來(lái)源/瑞財(cái)經(jīng)? 作者/楊宏彬

彼時(shí)，佳世達(dá)科技董事長(zhǎng)陳其宏公開(kāi)表示，旗下的2家明基醫(yī)院(蘇州、南京)在疫情結(jié)束后營(yíng)收持續(xù)走高，去年首度突破100億元、獲利也很強(qiáng)勁，現(xiàn)在已經(jīng)正式推動(dòng)股票上市計(jì)劃，目前各項(xiàng)工作都在準(zhǔn)備中，初步規(guī)劃考慮香港上市。

9個(gè)月后，明基醫(yī)院完成了上市準(zhǔn)備工作，與之前規(guī)劃的一致，選擇向港交所遞交招股書(shū)。

招股書(shū)顯示，明基醫(yī)院計(jì)劃募資用于擴(kuò)建及升級(jí)現(xiàn)有醫(yī)院、尋求潛在的投資與并購(gòu)機(jī)會(huì)、升級(jí)智慧醫(yī)院提供資金，以及用作營(yíng)運(yùn)資金及一般企業(yè)用途。

背靠大樹(shù)好乘涼。有臺(tái)灣的上市公司佳世達(dá)科技倚靠，明基醫(yī)院似乎并不需要太多其他的投資，公司從成立至遞表僅有4名投資人入股過(guò)。

從經(jīng)營(yíng)來(lái)看，明基醫(yī)院營(yíng)收及凈利潤(rùn)連年提升，尤其是在2023年，旗下兩家主要的運(yùn)營(yíng)醫(yī)院患者大幅增加從而推動(dòng)了利潤(rùn)的上升。

不過(guò)奇怪的是，明基醫(yī)院除了旗下兩家主要的運(yùn)營(yíng)醫(yī)院外，還投資了一家連年虧損的醫(yī)院，且正在加大投資力度。另外，明基醫(yī)院還存在一定的流動(dòng)性壓力，到2024年2月末，公司的短債缺口達(dá)到3.63億元。

控股股東持股超95%，遞表前投資人套現(xiàn)離場(chǎng)

明基醫(yī)院的運(yùn)營(yíng)主體為南京明基醫(yī)院與蘇州明基醫(yī)院，二者分別于2003年及2005年開(kāi)工建設(shè)，且分別于2008年及2013年開(kāi)始運(yùn)營(yíng)。

1.獲4名投資人投資，CDH套現(xiàn)1.95億美元離場(chǎng)

南京明基醫(yī)院運(yùn)營(yíng)一年后，背后的控股股東佳世達(dá)科技便開(kāi)始籌劃公司上市的事宜，搭建了境外主體明基醫(yī)院，并獲得了Leader International及中國(guó)臺(tái)灣中部的中國(guó)醫(yī)藥大學(xué)附設(shè)醫(yī)院董事長(zhǎng)蔡長(zhǎng)海的投資，二者分別投資1100萬(wàn)美元及150萬(wàn)美元。

明基醫(yī)院最初則由佳世達(dá)科技股份有限公司合計(jì)持股89.81%，Leader International及蔡長(zhǎng)海分別持股8.97%及1.21%。

2011年7月，明基醫(yī)院向23名自然人配發(fā)316.67萬(wàn)股股份，這23名自然人中，22人為佳世達(dá)科技及附屬公司與明基醫(yī)院的高級(jí)職員，1人為其中職員的配偶，此次配發(fā)為明基醫(yī)院2011年的股權(quán)激勵(lì)，后續(xù)公司還推出了2013年、2019 年的股權(quán)激勵(lì)。

同時(shí)，佳世達(dá)科技全資子公司及Leader International按面值認(rèn)購(gòu)明基醫(yī)院1,324,036及509,297股新股份。Leader International在此次認(rèn)購(gòu)中的出資為61.12萬(wàn)美元，此時(shí)明基醫(yī)院的估值為1.54億美元。

