li2CO3)及氫氧化鋰(LiOH)，由于近年來原材料持續上漲，直接影響了正力新能的毛利率。

正力新能坦言，如果未能對產品所需原材料的價格上漲作出適當回應，我們的業務、財務狀況及經營業績可能會受到重大不利影響。

在費用方面，最大的開支是研發投入。2021年至2023年，正力新能研發投入分別為2.21億元、3.29億元、4.24億元，分別占同期總收入的14.7%、10.0%、10.2%。今年一季度公司研發投入1.29億元，占同期收入的17.5%。

截至2024年3月31日，正力新能研發團隊超過900人，提交了2897項專利申請，已獲授1813項專利。

在客戶方面，正力新能擁有一汽紅旗、廣汽傳祺、零跑汽車、上汽通用五菱、上汽通用等。截至2024年一季度，公司對零跑汽車核心BEV車型的銷售滲透率及對上汽通用核心PHEV產品GL8陸尊PHEV滲透率達50%以上。

大客戶逐漸增長，但正力新能對大客戶也極度依賴。2021年至2024年3月，來自前五大客戶的收入分別占公司同期總收入的89.1%、90.4%、77.8%及86.6%。其中，來自最大客戶的收入占比達55.2%、29.3%、28.3%及47.0%。

對江蘇塔菲爾資本運作

作為一家新的動力電池企業，正力新能之所以快速崛起很大程度在于資本運作。

從時間線來看，2019年2月11日，正力投資以1.6億認購江蘇塔菲爾6.78%的注冊資本，對江蘇塔菲爾進行少數股權投資。正力投資由曹芳和陳繼程共同創立。

2019年2月26日，正力新能成立，注冊資本為2億，由正力投資及江蘇塔菲爾分別持有70%股權及30%股權。當年4月15日，正力新能注冊資本增至3億，增資由正力投資及江蘇塔菲爾按各自的股權比例認繳。

2020年5月12日，正力投資以10.8億認購江蘇塔菲爾的新增注冊資本及轉讓塔菲爾現任股東持有的注冊資本，將其股權增加至約43.47%。2020年5月29日，正力投資訂立股權轉讓協議，將正力新能70%股權全部轉讓予江蘇塔菲爾，轉讓價格為2.38億，轉讓完成后，正力新能成為江蘇塔菲爾的全資子公司。

2021年12月28日，江蘇塔菲爾全體股東按所持股權比例，收購江蘇塔菲爾持有的正力新能100%的股權，總代價為25.38億元。2022年2月10日，江蘇塔菲爾股東決議，將其業務及江蘇塔菲爾及其子公司所持若干資產轉讓于正力新能及其子公司，有關資產總對價為18.55億元。

轉讓之后，江蘇塔菲爾不再運營任何業務，成了“空殼公司”。

這一系列令人眼花繚亂又復雜的資本運作，最終江蘇塔菲爾的業務和資產轉移到了正力新能。對于業務重組原因，正力新能表示系為提高公司品牌“Zenergy的知名度及覆蓋范圍。

不過，這背后或與江蘇塔菲爾的法律訴訟有關。

江蘇塔菲爾成立于2014年，創始人為龍繪錦，與寧德時代“師出同門”，龍繪錦與曾毓群均曾工作于東莞新能源科技有限公司（即ATL），2019年中國動力電池企業裝機量排名中，塔菲爾位列第十八，到2020年塔菲爾的裝機量則排名第十一。

在江蘇塔菲爾在快速發展之際，寧德時代對其發起了“專利訴訟”。公開報道稱，2020年3月，寧德時代就專利侵權起訴江蘇塔菲爾，訴訟金額為1.2億元。

2021年6月15日，福建省高級人民法院一審判決江蘇塔菲爾、東莞塔菲爾新能源科技有限公司（由江蘇塔菲爾全資控股）應于判決生效之日起15日內連帶賠償寧德時代的經濟損失2298萬。此外，江蘇塔菲爾也應于判決生效之日起立即停止制造、銷售侵害寧德時代實用新型專利權的電池產品。

正力新能在招股書中也表示，江蘇塔菲爾（正力新能于2022年2月重組前收購其部分業務）曾涉及一系列法律訴訟，包括在往績記錄期間之前由一家行業參與者訴請的知識產權侵權的民事和刑事糾紛。由于這些訴訟，塔菲爾簽訂了一項許可協議，并與其一家子公司一起全部支付了賠償金；其部分前員工曾受到刑事處罰。這些法律訴訟已經結束，并且過往、現時及未來也將不會對公司的業務、運營和財務表現產生任何重大不利影響。

IPO前，正力新能已完成A、A+兩輪融資，分別于2021年、2022年完成，但兩輪融資的具體金額未披露。

最新一輪融資發生在今年7月24日，新中源創投及若干投資者同意以10億認購合共約1.31億股股份（B輪投資），投后估值約182億元。據了解，新中源創投由曹芳和陳繼程分別持有52%及48%股權，等于是實控人自己的投資平臺投資了正力新能。

招股書顯示，此次正力新能IPO籌資所得金額將主要用于研發、產能擴張及補充營運資金等用途。

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