作者|孟祥娜? 編輯|胡芳潔? ?來源|創業最前線??審核|頌文

在很多80、90后的記憶深處，背背佳的身影鮮明而深刻。

20世紀末，電視購物節目中，青少年穿上背背佳前后，身形與姿態的顯著對比廣告高頻閃現。“背背佳，挺起你的自信！”等洗腦廣告，更是精準擊中家長對孩子體態的焦慮。

1998年，其銷售額便達4.5億元，2005年簽約超女何潔代言、贊助超女巡演，更是將熱度推向頂峰，成為一代人的“體態矯正記憶”。

然而，盛極一時的背背佳卻在2006年陷入危機：涉嫌虛假宣傳，功效遭專家質疑，“僅持有服裝行業批文，非醫療器械或保健品”的事實被曝光，品牌聲譽一落千丈，并逐漸淡出大眾視野。

直到2022年，可孚醫療以1.77億元收購背背佳運營主體橡果貿易，這個沉寂多年的品牌才迎來轉機。

不過，進入2025年上半年，可孚醫療卻面臨業績雙降困局，公司實現營收約15億元，同比下滑4%；歸母凈利潤約1.7億元，同比下滑9.5%。

近日，可孚醫療向港交所遞交招股書，啟動赴港上市進程。早在四年前，可孚醫療已在A股創業板敲鐘上市。

可孚醫療此次赴港募資的用途是什么？是優先填補“高分紅、高負債”帶來的資金缺口，還是聚焦背背佳的產品迭代與海外拓展？

業績下滑，最大客戶近三年交易額減少3億

說起可孚醫療，很多人會先想到“背背佳的母公司”。

不過值得注意的是，市場關注度較高的“背背佳”，僅是其眾多產品中的一員。而且，背背佳品牌并非可孚醫療自主培育，而是2022年收購而來。

背背佳最早由杜國楹創立，2005年轉售橡果國際，2022年才歸于可孚醫療旗下。正是依托背背佳、輪椅、助聽器等產品，公司在細分領域形成了一定優勢。

根據弗若斯特沙利文的資料，按2024年中國銷售額計算，可孚醫療在家用醫療器械企業中排名第二，家用康復輔具類產品排名第一，矯姿帶產品排名第一，市場份額達到近30%，高于微醫、3M、Keep等同行公司。

圖 / 公司官網

從營收規模上來看，近五年可孚醫療整體保持增長態勢，營收已由2020年的約24億元增長至2024年約30億元，但歸母凈利潤卻不及前幾年，由2020年的4.24億元降至2024年的3.12億元，盈利效率有所承壓。

圖 / Wind

進入2025年上半年，公司業績仍未好轉，營收15億元，同比下滑4%；歸母凈利潤1.7億元，同比下滑9.5%。公司表示，營收下滑的原因主要由于呼吸類產品的銷售額下降所致。

實際上，可孚醫療還對大客戶存在較高依賴。從數據來看，2022年至2024年及2025年上半年，公司前五大客戶貢獻的營收占比分別為40.8%、43.8%、33.7%和36.7%。其中第一大客戶的營收占比常年維持在20%至30%區間，是公司重要的收入來源。

這意味著，若大客戶出現采購需求減少、合作調整等情況，可能會對公司營收規模產生較為明顯的沖擊。

值得注意的是，公司最大客戶（客戶A）的銷售貢獻已呈現逐年下降趨勢。2022年至2024年，客戶A向公司購買的產品/服務帶來的收入分別為8.57億元、7.7億元、5.64億元，三年間減少了3億多元，下滑幅度超34%。

在此期間，公司的整體營收規模僅增加0.06億元，大客戶貢獻收入的下滑對公司整體營收增長的拖累顯著。

針對這一情況，「創業最前線」就客戶A銷售額減少的具體原因以及是否與競品競爭有關，向可孚醫療提出疑問，但截至發稿，尚未獲得回復。

在營收利潤雙降、大客戶依賴隱憂未消的背景下，可孚醫療該如何突破當前業績困境、找到新的增長曲線？

?加大營銷促銷售，研發投入縮減

作為可孚醫療的核心產品，背背佳曾是支撐公司營收的關鍵支柱，在業績承壓的當下，更被寄予破局厚望，但市場口碑分化與增長乏力，卻是它不得不面對的現實。

在小紅書平臺上，大量消費者的真實體驗直指產品痛點。有用戶分享“為矯正駝背買了背背佳，戴久了腰板確實‘被撐直’，可沒多久就發現胸椎前移，連呼吸都變淺了，真心覺得是智商稅”；也有家長無奈表示“花三百多給孩子買的，戴了快倆月，駝背沒改善多少，孩子倒總說勒得難受，最后只能閑置”。

而在黑貓投訴平臺上，“無任何矯正效果”的投訴更是屢見不鮮，進一步加劇了市場對產品功效的質疑。

圖 / 黑貓投訴

更值得關注的是，背背佳并非醫療器械，僅是消費級產品。這一點在淘寶商品頁面上有著明確標注。但不少消費者在購買時，仍會因矯正駝背的宣傳預期，將其與醫療級矯正效果掛鉤。

圖 / 淘寶

社交媒體上，有骨科醫生曾表示，體態問題多源于肌肉力量失衡，靠墻站立、核心訓練等主動運動才能從根本改善，矯姿帶頂多算“物理提醒工具”，完全替代不了主動鍛煉。

為扭轉口碑、拉動銷量，可孚醫療自收購背背佳后，一直在加大推廣力度：2022年布局抖音賽道、贊助綜藝《快樂再出發》第二季擴大曝光，2024年5月又官宣白鹿為品牌代言人，營銷動作頻頻。

