文|瑞財經 作者|楊宏彬

于瑞升在18歲時，就已經成為了一名政府工作人員，就職于山東省膠南縣水利局。兩年后，他被調任至青島市黃島區農林水利局，干了7年。

28歲那一年，于瑞升成為了青島經濟技術開發區水利工程總公司的總經理。他在任期間，他的弟弟于瑞建加入了該公司，擔任項目經理。

1997年底，青島經濟技術開發區水利工程總公司改制為責任有限公司瑞源工程，于瑞升、于瑞建兄弟成為了公司股東，而瑞源工程還有另一名股東，名為潘彩紅。青島經濟技術開發區水利工程總公司改制前，潘彩紅于其中擔任辦公室經理。

潘彩紅與于氏兄弟之間的關系非常神秘。今年瑞源工程旗下的文達通遞表港交所，于瑞升、于瑞建兄弟為公司實控人，他倆的子女為一致行動人。

有趣的是，潘彩紅和她的兒子雖未與于氏兄弟簽署一致行動協議，但同樣被列為與于氏兄弟及其子女同等地位的控股股東，而潘彩紅及其兒子是否為于氏家族親戚，招股書并未說明。巧合的是，潘彩紅的兒子同樣姓于。

文達通（NQ:430516）自稱是一家信息系統集成解決方案服務提供商，但物業服務也是公司的重點業務之一。近年來，文達通均錄得盈利，但經營現金流卻多為凈流出。

文達通主要依靠借款流入資金，這導致公司的債務攀升。截至2024年末，公司的資產負債比率（即借款金額占總權益的比例）達到了137.7%。至今年2月末，文達通的在手現金已經無法覆蓋即期債務。

遞表前投資人清倉股權，新三板掛牌期間收警示函

文達通成立于2001年10月，初始注冊資金280萬元，由瑞源工程及潘彩紅分別持有80.0%及20.0%。

2009年6月-2011年9月，文達通的注冊資金增至1500萬元，并引入了41名自然人股東。增資完成后，文達通的第一大股東為瑞源工程，持股比例65.6%。

2011年12月，文達通改制為股份有限公司，總股本1700萬股，每股面值1元。2014年1月，文達通在新三板掛牌。

新三板掛牌后，文達通進行了6次股份發行，發行約8162.29萬股股份，募集資金約1.9億元，但并沒有引入多少投資者。

2014年7月、2015年8月、2016年4月及2016年12月，文達通發行股份的對象多是瑞源工程、現有自然人股東、核心員工等，發行價格在1元-2元，僅引入青島居美一名投資者。

同時，文達通還通過2016年4月的股份發行，向瑞源工程收購了瑞源智慧產業的全部股權，代價為1800萬元，發行了1500萬股股份。

之后的發行中，文達通陸續引入了羅君、李天成、黃賜秀、徐華、湖北高質量發展產業、金元資本、海控海匯7名投資人。

2023年5月，是文達通于新三板最后一次發行股份。發行完成后，公司總股數為1.1億股，瑞源工程仍為第一大股東，持股比例54.26%。

2023年10月，金元資本在新三板出售了文達通的所有股份。2024年8月，也就是文達通遞表港交所不久前，湖北高質量發展產業同樣清倉所有持股，交易對象為德鵬投資。

值得一提的是，文達通在2017年10月，因關聯方資金占用行為未按規定及時履行相應審議程序和信息披露義務，收到中國證監會青島監管局出具的警示函。

文達通原是有在A股上市的打算的，并聘請了中德證券為有關建議A股上市的輔導機構。但文達通并未向任何其他證券交易所提出正式上市申請。

2月時，中國證監會曾要求文達通說明前期進行A股上市輔導備案的詳細情況，是否計劃繼續推進A股上市計劃及具體安排，是否存在對本次港股發行上市產生重大影響的情形。

于氏家族成員疑云，多數執董不領薪資

截止遞表，文達通的第一大股東為瑞源工程，持股比例54.26%。同時，澤晟投資、魯澤置業、融達偉業、澤瑞投資、贏源澤、恒晨投資、嘉平投資、添源亨投資分別直接持有文達通0.91%、13.05%、3.45%、4.12%、4.08%、2.33%、0.0005%、0.0005%的股權。

