作者 | 姚悅?編輯丨武麗娟?來源 | 野馬財經

停牌半月有余，5月12日晚，陽光諾和（688621.SH）并購昔日控股股東江蘇朗研生命科技控股有限公司（下稱：朗研生命）的重組預案終于出爐。

但對于這樁實現(xiàn)“研發(fā)服務+醫(yī)藥制造”一體化的重大重組，二級市場的投資者第一反應并不買賬。

復牌首日的5月13日，陽光諾和盤中一度跌逾8%，最終收跌3.63%。此后，連續(xù)兩日收盤分別下跌0.47%、2.45%，后呈現(xiàn)上漲。

截至5月16日收盤，陽光諾和股價45.3元/股，上漲5.32%， 總市值51億元。

朗研生命和陽光諾和擁有同一實控人——“80后”利虔。朗研生命還曾是陽光諾和的控股股東，后來陽光諾和被從朗研生命分拆出來，獨立登陸科創(chuàng)板。2022年，陽光諾和就曾對朗研生命發(fā)起過并購，但歷時10個月，以失敗告終。

此次陽光諾和重啟并購朗研生命，也是利虔推動旗下醫(yī)療資產證券化的關鍵一步。從分拆陽光諾和獨立上市，到多次嘗試注入朗研生命，利虔的資本運作始終圍繞“研發(fā)服務+醫(yī)藥制造”敘事展開。

然而，近兩年標的業(yè)績均不及2022年、監(jiān)管問詢風險、行業(yè)政策沖擊等等多重挑戰(zhàn)，讓這場關聯(lián)交易的最終走向變得撲朔迷離。

圖源：罐頭圖庫

“左手倒右手”，

標的作價尚未確定

重組預案顯示，陽光諾和擬通過向38名朗研生命全體股東發(fā)行股份及可轉債購買的方式，購買其所持有的朗研生命100%的股權。

同時，陽光諾和還計劃向不超過35名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金，募集資金擬用于支付朗研生命項目建設、此次交易的中介機構費用等，以及補充流動資金等。

圖源：公司公告

朗研生命成立于2010年，主要從事高端化學藥品制劑及原料藥的研發(fā)、生產、銷售，并對外提供藥品生產服務，目前已完成心血管疾病類、抗感染類、內分泌系統(tǒng)疾病類、消化系統(tǒng)疾病類等多個重要領域用藥的研發(fā)和生產。

2023年、2024年，朗研生命營收分別為4.65億元、4.31億元，凈利潤分別為3617.07萬元、5438.64萬元。

作為藥物“臨床前+臨床”CRO（醫(yī)藥研發(fā)合同外包服務機構）綜合服務商，陽光諾和想通過此次收購向產業(yè)鏈下游拓展，實現(xiàn)“研發(fā)服務+醫(yī)藥制造”協(xié)同發(fā)展。

陽光諾和表示，本次收購朗研生命的交易，能夠明顯提高上市公司行業(yè)競爭力和盈利能力，完善上市公司的戰(zhàn)略布局。一方面，能夠促進陽光諾和研發(fā)品種落地以及朗研生命產能釋放等；另一方面，公司將增加醫(yī)藥工業(yè)板塊業(yè)務，實現(xiàn)一體化產業(yè)布局。

圖源：罐頭圖庫

值得注意的是，陽光諾和與朗研生命背后是同一位實控人——利虔。截至上述公告日，利虔對陽光諾和的持股比例為27.59%，對朗研生命的持股比例為32.84%。

對于“左右倒右手”的交易，市場往往尤為關注交易價格的公允性。

但此次預案顯示，朗研生命資產作價尚未確定，具體股份、可轉債支付比例將根據標的資產的最終交易價格由各方協(xié)商。

此外，值得注意的是，截至目前，作為朗研生命股東，利虔累計質押朗研生命2283.84萬元出資額，朗頤投資累計質押朗研生命1051.71萬元出資額，合計占朗研生命實收資本的36.51%。

陽光諾和表示，朗研生命股東的債務規(guī)模是考慮其自身資產狀況、資金需求、市場狀況等多種因素后的綜合安排，并已針對解除質押出具承諾。“若出現(xiàn)股東資信狀況及履約能力惡化、市場劇烈波動或發(fā)生其他不可控事件，朗研生命股東持有的朗研生命股權存在被處置的風險。”