兩年后，明基醫(yī)院又向佳世達(dá)科技及其附屬公司發(fā)行4.5億股股份。而在此之前，明基醫(yī)院還發(fā)生3起股權(quán)轉(zhuǎn)讓。曾獲股權(quán)激勵(lì)的南京明基醫(yī)院前院長(zhǎng)及佳世達(dá)科技的一名前雇員向佳世達(dá)科技全資子公司Darly Venture (L)轉(zhuǎn)讓股份，Leader International因部分股東退出向Darly Venture (L)轉(zhuǎn)讓股份。3起股權(quán)轉(zhuǎn)讓的具體價(jià)格與股數(shù)并未在招股書(shū)中說(shuō)明。

此次變動(dòng)后，明基醫(yī)院由佳世達(dá)科技持股93.62%，Leader International持股3.81%、蔡長(zhǎng)海持股0.86%及21名自然人持股1.71%。

2014年-2015年，明基醫(yī)院引入兩名投資人：CDH與盛弘。其中，CDH以1億美元認(rèn)購(gòu)明基醫(yī)院6058.5萬(wàn)股股份，盛弘以841.29萬(wàn)美元向Leader International購(gòu)買了525.8萬(wàn)股股份。

Leader International此前合計(jì)向明基醫(yī)院投資1161.12萬(wàn)美元，通過(guò)此次交易便回本了72.45%。而此次交易后明基醫(yī)院的估值達(dá)到3.75億美元。

2015年，Leader International再將明基醫(yī)院的59.78萬(wàn)股股份按面值轉(zhuǎn)讓予Darly Venture (L)；2017年3月，明基醫(yī)院又向Darly Venture (L)發(fā)行了1000萬(wàn)股股份。另外，Leader International還向佳世達(dá)科技的財(cái)務(wù)長(zhǎng)轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)。

2019年，明基醫(yī)院再次推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，由Darly Venture (L)將164萬(wàn)股股份轉(zhuǎn)讓予佳世達(dá)集團(tuán)的部分僱員。

2023年8月17日，明基醫(yī)院為數(shù)不多的投資人之一CDH退出，向佳世達(dá)科技轉(zhuǎn)讓持有的全部股份，約占明基醫(yī)院當(dāng)時(shí)總股本的24.73%，作價(jià)達(dá)1.95億美元。由持股來(lái)看，CDH是除佳世達(dá)科技外，持股明基醫(yī)院最多的股東。按入股價(jià)計(jì)算，CDH凈賺9500萬(wàn)美元。而通過(guò)此次交易，可推斷當(dāng)時(shí)明基醫(yī)院的估值約為7.89億美元。

截至遞表，明基醫(yī)院的控股股東為佳世達(dá)科技，合計(jì)持股比例95.02%。此外公司股東還包括盛弘，持股2.15%；蔡長(zhǎng)海，持股0.61%；Leader International，持股0.29%。

2.境內(nèi)運(yùn)營(yíng)主體的收權(quán)與增資

進(jìn)行境外主體股權(quán)挪騰的同時(shí)，明基醫(yī)院還完成境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的收權(quán)。

南京明基醫(yī)院的注冊(cè)資本為300萬(wàn)元，在設(shè)立之初由佳世達(dá)科技、南京市國(guó)有資產(chǎn)投資、南京市中醫(yī)院分別持有70%、20%及10%。

2005年，佳世達(dá)科技將南京明基醫(yī)院挪騰至明基醫(yī)院全資子公司。2011年，南京市中醫(yī)院將南京明基醫(yī)院10%的股權(quán)0代價(jià)轉(zhuǎn)讓予南京市國(guó)有資產(chǎn)投資。同時(shí)，明基醫(yī)院對(duì)南京明基醫(yī)院增資300萬(wàn)元，之后南京明基醫(yī)院由明基醫(yī)院持85%，南京市國(guó)有資產(chǎn)投資持15%。

2015 年，明基醫(yī)院拿下南京明基醫(yī)院最后15%的股權(quán)，作價(jià)9660萬(wàn)元。經(jīng)過(guò)數(shù)輪增資后，截至2023 年10 月19 日，南京明基醫(yī)院注冊(cè)資本為1.92億美元。

