來源/不二研究

8月17日，因李玟生前錄音事件，再次將《中國好聲音》被輿論推至風口浪尖，引發社會對后者的質疑。

次日(8月18日)，《中國好聲音》的IP運營商星空華文(06698.HK)股價大跌，其港股收盤股價跌幅達到23.4%，一天內市值蒸發超116億港元。

8月20日,浙江廣電集團就《中國好聲音》節目引發的爭議作出回應，表示進一步調查核實。

李玟錄音事件之后的第二個交易日，截至8月21日港股收盤，星空華文報收65.30港元/股，對應市值260.2億港元(約折合人民幣252.5億元)；對比8月17日收盤市值494.2億港元，兩個交易日市值蒸發234億港元。

「不二研究」據其年報發現：2022年，星空華文的營收為8.73億元，同比下降22.27%；凈利潤為8691.80萬元，同比扭虧為盈。

根據星空華文近日發布的盈利預警顯示：預計上半年收入約在1.42億元-1.52億元之間，虧損則在0.18億元-0.15億元之間，星空華文由盈轉虧。

作為星空華文的王牌綜藝IP，《中國好聲音》的收入逐年下滑，吸金能力顯著下降。2019年，《中國好聲音》的收入為4.91億元，而2022年已下降到2.52億元，撐起全年1/3營收。

隨著《中國好聲音》熱度減退，其毛利率也在下降。該節目的毛利率由2019年的46.64%下降到2022年的2.22%。

即使《中國好聲音2023》第四期準時播出，且當晚節目直播收視率0.69%，在全國收視率排名第一。但截至8月21日，《中國好聲音2022》豆瓣評分已降至2.9分。而新一季好聲音則暫未開分。

此前12月的一篇舊文中(《星空華文IPO在即，如何唱響港股"好聲音"？》)，我們聚焦于星空華文通過聆訊，但對綜藝節目IP的依賴程度較高，且王牌IP的可持續性存疑。

時至今日，IP效應仍是一把雙刃劍。在《中國好聲音》塌房后，星空華文如何尋找到下一個“王牌IP”？由此，「不二研究」更新了12月舊文的部分數據和圖表，以下Enjoy：

星空華文此次IPO擬全球發售1473.16萬股，發行價為26.5港元/股，開盤價為32.55港元/股，較發行價上漲90%，盤中一度漲超70%。

截至當日（12月29日）港股收盤，星空華文報收45.2港元/股，對應市值179.96億港元（約折合人民幣161億元）。

在招股書中，星空華文援引弗若斯特沙利文資料稱，按2021年的收入計算，其是中國綜藝節目IP創造商及運營商排名第一，市場份額占比為1.6%。

據其招股書及財報顯示，2019-2022年，星空華文的收入分別為18.07億元、15.60億元、11.27億元和8.73億元；同期凈利分別為3.80億元、-0.38億元、-3.52億元和0.87億元，從去年起由虧轉盈。

「不二研究」發現，星空華文主營業務綜藝節目IP毛利率呈逐年下滑狀態。2019-2022年分別為39.0%、37.7%、24.3%和32.2%，其中王牌節目《中國好聲音》的收視率雖然較可觀，但帶來的收益卻并不明顯。

盡管星空華文坐擁《中國好聲音》《這！就是街舞》等熱門綜藝節目IP，但在綜藝行業監管趨嚴的背景下，仍需要面對綜藝節目“后期之秀”的競爭、短視頻的壓力。

由盈轉虧再戰IPO

星空華文對大多數人來講可能相對陌生，前身燦星文化，曾在2012年推出歌唱比賽節目《中國好聲音》。據弗若斯特沙利文報告，播出十季后，創下中國季播持續時間最長的綜藝節目的記錄。

另一大熱門綜藝，是星空華文與優酷合作制作舞蹈比賽節目《這！就是街舞》。據弗若斯特沙利文報告，該節目在2018年上線后一炮而紅，同年總播放量超過17億次，位居綜藝節目排行榜榜首。