首次并購朗研生命，

遭26項問詢后以失敗告終

這已經是陽光諾和對朗研生命第二次發(fā)起并購，更是利虔第三次推動朗研生命的資產證券化。

2009年，利虔等人投資創(chuàng)建了陽光諾和，是國內較早對外提供藥物研發(fā)服務的CRO公司之一。CRO公司是作為醫(yī)藥制造企業(yè)可借用的一種外部資源，在接受客戶委托后，可以在短時間內迅速組織起一支具有高度專業(yè)化和豐富經驗的研究隊伍，從而幫助醫(yī)藥制造企業(yè)加快藥物研發(fā)進展，降低藥物研發(fā)費用，并實現(xiàn)高質量的研究。

次年，利虔等人隨即成立了控股公司朗研生命。利虔又通過朗研生命，相繼收購永安制藥、百奧藥業(yè)兩家醫(yī)藥制造企業(yè)；醫(yī)藥銷售公司廣東泓森（現(xiàn)已注銷）等，構建起一張初具規(guī)模的醫(yī)藥版圖。

并且，2016年，陽光諾和全體股東將合計持有的陽光諾和100%股權轉讓給朗研生命，朗研生命亦成為陽光諾和的控股股東。考慮到雙方為同一實控人，自2016年起所有藥物研發(fā)服務業(yè)務由陽光諾和開展，朗研生命僅作為投資管理平臺，不再從事藥物研發(fā)服務業(yè)務。不過，2019年至2020年，朗研生命旗下兩家子公司均是陽光諾和主要客戶。

緊接著，隨著A股注冊制改革以及國家出臺對生物醫(yī)藥等新興產業(yè)的鼓勵政策，利虔決定向資本市場發(fā)起沖擊。

圖源：罐頭圖庫

最開始，利虔就想推動朗研生命和陽光諾和整體上市，但該計劃受阻，利虔便將主營醫(yī)藥研發(fā)服務的陽光諾和分拆上市。

2020年1月，朗研生命將所持陽光諾和的92%股權，按朗研生命股東對朗研生命的持股比例，轉讓給25名自身股東或其最終權益持有人，避免了陽光諾和與主要客戶共有同一控股股東的情況。2021年6月21日，陽光諾和成功登陸A股，成為第4家在科創(chuàng)板上市的CRO公司。

朗研生命分拆陽光諾和后，公司體內仍留有醫(yī)藥制造業(yè)務，也為此后的資產注入埋下伏筆。

2022年10月，上市僅一年的陽光諾和就啟動對朗研生命的并購。2023年5月，陽光諾和宣布通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購買其所持有的朗研生命100%股權，交易作價為16.11億元。同時，擬募集10.07億元，用于交易的現(xiàn)金對價、擴建相關生產項目等。

陽光諾和給出了高估值，16.11億元較朗研生命5.66億元的凈資產賬面值，評估增值10.45億元，增幅達184.49%。

據醫(yī)藥垂直自媒體“醫(yī)藥投資俱樂部”分析，收購的對價并不離譜，僅僅從賬面數(shù)據去推算，甚至價格還算有點便宜。按照2022年的業(yè)績來算，估值大概是17倍PE左右；應該說，這個估值略低于當時A股二級市場同類企業(yè)估值。

圖源：罐頭圖庫

并且，在交易報告書中，朗研生命還做出了業(yè)績承諾。利虔、朗頤投資為該次交易業(yè)績承諾方，業(yè)績承諾方承諾朗研生命2023年、2024年和2025年經審計的凈利潤將分別不低于0.95億元、1.25億元和1.58億元，合計不低于3.78億元。

然而，在此之后，陽光諾和收到了來自上交所的問詢函。監(jiān)管部門針對陽光諾和重組事項的問詢函共有26項問題，涉及業(yè)績補償和業(yè)績獎勵、交易目的及協(xié)同效應、銷售模式等。

按照監(jiān)管規(guī)定，公司回復審核問詢的時間，總計不得超過1個月；如難以在1個月時間內回復的，可以按照《重組審核規(guī)則》的規(guī)定，申請延期一次，但是延期時間不得超過1個月。

直至當年8月，用掉1次延期的機會后，陽光諾和最終放棄回復，歷經10個月的收購朗研生命的計劃就此終止。

“80后富豪”能否玩轉

“左手倒右手”

