文/樂居財經 作者/李禮

生活不易，脫發卻很容易。席卷年輕人的脫發焦慮，帶動植發市場迅速增長。

根據灼識咨詢報告，中國毛發診療服務行業的市場規模由2016年的83億元增至2021年的238億元，復合年增長率為23.5%，并預期至2026年進一步達到712億元。

目前國內植發賽道上的玩家大致分為四大類。一種是像雍禾、新生這樣的民營連鎖機構，占比約為35%；其次，是區域性的非連鎖專科機構，占比約為30%；綜合類的醫美機構植發科室大約占比25%；最后，公立醫院的植發科占比10%。

在民營植發連鎖機構中，雍禾的市場占有率為第一，大麥植發、碧蓮盛、新生植發等民營植發連鎖機構緊隨其后，整個市場呈現出四強爭霸的競爭格局。

“頭頂”生意市場有多廣闊？國家衛健委的數據顯示，我國當前有2.5億人有脫發的困擾，換句話說，平均每6人當中就有1人承受脫發之苦。兼具醫療剛性需求與醫美消費升級屬性的植發行業正處在爆發初期。

2017年CPE源峰出資3億元戰略投資雍禾醫療，投資機構首次涉足大陸植發領域，2018年1月，碧蓮盛獲華蓋資本5億元戰略投資。

2021年12月，雍禾醫療在香港成功掛牌上市，首份上市財報顯示，2021年雍禾醫療實現營業收入21.69億元，同比增長32.4%，接待的患者總人數達14.99萬人，較2020年9.11萬患者人數增加64.5%。

龐大的市場空間以及增長潛力吸引著更多頭部玩家入局，近日，大麥植發也在港交所更新招股書，擬主板上市，沖擊“植發第二股”。

不過在植發醫療機構的數量上，大麥植發的行業優勢并不明顯，甚至在4大頭部玩家中甩尾。目前，大麥植發擁有33家植發醫療機構；雍禾醫療預計2022年底植發醫療機構的數量可接近70家；新生植發以60院的規模緊隨其后，碧蓮盛在全國開設了40余家直營機構。

由于植發的醫療技術門檻不高，行業本身還有很多入局空間。大麥植發除了面臨著激烈的競爭環境，還不得不面對高營銷費用投入導致盈利水平不強、醫療人員短缺，導致專業性不足、違規問題及投訴問題頻發等問題。

爭當“植發第二股”

醫生出身的李興東，用了18年，將大麥植發做大到準上市公司。

2004年李興東進入植發行業，2009年創立科發源品牌，2015年11月，李興東透過絲康源投資成立大麥植發，李興東享有大麥植發100%股權的相應股東權利及相關投資利益。2019年科發源品牌升級為大麥植發。

經歷數輪后續增資及股權轉讓之后，大麥植發于2021年4月轉制為股份有限公司，注冊資本由50萬增加至3000萬。IPO之前，李興東作為創始人及首席執行官，直接擁有及控制大麥植發15%表決權，并通過海南科發源、寧波科超、寧波科鷹這三家公司額外控制72%表決權。其中，65%股權由海南科發源持有；4%股權由寧波科超持有，李興東為寧波科超的普通合伙人；3%股權由寧波科鷹擁有，李興東為寧波科鷹的普通合伙人。

崔韶芳是李興東的妻子直接持股海南科發源30%，持股寧波科超、寧波科拓各5%。崔韶芳任職公司執行董事兼副首席執行官。李濟林直接擁有并控制5%表決權。

海南科發源持有大麥植發65%股權，公司主要從事技術咨詢服務。股權上分別由絲康源投資持股70%，崔韶芳持股30%。絲康源投資主要從事投資管理。分別由李興東持股90.00%，李濟林持股10%。

麗水中睿持股4.30%。麗水中睿是一家投資企業，主要從事提供投資管理服務。普通合伙人為上海森耀投資管理有限公司。

寧波科超及寧波科鷹作為僱員激勵平臺，于2020年3月26日成立，分別持股大麥植發4%、3%。寧波科拓同樣成立于2020年3月26日。寧波科拓的普通合伙人為海南潤輝，其持有寧波科拓約55.56%的合伙權益，并由獨立第三方潘楊最終控制。李興東及崔韶芳共同擁有約32.04%的合伙權益。崔韶芳的胞妹崔韶艷持有5.00%的合伙權益。王延樸及王朋英分別持有約2.47%及4.94%的合伙權益。寧波科拓由潘楊最終控制。

靠營銷支撐的營收

大麥植發提供問診及診斷、微針植發、固發及養發為一體的全周期毛發診療服務，在全面的問診及診斷的基礎上，為脫發患者提供定制的治療方案。

根據灼識咨詢報告，按收入計，大麥植發是中國一線城市最大的提供毛發診療服務的醫療集團，2021年的市場份額為5.2%。

招股書顯示，2019-2022年7月，大麥植發的總收入分別為7.47億元、7.64億元、10.21億元及4.69億元，凈利潤分別為-1501.4萬、6955.8萬、6611.6萬以及1171.4萬元。