而蘇州明基醫(yī)院成立之初注冊(cè)資本為240萬(wàn)元，由佳世達(dá)科技與蘇州蘇高新各持70%及30%。2006年，佳世達(dá)科技將股權(quán)挪騰至明基醫(yī)院全資子公司，2015年，明基醫(yī)院再以7740.2萬(wàn)元收下蘇州明基醫(yī)院30%的股權(quán)。

經(jīng)過(guò)兩輪增資后，截至2017年2月20日，蘇州明基醫(yī)院的注冊(cè)資本達(dá)到6.02億元。

截至遞表，明基醫(yī)院的眾高層均來(lái)自于佳世達(dá)科技。

如公司執(zhí)行董事兼執(zhí)行長(zhǎng)蕭澤榮，為佳世達(dá)科技資深副總經(jīng)理兼全球制造總部總經(jīng)理；公司董事長(zhǎng)陳其宏則是佳世達(dá)科技董事長(zhǎng)兼執(zhí)行長(zhǎng)；非執(zhí)行董事洪秋金為佳世達(dá)科技副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)長(zhǎng)兼發(fā)言人；非執(zhí)行董事王黎明為佳世達(dá)集團(tuán)中國(guó)區(qū)法務(wù)長(zhǎng)。

遞表前患者人數(shù)大幅增長(zhǎng)，主要為門診患者

招股書(shū)顯示，截至2023年底，明基醫(yī)院旗下?lián)碛械膬杉揖C合性醫(yī)院總運(yùn)營(yíng)面積合計(jì)約38 萬(wàn)平方米，總注冊(cè)床位數(shù)1,850張，擁有超900人的醫(yī)生團(tuán)隊(duì)。

其中，南京明基醫(yī)院是江蘇省南京市首家獲得三甲評(píng)級(jí)的民營(yíng)醫(yī)院，也是江蘇省最大的民營(yíng)營(yíng)利性綜合醫(yī)院。截至2023年末，南京明基醫(yī)院登記床位數(shù)為1,050張，醫(yī)生人數(shù)為566人，其他醫(yī)療專業(yè)人員數(shù)量為1,030人。

蘇州明基醫(yī)院則是一家三級(jí)綜合性醫(yī)院，是江蘇省內(nèi)僅有的幾家獲得JCI認(rèn)證的綜合醫(yī)院之一。截至2023年末，蘇州明基醫(yī)院的登記床位數(shù)為800張，醫(yī)生人數(shù)364人，其他醫(yī)療專業(yè)人員數(shù)量692人。

近三年來(lái)，南京明基醫(yī)院為明基醫(yī)院貢獻(xiàn)了大部分收入。2021年-2023年，明基醫(yī)院的收入分別為22.24億元、23.36億元及26.88億元。其中，南京明基醫(yī)院貢獻(xiàn)的收入占比分別為64.8%、62.2%及63.5%，剩余部分由蘇州明基醫(yī)院貢獻(xiàn)。

分業(yè)務(wù)來(lái)看，明基醫(yī)院收入主要來(lái)自于住院醫(yī)療服務(wù)及門診醫(yī)療服務(wù)兩項(xiàng)業(yè)務(wù)，2021年-2023年，住院醫(yī)療服務(wù)貢獻(xiàn)收入占比52.9%、51.4%及51.9%；門診醫(yī)療服務(wù)貢獻(xiàn)收入占比為45.8%、47.3%、47%。

住院醫(yī)療服務(wù)方面，2021年-2023年，明基醫(yī)院的住院人次分別為6.14萬(wàn)人、6.17萬(wàn)人及8.19萬(wàn)人，2023年度的住院人數(shù)出現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)。而門診醫(yī)療服務(wù)方面，明基醫(yī)院在同期內(nèi)的門診人次分別為160.41萬(wàn)人、168.06萬(wàn)人及200.23萬(wàn)人，同樣是在2023年度出現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)。2023年的總患者數(shù)較2022年增長(zhǎng)了34.19萬(wàn)人，平均每天的門診患者將近5500人。

患者人數(shù)的增加必然對(duì)明基醫(yī)院的收入增長(zhǎng)有正面影響。不過(guò)，在2023年，明基醫(yī)院住院患者及門診患者的平均支出都有所下滑。其中住院患者平均支出17,042元，同比下滑4.9%；門診患者平均支出584元，同比下滑2.5%。

