作者/司凡星? ? ?來源/博望財經(jīng)

預(yù)告顯示，公司2024年全年歸母凈利潤預(yù)計僅為3807萬元至5150萬元，同比暴跌78.11%-83.82%；扣非凈利潤縮水至2102萬元-2844萬元，降幅達(dá)84.15%-88.28%。

更令市場嘩然的是，這家“酒類流通第一股”在第四季度單季虧損1.2億元的背景下，竟于年中突擊分紅4.9億元，占前三季度凈利潤的292%。實控人吳向東家族通過持股63.47%獨(dú)得約3.1億元，而同期公司存貨攀升至34.63億元的歷史高位，短期債務(wù)激增至19億元，現(xiàn)金短債比跌至0.46的警戒線。

在白酒行業(yè)深度調(diào)整的當(dāng)下，華致酒行的危機(jī)不僅是經(jīng)營困局的爆發(fā)，更是一場資本套利與行業(yè)變革交織的復(fù)雜敘事。

01

業(yè)績斷崖與現(xiàn)金流危機(jī)：名酒代理模式的潰敗

華致酒行的崛起，與其綁定茅臺、五糧液的戰(zhàn)略密不可分。2019年上市時，公司憑借名酒代理權(quán)，毛利率穩(wěn)定在20%以上，凈利潤率超9%。

然而，這一模式在2024年迎來致命轉(zhuǎn)折。白酒市場的“價格倒掛”現(xiàn)象愈演愈烈——茅臺、五糧液等酒企為保利潤持續(xù)提高出廠價，但終端零售價受消費(fèi)降級沖擊不升反降。以53度飛天茅臺為例，其2024年出廠價上漲至1169元/瓶，終端零售價卻從3000元高位回落至2600元，渠道商利潤空間被壓縮至不足5%，名酒代理商已成“夾心層”。

酒業(yè)分析師李清指出，“上游掌握定價權(quán)，下游追求性價比，中間商的角色正在失去價值。”?

利潤縮水的背后，是存貨高企與現(xiàn)金流的“死亡螺旋”。?截至2024年三季度末，華致酒行存貨金額達(dá)34.63億元，同比增長19.8%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從90天拉長至180天。與之形成鮮明對比的是，合同負(fù)債（客戶預(yù)付款）同比暴跌66.4%，僅剩1.39億元，經(jīng)銷商拿貨意愿降至冰點(diǎn)。

更嚴(yán)峻的是現(xiàn)金流惡化。2024年前三季度，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-3.93億元，同比驟降200.96%，而短期債務(wù)激增至19億元，貨幣資金僅剩8.75億元。某投行人士直言：“按照當(dāng)前消耗速度，華致酒行的現(xiàn)金流撐不過2025年第二季度。” ?

與此同時，更深層的結(jié)構(gòu)性矛盾浮出水面。華致酒行的商業(yè)模式高度依賴“壓貨返利”——通過向經(jīng)銷商壓貨換取短期收入，但這一模式在經(jīng)濟(jì)下行周期中加速反噬。2024年，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從45天延長至72天，經(jīng)銷商回款能力持續(xù)惡化。

與此同時，酒企直銷比例提升進(jìn)一步擠壓渠道利潤：茅臺直銷收入占比從2019年的8%飆升至2024年的48%，五糧液則通過“云店”系統(tǒng)直連消費(fèi)者，傳統(tǒng)代理商逐漸淪為庫存“蓄水池”。

當(dāng)存貨積壓與現(xiàn)金流枯竭形成惡性循環(huán)，華致酒行的經(jīng)營困境已無法掩蓋。然而，令人費(fèi)解的是，在財報數(shù)據(jù)亮起紅燈的同時，公司管理層卻選擇了一條更具爭議的路徑——大額分紅。?

02

大額分紅與實控人套現(xiàn)：資本游戲的“精準(zhǔn)算計”?

在業(yè)績持續(xù)下滑的背景下，華致酒行的資本操作顯得異常激進(jìn)。

2024年7月和11月，公司先后實施兩次現(xiàn)金分紅，總額達(dá)4.9億元，占前三季度凈利潤的292%。耐人尋味的是，分紅時點(diǎn)恰好趕在四季度虧損曝光前。第一次分紅于半年報發(fā)布前實施，第二次則在三季報發(fā)布后迅速落地。

彼時公司現(xiàn)金流已岌岌可危：2024年6月末貨幣資金10.09億元，短期債務(wù)14.27億元；至9月末，現(xiàn)金縮水至8.75億元，債務(wù)卻增至19億元。華致酒行聲稱分紅是為“響應(yīng)資本市場高質(zhì)量發(fā)展號召”，但其過往六年累計分紅僅4.5億元，2024年單年分紅額竟超過歷史總和。

這一操作的直接受益者是實控人吳向東家族。通過控股平臺持股63.47%，其獨(dú)自分得約3.1億元。而市場質(zhì)疑聲隨之而來：“這已不是常規(guī)分紅，而是變相抽逃資金。”更值得警惕的是，2024年9月，華致酒行以“優(yōu)化資金結(jié)構(gòu)”為由申請了15億元授信額度，被質(zhì)疑為“借新還舊”的財務(wù)游戲。