大麥植發的主營業務包括手術植發、非手術養固、商品、服務。其中手術植發占營收大頭，但在業務中的占比不斷降低。2019-2022年7月31日，手術植發收入分別為7.15億元、7.12億元、8.07億元、3.59億元，占各期間總收入的95.7%、93.1%、79.0%、76.6%，近3年下滑明顯。

對比來看，其非手術業務卻逐漸實現了快速增長。同期，大麥植發的非手術服務的收入分別為3190萬元、5270萬元、2.14億元及1.09億元，占各期間總收入的比例不斷增長，分別為4.3%、6.9%、21.0%及23.4%。

綜合來看，報告期各期平均每名患者需要為手術服務支付的費用分別約為3萬元、2.58萬元、2.47萬元和2.31萬元，同期非手術服務需要的人均花費約為1150元、1490元、3380元和2760元。

盡管營收數據以及客單價表現可以，但大麥植發凈利率并不高，而且整體毛利率也在逐年下降。從2019年的79.8%下降至2020年的75.9%，2021年近一步下降至70.9%。2022年7月31日大麥植發的毛利率已經降至62.9%。毛利率變動一方面是營收大頭植發服務的毛利率下滑，另一方面是毛利率相對較低的非手術固發業務增速較快。

除此之外，高額的營銷支出吞噬著其利潤。報告期內大麥植發的營銷開支分別為5億元、3.99億元、5.21億元以及2.12億元，三年多合計16.3億元，占營收的比例分別為67%、52%、50%以及45%，近一半的收入用于營銷。

大麥植發的營銷策略大部分專注于對大眾進行有關脫發、植發及其他脫發治療的科普，同時提高市場對品牌的認知度。營銷策略包括市場教育和品牌廣告及客戶獲取。

市場教育方面，大麥植發從2009年開始舉辦植發技術交流會，向客戶介紹植發技術，并分享植發手術的經驗。定期邀請中國知名公立醫院的專家就與毛發相關的健康問題、毛發和頭皮健康管理、植發手術和其他與毛發相關的服務等主題舉行講座。

品牌廣告及客戶獲取方面，大麥植發通過各種在線平臺開展在線廣告活動，包括搜索引擎、主要新媒體平臺及主流電商平臺，以擴大客戶群。同時也通過線下管道投放廣告，包括戶外媒體管道以及傳統媒體管道。

2019至2022年7月31日，大麥植發分別產生廣告及營銷相關開支3.72億元、2.73億元、3.79億元及1.36億元。

創始人被質疑無證行醫

廣告投入如此之高，難免會出現違規等情形。公開資料顯示，大麥植發旗下機構頻發因虛假宣傳受罰。

2021年1月，上海大麥門診因存在假冒專利行為，被上海市場監督管理局沒收違法所得18474元，并罰款2萬元；同年4月，南京大麥門診因“違反廣告內容管理規定行為及其從屬”，被南京市秦淮區市場監督管理局罰款103800元，并責令停止違法行為、消除影響；同年9月，杭州大麥門診在未取得《醫療廣告審查證明》的情況下，發布的廣告中包含表示功效、安全性的斷言或者保證，被西湖區市場監督管理局罰款。

除此之外，還有大量消費者對大麥植發發起投訴。投訴內容包括：虛假夸大宣傳誤導欺騙消費者、售后無人處理、植發效果差、亂定價亂收價等問題。

最近的一次投訴發生在2022年11月14日，消費者表示，做的手術毛囊成活率沒有達到承諾的98%，而且在術后維權中困難重重，答應協商解決，但隨后聯系不上售后。該次消費涉及金額30000萬。

早前，另有消費者投訴表示自己在南昌大麥微針植發花費17822元做了植發手術，但術后未達到承諾效果，存在欺騙消費者行為。還有消費者曝光，大麥植發存未與消費者溝通就在手術前臨時更換主治醫生、手術人員的行為。

毛發治療的最終效果，有賴于專業醫生的執業水平，醫生的數量和水平，也是醫療機構的核心競爭力。截至目前，大麥植發有176名注冊醫師，619名其他醫療專業人員。包括33名副主任醫師和主任醫師、73名主治醫師、64名執業醫師及6名執業助理醫師。

值得關注的是，創始人李興東2013年才取得內蒙古自治區衛生廳頒發的執業助理醫師資格證書，雖然在毛發診療行業有18年執業經驗，但其一直是執業助理醫師，簡言之，李興東不可以單獨進行植發操作。因此也有媒體質疑，李興東此前多年涉嫌無證行醫。

此外，樂居財經《穿透IPO》還注意到，在大麥微針植發官網上，其簡介稱“大麥微針植發醫院，數十年來一直專注植發行業，現已在北京、上海、廣州、深圳等城市成立數十家直營醫院，成為植發行業知名的連鎖醫療集團。”但是京工商海處字〔2018〕第249號行政處罰決定書顯示，大麥微針植發在北京成立的第一家醫療美容診所北京大麥醫療美容醫院有限公司成立于為2011年8月5日，到 2022年也才11年，與其宣傳的數十年不符。