明基醫(yī)院2023年增加的患者多就診于南京明基醫(yī)院。2023年，南京明基醫(yī)院的住院患者為5.06萬(wàn)人，同比增加1.05萬(wàn)人；門診患者為132.76萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)21.3萬(wàn)人。同期蘇州明基醫(yī)院的住院患者為3.13萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)4400人；門診患者為67.47萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)10.87萬(wàn)人。

隨著患者數(shù)量的不斷增加，明基醫(yī)院的醫(yī)生人數(shù)也逐步上升，其中主要為主治醫(yī)師人數(shù)的增加。2021年-2023年，明基醫(yī)院的主任醫(yī)師及副主任醫(yī)師人數(shù)分別為283、293、298人；主治醫(yī)師人數(shù)分別為216人、219人、304人，兩者人數(shù)均呈上升，而住院醫(yī)師的人數(shù)分別為348人、340人及328人，出現(xiàn)減少。截至2023年末，明基醫(yī)院的醫(yī)生數(shù)量為930人，較2022年同期增長(zhǎng)78人。

值得注意的是，截至遞表，明基醫(yī)院面臨61 起未決醫(yī)療糾紛，其中18起正在進(jìn)行由患者或其家屬提起的訴訟程序，而在18起訴訟中，8起涉及患者死亡。

2021年-2023年期間，明基醫(yī)院解決與患者及其家屬的醫(yī)療糾紛所需支付的金錢賠償及減免治療費(fèi)用總額為1250萬(wàn)元。

凈利潤(rùn)率曾低至3%，聯(lián)營(yíng)企業(yè)拖后腿卻不斷追加投資

明基醫(yī)院營(yíng)收增長(zhǎng)的同時(shí)，營(yíng)業(yè)成本也隨之增在。2022及2023年，明基醫(yī)院的收入同比增長(zhǎng)5%及15%，而營(yíng)業(yè)成本增長(zhǎng)3.7%及11.62%，成本增速不及營(yíng)收，讓明基醫(yī)院的毛利率持續(xù)上升，2021年-2023年，公司毛利率分別為15.3%、16.4%及18.9%。

刨去所有成本后，明基醫(yī)院連續(xù)3年錄得盈利，2021年-2023年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6907.5萬(wàn)元、8955萬(wàn)元及1.67億元，呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，同期內(nèi)的凈利潤(rùn)率分別為3.1%、3.8%及6.2%。

不過(guò)，明基醫(yī)院的合聯(lián)營(yíng)企業(yè)卻拖了業(yè)績(jī)后腿。招股書(shū)顯示，明基醫(yī)院聯(lián)營(yíng)公司為東暉醫(yī)療及南京銀廈健康，2021年-2023年間，這兩家企業(yè)均錄得虧損，而明基醫(yī)院分占的虧損為650萬(wàn)元、2210萬(wàn)元及2380萬(wàn)元。

報(bào)告期內(nèi)分占聯(lián)營(yíng)公司虧損明細(xì)：

其中，東暉醫(yī)療的虧損連年擴(kuò)大，同期內(nèi)明基醫(yī)院分占該公司的虧損分別為294.1萬(wàn)元、2009.9萬(wàn)元及2205.4萬(wàn)元。

而根據(jù)招股書(shū)披露，2021年-2023，明基醫(yī)院分占聯(lián)營(yíng)公司的資產(chǎn)凈值先降后升，降的原因是東暉醫(yī)療虧損，升則是明基醫(yī)院在2023年末增加了對(duì)該公司的股權(quán)投資。當(dāng)年12月，明基醫(yī)院向第三方收購(gòu)東暉醫(yī)療額外3.65%股權(quán)，代價(jià)為3633萬(wàn)元。在交易后，明基醫(yī)院在東暉醫(yī)療的持股為17.78%。

不僅如此，2024年1月，明基醫(yī)院還為東暉醫(yī)療注資1億元，與以換取東暉醫(yī)療額外7.49%的股權(quán)，交易后明基醫(yī)院在東暉醫(yī)療的持股再升至25.27%，注資款已于2024年2月2日全部付清。