這些公司的股權或控制權，掌握在于瑞升、于瑞建、潘彩紅、于亞平、于叢及于文濤手中。其中，于瑞升、于瑞建、于亞平、于叢為一致行動人，為文達通的控股股東。

然而，潘彩紅及于文濤并未與其余4人簽訂一致行動協議，同樣被認定為文達通的控股股東。潘彩紅還單獨持有文達通0.77%的股權，因此，6人合計控制文達通約82.97%的股權。

文達通2024年年度報告則顯示，公司的實際控制人為于瑞升、于瑞建。

事實上，作為文達通控股股東的4人是有血緣關系的。于瑞升是于瑞建的哥哥，于亞平的父親。于叢則是于瑞建的兒子。另外二人為母子關系，于文濤為潘彩紅的兒子。招股書中未顯示潘彩紅、于文濤與其他于氏家族成員的關系。

文達通的6名控股股東中，僅有潘彩紅是董事會成員，其擔任董事會主席及執行董事，其余控股股東也并未擔任公司高管或監事。

文達通其余董事會及高管成員包括：執行董事、總經理管洪清；執行董事、副總經理、聯席公司秘書、董事會秘書竇猛；非執行董事周新、于海鵬、田向莉；財務負責人程洪強。

身兼數職的竇猛早在29歲時就已加入文達通，彼時文達通剛成立1年。招股書并未寫明竇猛的學歷，只提到其在45歲時，通過函授課程完成山東科技大學的會計學專業本科課程。

文達通包括潘彩紅在內的多數執行董事都未直接在公司領取薪酬，領取薪酬的只有管洪清、竇猛。2021年-2024年，前者的薪資分別為63.1萬元、96.5萬元、96.4萬元、72.3萬元；后者的薪資分別為30.8萬元、33.5萬元、36.1萬元、36.1萬元。

應收款占比營收超三成，信披內容“打架”

文達通是一家信息系統集成解決方案服務提供商，主要業務包括信息系統集成解決方案服務、物業服務、社區生活服務及其他。

2021年-2024年，文達通的收入分別為6.47億元、9.8億元、11.15億元及11.14億元。各期末，文達通的貿易應收款分別為1.97億元、3.19億元、4.84億元及5.92億元，占比期內營收的30.4%、32.6%、43.4%及53.1%，占比逐年增長，各期收入“打白條”的部分均超過三成。

分業務來看，信息系統集成解決方案服務及物業服務是文達通最主要的收入來源。信息系統集成解決方案服務業務收入占比各期總收入的25.6%、46.8%、48.0%及45.1%；物業服務業務收入占比各期總收入的55.5%、42.5%、40.4%及43.0%。

文達通的各項業務均有來自控股股東貢獻的收入。2021年-2024年，瑞源集團為文達通貢獻的收入占比分別為的9.9%、6.3%、4.1%及7.4%。因此，瑞源集團分別位列文達通2021年-2024年的第二、第二、第四及第二大客戶。

招股書顯示，瑞源集團指的是澤晟投資及其附屬公司，上文提到，澤晟投資直接持有文達通0.91%的股權，并且間接控股瑞源工程。文達通直言，作為穩定的優質服務供應商，瑞源集團關連方一直對公司有所依賴。

文達通是瑞源集團關連方所開發物業的唯一物業服務供應商，2021年-2024年，新交付文達通管理并由瑞源集團關連方開發的已落成或在建物業分別有37個、40個、46個及41個。

有趣的是，文達通原本是沒有物業服務這項業務的。上文提到，2016年，文達通通過發行股份，向瑞源工程收購了瑞源智慧產業，而瑞源智慧產業擁有新時代物業100%股權。將這兩家公司納入麾下后，文達通才有了物業服務業務。

2016年，在收購瑞源智慧產業后，文達通的收入達到2.57億元，同比增長70.52%，凈利潤達到1362.86萬元，同比增長28.07%。根據上文，2021年時，物業服務還是文達通最最主要的收入來源。

另外，文達通港版招股書顯示，公司2021年第四大客戶為青島源瑞昌信息科技有限公司及其關聯方，而文達通2021年財報顯示，公司期內第四大客戶為青島新美堂信息科技有限公司及其關聯方。文達通期內向兩家公司的銷售金額基本是一致的。