與此同時，其亦是《蒙面唱將猜猜猜》《中國好歌曲》《出彩中國人》的創造及運營商。

此外，星空華文還有其他類型的節目，如2020年播出的文化類綜藝節目《了不起的長城》。據弗若斯特沙利文報告，其收視率在同檔期所有電視綜藝節目中位居第三。

此前，燦星文化多次遞交招股書均以失敗告終。先后輾轉香港交易所、上海證券交易所、深圳證券交易所，但都因為種種原因上市未果。其中深交所對“如何認定實際控制人”等問題提出了質疑。

招股書及財報顯示，2019-2022年，星空華文的收入分別為18.07億元、15.60億元、11.27億元和8.73億元。其中2021年和2022年營收分別同比下降27.77%和22.27%。

營收下降的同時，業績也由盈轉虧。2019-2022年，星空華文的凈利潤分別為3.80億元、-0.38億元、-3.52億元和0.87億元。

與此同時，毛利及毛利率的情況也不樂觀。2019-2022年，星空華文的毛利分別為7.05億元、5.87億元、2.74億元億和2.81億元；毛利率分別為39.0%、37.7%、24.3%和32.2%。

在「不二研究」看來，營收下降、業績由盈轉虧的狀況，或由于星空華文的王牌綜藝營收能力下降；疊加疫情影響、短視頻沖擊、長視頻冬天、綜藝遇冷等外部因素，其上市補血已經勢在必行。

在IPO募資用途上，星空華文提及將部分用于投資和收購與業務互補與符合策略的資產及業務。

王牌IP吸金減弱

星空華文的主營業務分為綜藝節目IP運營及授權、音樂IP及授權、電影及劇集IP運營及授權和其他IP相關業務。其營收在2022年分別占總營收比重80.4%、7.3%、6.7%和5.6%。

一直以來，綜藝節目IP運營及授權業務貢獻公司主要收入來源，占營收比重由2019年的74.2%上升至2022年的80.4%，仍是其第一大業務。

同時，該業務毛利率呈現逐步下滑狀態。2019-2022年分別為39.0%、37.7%、24.3%和23.4%。

毛利和毛利率的下降，卻依舊沒有減輕其銷售成本的負擔，2019-2022年，綜藝節目IP運營及授權業務的銷售成本分別占總成本的88.1%、91.1%、89.5%和90.8%。

而其他三項業務，吸金能力表現明顯不足。

音樂IP及授權業務2019-2022年營收分別為2.39億元、2.17億元、1.18億元和0.64億元；分別占總營收的13.2%、13.9%、10.5%和7.3%。

電影及劇集IP運營及授權業務2019-2022年營收分別為1.15億元、1.74億元、0.86億元和0.59億元；分別占總營收的6.4%、11.2%、7.7%和6.7%。

其他IP相關業務2019-2022年營收分別為1.12億元、0.78億元、0.43億元和0.49億元；分別占總營收的6.2%、5.0%、3.8%和5.6%。

「不二研究」認為，星空華文過于依賴單一業務，《中國好聲音》作為其代表性綜藝節目，收視率近年來卻并不樂觀。

《中國好聲音》已于浙江衛視播出第十二季，其第一季收官時獲得龐大的觀眾群，收視率高達3.08%。根據弗若斯特沙利文報告，2018-2021年的平均收視率分別為1.67%、1.75%、2.52%和2.32%。

盡管2018-2020年收視率呈逐年上升的狀態，但是廣告銷售等方面收入增速開始放緩。作為綜藝節目IP運營及授權業務的主要收入來源，廣告銷售收入由2018年的7.32億元下降至2022年的4.86億元，同比下降了近33.60%。

雖然從營收占比上來看，星空華文在做出調整，綜藝節目IP運營及授權業務在作為其主要營收業務的同時，營收能力卻在下降，同時其銷售成本卻呈逐年上升狀態，亟需新的生命力。