突擊分紅背后，或許隱藏著吳向東對行業(yè)前景的悲觀預(yù)期。在白酒渠道變革的浪潮下，傳統(tǒng)經(jīng)銷商的生存空間正被加速擠壓。

資本套利路徑的深層邏輯逐漸清晰。吳向東自2019年起通過華致酒行IPO、旗下珍酒李渡（HK06979）港股上市等資本運(yùn)作累計套現(xiàn)超30億元，而華致酒行近三年研發(fā)投入僅占營收0.3%，遠(yuǎn)低于行業(yè)1.5%的平均水平。

這種“重分紅輕投入”的策略，使得公司在新零售轉(zhuǎn)型中步步落后。對比酒類電商平臺1919（NEEQ:830993）同期研發(fā)投入占比2.1%、數(shù)字化用戶突破2000萬的數(shù)據(jù)，華致酒行的戰(zhàn)略短視暴露無遺。

分紅的喧囂背后，華致酒行的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型卻顯得蒼白無力。當(dāng)資本套利的狂歡逐漸退潮，行業(yè)變革的巨浪已撲面而來。

03

戰(zhàn)略迷途與行業(yè)洗牌：渠道商的生死抉擇?

華致酒行的困境，本質(zhì)上是白酒行業(yè)渠道變革的縮影。

2023年，茅臺直銷收入同比增長36%，占比突破45%；五糧液直銷收入達(dá)304.6億元，占比40.3%。（2024年直銷數(shù)據(jù)暫未公開）頭部酒企通過自營電商、直營店和定制酒業(yè)務(wù)，逐步收回渠道控制權(quán)。“直銷模式下，酒企每瓶酒的利潤可增加30%，傳統(tǒng)經(jīng)銷商的價值鏈被徹底重構(gòu)。”酒業(yè)專家王強(qiáng)分析稱，“華致酒行若不能跳出‘搬運(yùn)工’角色，只會進(jìn)一步邊緣化。”?

與此同時，華致酒行的轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略也陷入“口號化”泥潭。公司提出的“連鎖門店3.0”計劃宣稱要打造“酒類體驗中心”，但實際執(zhí)行中仍以鋪貨為核心。2024年新開門店單店平均庫存從500萬元增至800萬元，坪效卻下降15%至1.2萬元/平方米。

主推的荷花酒系列更顯頹勢：2023年銷售額同比暴跌41%，庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)高達(dá)270天，遠(yuǎn)高于行業(yè)120天的平均水平。數(shù)字化建設(shè)方面，公司宣稱投入的“智慧供應(yīng)鏈系統(tǒng)”仍停留在訂單跟蹤層面，而競爭對手酒仙網(wǎng)（NEEQ:833919）已實現(xiàn)C2M定制、動態(tài)庫存調(diào)配等深度應(yīng)用。

此外，消費(fèi)趨勢的顛覆性變化加劇危機(jī)。艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，2024年Z世代白酒消費(fèi)者中，58.7%通過直播電商購買，僅12%選擇傳統(tǒng)煙酒店渠道。而華致酒行線上渠道收入占比不足15%，直播帶貨場均銷售額不足百萬元，同期1919抖音旗艦店單場GMV超5000萬元。

更嚴(yán)峻的是，年輕消費(fèi)者對“品牌故事”的訴求正在瓦解名酒溢價。華致酒行主推的“名酒保真”賣點(diǎn)，在市場監(jiān)管總局2024年抽查中反而曝出3批次產(chǎn)品溯源信息不全的問題。?

毋庸置疑的是，渠道商的生存法則正在被改寫。而成功轉(zhuǎn)型者如怡亞通，通過孵化自有品牌“釣魚臺琺瑯彩”實現(xiàn)毛利率提升至35%；失敗案例則如銀基集團(tuán)（HK00886），因過度依賴茅臺經(jīng)銷權(quán)于2023年退市。

華致酒行如果不能在構(gòu)建自有品牌矩陣、打造差異化服務(wù)體驗、重建數(shù)字化能力等方面破局，恐將步銀基后塵。

當(dāng)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型淪為口號，資本套利成為救命稻草，華致酒行的命運(yùn)已與行業(yè)變革的洪流緊密捆綁。

END

華致酒行的故事，是一部關(guān)于路徑依賴與資本短視的警示錄。吳向東的突擊分紅或許能為家族套現(xiàn)數(shù)億元，但若無法解決商業(yè)模式陳舊、現(xiàn)金流枯竭、競爭力流失等根本問題，這家曾經(jīng)的行業(yè)龍頭恐將淪為資本游戲的犧牲品。

白酒行業(yè)的洗牌仍在加速。當(dāng)消費(fèi)理性化、渠道扁平化、競爭白熱化成為新常態(tài)，唯有真正擁抱變革的企業(yè)才能生存。而按照當(dāng)前現(xiàn)金流消耗速度，華致酒行或在2025年面臨債務(wù)違約風(fēng)險；若存貨減值計提比例從當(dāng)前的3%提升至行業(yè)平均的5%，將直接吞噬全年利潤。

而資本市場已用腳投票。截至2024年末，公司市值較2021年高點(diǎn)蒸發(fā)82%，動態(tài)市盈率跌至15倍，低于酒類流通板塊23倍的中位數(shù)，市場留給華致酒行的時間，或許已經(jīng)所剩無幾。