連續(xù)增持一家持續(xù)虧損企業(yè)的，明基醫(yī)院是出于怎樣的考量？

除了業(yè)務(wù)帶來(lái)的收入外，明基醫(yī)院還享有政府補(bǔ)貼。其中，2022年的政府補(bǔ)貼高達(dá)1392.3萬(wàn)元，而2021年及2023年分別為935.2萬(wàn)元及166.3萬(wàn)元。

明基醫(yī)院除去營(yíng)業(yè)成本外的各項(xiàng)成本中，行政成本逐年增長(zhǎng)，2021年-2023年分別為2.06億元、2.18億元及2.41億元。

而公司財(cái)務(wù)成本卻逐年下降，同期內(nèi)融資成本凈額分別為2012.3萬(wàn)元、1549.1萬(wàn)元及422.8萬(wàn)元，招股書(shū)中解釋原因?yàn)殂y行貸款及其他借款的利息減少；及南京明基醫(yī)院及蘇州明基醫(yī)院二期建設(shè)導(dǎo)致在建工程資本化利息開(kāi)支增加。

銀行貸款與利息支出變化背離，短債缺口3.63億元

近3年來(lái)，明基醫(yī)院的銀行貸款呈上升趨勢(shì)。分別截至2021年末、2022年末及2023年末，明基醫(yī)院一年內(nèi)到期的銀行貸款為1.75億元、4.1億元及4.2億元，銀行貸款總額則分別為3.35億元、4.95億元、5.94億元。

而如前文所述，明基醫(yī)院的融資成本凈額卻在逐年下降，這與銀行存款的變動(dòng)并不一致。

由于明基醫(yī)院持續(xù)錄得盈利，公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額持續(xù)保持正值，2021年-2023年分別為1.04億元、3.33億元及3.58億元。

而公司的投資現(xiàn)金流與融資現(xiàn)金流卻多為負(fù)值。同期內(nèi)，明基醫(yī)院的投資現(xiàn)金流分別為-1.85億元、-2.55億元及-3.5億元；融資現(xiàn)金流分別為-767.2萬(wàn)元、-3253.1萬(wàn)元及8189.3萬(wàn)元。融資現(xiàn)金流在2023年回正。

招股書(shū)披露，明基醫(yī)院2023年融資現(xiàn)金流為正主要是因于銀行貸款7.44億元。而前兩年融資現(xiàn)金流為負(fù)除了由償還銀行貸款導(dǎo)致外，還償還了一名關(guān)聯(lián)方的借款。

截至2021年末，明基醫(yī)院的應(yīng)付款中，有一筆關(guān)聯(lián)方的借款，金額為1.74億元。招股書(shū)披露，給明基醫(yī)院借款的關(guān)聯(lián)方為蘇州佳世達(dá)光電有限公司，為佳世達(dá)科技全資子公司。

2021年及2022年，蘇州佳世達(dá)光電有限公司分別向明基醫(yī)院借款1.7億元及1.2億元，明基醫(yī)院于2022年清償關(guān)聯(lián)方貸款。

同時(shí)，截至各期末，明基醫(yī)院所持的貨幣資金分別為8995萬(wàn)元、1.36億元及2.26億元，2023年末所持的貨幣資金不足以覆蓋一年內(nèi)到期的銀行貸款，短債缺口為1.94億元。

而至2024年2月末，明基醫(yī)院一年內(nèi)到期的銀行貸款增長(zhǎng)至6.01元，而公司手持的貨幣資金為2.38億元，短債缺口進(jìn)一步擴(kuò)大至3.63億元。同期末明基醫(yī)院的總債務(wù)為7.75億元。

而分別截止2021年末、2022年末、2023年末及2024年2月末，明基醫(yī)院的流動(dòng)負(fù)債均高于流動(dòng)資產(chǎn)，錄得流動(dòng)負(fù)債凈額分別為6.38億元、7.13億元、6.6億元及7.77億元。

附：明基醫(yī)院上市發(fā)行中介機(jī)構(gòu)清單

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