主營綜藝創新匱乏

從整體電視綜藝節目市場觀察，據弗若斯特沙利文報告，2016-2020年，電視綜藝節目市場復合年增長率下降2.9%，但以IP為中心的內容運營的進一步發展可能給該市場帶來新的增長潛力。預計該市場的復合年增長率將于2021-2026年期間保持穩定，約為1.2%，至2026年將達至約407億元。

雖然市場規模可觀，但星空華文綜藝節目IP運營及授權業務吸金能力的下降、銷售成本支出占比過高等內部問題，都會成為其未來道路的絆腳石。

另一方面，由于疫情影響，綜藝節目的現場錄制諸多桎梏；加之內容監管趨嚴、綜藝市場遇冷，星空華文更顯前路艱難。

盡管如此，電視綜藝節目的藍海，仍舊吸引同行業的目光。在互聯網的加持下，綜藝節目的競爭賽道更顯擁擠，更新換代的速度加快。

笑果文化的《吐槽大會》，合心傳媒的《向往的生活》，銀河互娛的《火星情報局》，視鹽文化的《拜托了冰箱》，米未傳媒的《奇葩說》等都在搶奪綜藝各細分賽道，為星空華文的壓力再添一塊磚。

作為星空華文的“王牌”《中國好聲音》，其盈利能力和收視率受限，其主要原因也是多數節目的通病。Funny作為《中國好聲音》的前粉絲用三句話總結“歌不好聽，劇情老套，比較假”。

“審美疲勞、專業性欠缺”，包括Funny在內的多位《中國好聲音》粉絲向「不二研究」稱，背對選手的形式在第一季中博夠了眼球，但在后期卻出現審美疲勞；此外，參賽的“草根選手”被曝其背景是專業歌手的現象也時有發生；加之后期評委也頻頻更換，站在觀眾角度，有的評委呈寡言無趣、能力泛泛。

與此同時，后起之秀《明日之子》《我們的歌》《偶像練習生》等音樂綜藝節目的侵入，音綜細分賽道觀眾觀眾再一次被分流；沒有明顯創新的《中國好聲音》，在“網綜時代“競爭乏力，此時其他賽道也被競爭對手搶占了先機。

在「不二研究」看來，雖然綜藝節目是一片藍海，但同時也意味著競爭賽道擁擠。隨著更多節目搶占市場，星空華文亟需更多的創新節目吸引觀眾的青睞。

如何尋找下一個“王牌IP”？

《中國好聲音》《這！就是街舞》等綜藝節目IP的成功，其本質是明星粉絲的轉化，并非消費者對其公司的認可。事實上，觀眾可能并不清楚其背后運營的公司。

IP效應為公司盈利提供了保障。例如巨星傳奇，其主要收入來源于新零售業務中的魔胴防彈咖啡，近三年營收占比均在70%以上。IP效應將為公司帶來更多“斜杠”的可能性，使其業務范圍存在更多可能。

但IP效應也具有不穩定性，很難被長期穩定地“擁有”，其IP變化帶來的負面影響將直接影響盈利。在觀眾觀感的維度，對于星空華文的IP印象大于其公司本身；某種程度而言，觀眾忠于IP，而非忠于公司。

如若競爭對手打造出更加優質的IP，不僅觀眾會被搶奪分流，其現有IP的吸金能力也難以把控，或因此影響到IP生命力。

IP效應仍是把雙刃劍，星空華文押注IP必然也要承擔其背后的經營風險。在《中國好聲音》塌房后，星空華文如何尋找到下一個“王牌IP”？

本文部分參考資料：

1. 《三次折戟IPO，星空華文卷土重來能否唱響“好聲音”？》，直通IPO

2. 《星空華文赴港IPO：2020年業績轉虧2780萬，毛利率下滑至37.7%》，格隆匯IPO研究院

3. 《中國好聲音IP運營商星空華文擬香港IPO上市，2021上半年虧損2500萬元》，藍鯨財經

4.《坐擁中國好聲音、這就是街舞等熱門綜藝IP，星空華文是怎么虧損的？｜IPO見聞》，華爾街見聞

作者 | 藝馨 秀一

排版 | Cathy

監制 | Yoda

出品 | 不二研究