據查，源瑞昌成立于2020年9月，注冊資金100萬元，由吳士明100%持有；新美堂成立于2021年8月，注冊資金1000萬元，由丁昭新100%持有。兩家公司似乎并無關聯。另一可疑之處在于，新美堂成立僅4個月時間，就能成為文達通的大客戶。

分區域來看，文達通主要面向青島市場，青島市各期為其貢獻的收入占比分別為88.4%、83.9%、71%及67.5%。

關聯方拉動毛利率，住宿開支花費千萬

2021年-2024年，文達通的毛利率分別為21.8%、21.4%、18.9%、19.9%，呈先降后升的趨勢。

分業務來看，文達通毛利率最高的業務為信息系統集成解決方案服務，各期業務毛利率分別為30.8%、28.7%、21.7%、24.4%，而物業服務的毛利率相對穩定，各期分別為18.9%、16.7%、18.3%、18.2%。

瑞源集團不僅為文達通貢獻收入，還拉高了文達通的毛利率。2021年-2024年，文達通向瑞源集團提供信息系統集成解決方案服務的毛利率分別為16.9%、30.7%、24.5%及28.2%，而向獨立第三方提供信息系統集成解決方案服務的毛利率分別為32.7%、28.5%、21.7%、24%。

同期內，文達通向瑞源集團提供物業服務的毛利率分別為38.9%、29.8%、33.5%及29.6%，而向獨立第三方提供物業服務的毛利率分別為17.6%、16.0%、17.5%、17.7%。

費用方面，文達通最主要的開支為行政開支，各期分別為5680.9萬元、6568.6萬元、6087萬元及5722.8萬元，費用率分別為8.8%、6.7%、5.5%及5.1%。

值得注意的是，文達通的行政開支下，有一項名為“住宿開支”，該費用各期分別錄得139.8萬元、210萬元、300.4萬元及445.9萬元，4年合計花費1096.1萬元。招股書并未對此費用進行詳細說明。

報告期內，文達通的借款利息開支增速較快。各期分別為294萬元、1159.5萬元、2173.1萬元及2977萬元。

另外，預期信貸虧損也在侵蝕文達通的利潤，各期內，文達通的預期信貸虧損分別為770萬元、1790萬元、2970萬元及4710萬元。招股書指出，文達通的預期信貸虧損主要包括貿易應收款項及應收票據及應收客戶合約資產相關減值虧損撥備。

2021年-2024年，文達通均錄得盈利，凈利潤分別為5323.8萬元、8175.8萬元、6557.6萬元及6265.5萬元，凈利潤率分別為8.2%、8.3%、5.9%、5.6%。

短債缺口1.23億，資產負債比率3年翻4.6倍

雖然持續錄得盈利，但文達通的經營現金流卻多為凈流出。2021年-2024年，文達通的經營現金流凈額分別為1890.1萬元、-2.67億元、2.03億元、-2.11億元。

同期內，文達通的投資現金流均錄得凈流出，公司的資金主要依靠融資活動流入。

2021年-2024年，文達通的融資現金流凈額分別為6467.9萬元、2.39億元、3.25億元及1.34億元。

借款所得款項為文達通融資現金流的主要流入項，各期流入資金7425.3萬元、2.59億元、?3.54億元及1.9億元。

截至2021年末-2024年末，文達通的借款總額分別為7580萬元、3.12億元、6.01億元及7.57億元，逐年增長。而截至2025年2月末，文達通的借款為7.64億元，其中即期部分為1.64億元。

同期末，文達通的現金及現金等價物為4075.7萬元，已無法覆蓋即期債務，存在短債缺口1.23億元。

整體來看，文達通的資產負債比率（借款金額/總權益）增速非常快，2021年末-2024年末，分別錄得29.5%、89.3%、124.1%及137.7%，3年時間了翻了4.6倍。

對于債務的快速增長，文達通歸咎于公司承接一個投資總額6.09億元的PPP項目（即智慧社區及智慧城市PPP項目）。截止遞表，文達通在此項目中投入了5.41億元。2021年-2024年，文達通自PPP項目確認總收益為5.4億元。

附：文達通上市發行中介機構清單

聯席保薦人：山證國際融資有限公司、浤博資本有限公司

法律顧問：競天公誠律師事務所有限法律責任合伙、競天公誠律師事務所、國浩律師（深圳）事務所

報會計師及獨立核數師：畢馬威會計師事務所