近些年，資本市場不斷涌現(xiàn)新秀，利虔就是其中之一。

公開資料顯示，利虔，1981年11月出生于江西，北京醫(yī)科大學（現(xiàn)北京大學醫(yī)學部）大專肄業(yè)，原因不明。

2002年7月至2005年6月，利虔歷任北京德眾萬全藥物技術開發(fā)有限公司合成部實驗員、項目經理、項目立項組組長；2005年6月至2014年6月，任北京聚德陽光醫(yī)藥科技有限公司執(zhí)行董事、總經理。

2009年，創(chuàng)立陽光諾和時，利虔28歲；2021年，陽光諾和上市時，利虔40歲。陽光諾和上市當年，利虔隨即入選《2021胡潤U40青年企業(yè)家榜》，以30億元人民幣財富位列第55名。

此后，利虔便圍繞“研發(fā)服務+醫(yī)藥制造”敘事，不斷推動旗下醫(yī)療資產的證券化。如果順利，利虔的財富勢必還會水漲船高，但現(xiàn)實是，這個過程仍然充滿不確定性。

與上次陽光諾和并購朗研生命的時候相比，從外部環(huán)境到陽光諾和、朗研生命自身，都發(fā)生了諸多變化。

2021年-2023年，陽光諾和營收和凈利潤始終保持正向增長——該年度實現(xiàn)的營業(yè)收入分別約為4.94億元、6.77億元、9.32億元；對應實現(xiàn)的凈利潤分別約為1.09億元、1.58億元、1.83億元。

2024年，陽光諾和實現(xiàn)營業(yè)收入10.78億元，同比增長15.7%；公司凈利潤和扣非凈利潤分別為1.69億元、1.65億元，同比下降分別為7.59%、8.31%。

圖源：Wind金融終端

陽光諾和表示，受宏觀經濟及行業(yè)政策變化等影響，2024年度公司收入增幅放緩，盡管公司采取了降本增效等管理控制措施提升公司經濟效益，但由于人員、設備等固定成本的存在以及積極推進研發(fā)戰(zhàn)略轉型，研發(fā)投入增大，導致2024年度凈利潤較上年同期下降。

2024年，陽光諾和營收增速為歷年最低，凈利潤為首次出現(xiàn)年度下滑。進入2025年，陽光諾和業(yè)績依然難言輕松。

截至2025年一季度，陽光諾和實現(xiàn)營業(yè)收入2.31億元，同比減少8.49%；凈利潤0.27億元，同比減少60.21%。

針對業(yè)績下降，陽光諾和表示，主要系報告期內公司仿制藥業(yè)務受集采、MAH制度等政策的影響，營業(yè)收入下降、成本率上升所致。

此外，通過對比兩次交易披露的財務數(shù)據，朗研生命2023年、2024年的營業(yè)收入、凈利潤均不及2022年。

陽光諾和在本次交易預案公告中也指出，近年來，隨著國家醫(yī)保目錄調整、國家集中帶量采購等政策的實施，部分藥品競爭日益激烈，終端招標采購價格逐漸下降，朗研生命產品未來可能面臨銷售價格下降的風險，從而對朗研生命產品銷售和盈利水平產生不利影響。

新智派新質生產力會客廳聯(lián)合創(chuàng)始發(fā)起人袁帥表示，外部方面，醫(yī)藥行業(yè)政策環(huán)境發(fā)生了深刻變化。國家對醫(yī)藥行業(yè)的監(jiān)管力度不斷加強，藥品審批、醫(yī)保控費、帶量采購等政策持續(xù)推進，對醫(yī)藥企業(yè)的研發(fā)、生產和銷售都提出了更高要求。同時，行業(yè)競爭也愈發(fā)激烈，新的競爭對手不斷涌現(xiàn)，市場份額爭奪更加白熱化。資本市場環(huán)境也有所不同，投資者對醫(yī)藥企業(yè)的估值更加理性，更加注重企業(yè)的核心競爭力和盈利能力。

袁帥表示，朗研生命面臨的業(yè)績增長壓力和市場競爭加劇，增加了并購后的整合風險。如果陽光諾和不能有效解決朗研生命產品價格下降、市場份額下滑等問題，可能導致并購后的業(yè)績不達預期，影響公司的整體財務狀況和股價表現(xiàn)。此外，行業(yè)政策的持續(xù)變化和市場競爭的不確定性，也給并購后的戰(zhàn)略規(guī)劃和運營管理帶來了挑戰(zhàn)。

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