反映在財務數據上，2024年公司廣告費用2595.6萬元，同比增幅達51%，投入力度可見一斑。

依托這些動作，背背佳一度成為公司收入增長引擎。2024年包含背背佳在內的矯姿帶產品收入5億元，帶動康復輔具板塊營收占比升至近四成，60%以上的高毛利率更讓其成為利潤奶牛。

但高額營銷未能換來持續增長，2025年上半年形勢急轉直下。康復輔具類板塊營收同比下滑6.41%，直接拖累公司整體業績，背背佳等產品的增長瓶頸已清晰顯現。

除背背佳外，可孚醫療已覆蓋200個產品品類，形成了包含康復輔具類、醫療護理類、健康監測類、呼吸支持類、中醫理療類及其他五大家用醫療產品矩陣，同時覆蓋了家庭健康管理的多個場景。

眾多品類中，誰能擔負增長重任？

圖 / 公司財報

可孚醫療產品矩陣看似豐富，產品結構卻暗藏隱憂：核心的健康監測產品如血糖儀、血壓計等，深陷同質化競爭，相較三諾生物、歐姆龍缺乏獨特優勢；呼吸機、制氧機等品類與魚躍醫療差距明顯。

更關鍵的是，近年公司研發費用與研發人員持續縮減，進一步削弱了長期創新能力。

2024年、2025年上半年，公司研發費用分別為9641萬元、4005萬元，同比縮減16%、13%。2025年6月末，公司研發人員389人，較2024年末424人減少了35人。

為了拓展業務邊界，可孚醫療近年選擇以收購促發展。除已收購的背背佳等品牌外，具體動作包括：2020年1月，收購國內家用制氧品牌氧立得；2023年12月，以5980萬元收購醫療器械生產企業影邁科技29.38%股權。這只是其部分收購案例。

進入2025年，公司的收并購動作還在持續，1月，花費1.5億元收購上海華舟壓敏膠制品有限公司94.35%股權，將華舟品牌收入麾下。6月，公司再次花費1.6億元收購中國香港地區知名的醫療產品零售及批發商喜曼拿醫療系統有限公司87.6%的股權，將線下門店網絡拓展至香港。

圖 / 公司中報

頻繁的收購動作也反映在財務數據中，截至2025年6月末，可孚醫療商譽值達到3.67億元，占公司凈資產的比例為8%。

這一商譽規模源于多起收購中對標的資產未來收益的評估溢價，而后續商譽是否存在減值風險，與被收購標的實際經營表現直接相關。若標的公司未能達到預期盈利目標，公司需根據會計準則計提商譽減值，這將對當期利潤產生直接影響。

?一邊高額分紅，一邊頻繁融資

回溯可孚醫療的發展，要追溯到2007年，由張敏和聶娟夫婦創立，彼時，公司附屬公司好護士成立，主要從事家用醫療器械零售門店運營。

2009年，公司前身湖南可孚醫療科技發展有限公司成立，將可孚作為家用醫療器械自有品牌。

經過十余年的發展，2021年，張敏和聶娟夫婦帶領可孚醫療在創業板上市。次年，聶娟以70億財富位列《2022家大業大酒·胡潤全球富豪榜》第3031名。

目前，張敏擔任公司董事長及總裁；聶娟曾任副董事長，現已不在公司任職。不過，夫妻二人通過直接持股及間接控制合計擁有公司53.94%的股權，為公司實控人。

這其中，張敏直接持有可孚醫療5.79%股權，聶娟直接持股1.67%，二人通過長沙械字號醫療投資有限公司（持股40.69%）和長沙科源同創創業投資合伙企業（持股5.79%）實現間接控股。

在股東回報層面，可孚醫療上市后保持每年分紅的穩定策略，累計分紅金額達12.35億元。即便2024年，公司仍實施分紅3.66億元，這一金額甚至超過同期歸母凈利潤。

按實控人持股比例估算，張敏、聶娟夫婦通過分紅累計獲得超6億元收益。

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圖 / 同花順

不過，隨著公司“買買買”式收購的推進，其資金狀況逐漸成為市場關注焦點。2021年公司以93.09元/股發行價募集資金37.24億元，扣除費用后實際募資凈額35.26億元；但截至2025年6月末，未使用的募集資金僅剩余1.5億元，近4年募資使用進度超95%。與之對應的是，公司當前股價約39元/股，較發行價下跌超58%。

從短期財務數據來看，可孚醫療當前持有12.6億元貨幣資金及11.63億元交易性金融資產，現金及現金等價物儲備相對充足；負債端則表現為5.3億元短期借款，無長期借款，資產負債率為25%，處于行業較低水平，短期償債壓力較小。

但需注意的是，這一“穩健”需結合資金用途看：持續收購需不斷投入資金，且前期募資已基本消耗，現有資金需同時覆蓋日常經營、收購支出與分紅，實際資金壓力被部分掩蓋。

當前可孚醫療面臨兩大核心資金需求：一是海外市場拓展緩慢，需資金支持渠道搭建與品牌推廣；二是收并購戰略仍在推進，后續標的整合與新收購均需資金支撐。

在此背景下，公司籌劃港交所上市的邏輯逐漸清晰——若成功上市，既能新增國際融資渠道、補充資金儲備，也能借助香港資本市場的國際化屬性，為跨境收購與海外業務拓展提供便利，緩解當前資金需求壓力，推動全球化戰略落地。

只是市場難免困惑：可孚醫療一邊堅持高額分紅，另一邊又頻繁借助資本市場融資——A股上市募資消耗殆盡后，又籌劃港股上市補充資金，這種操作背后的最終目的，究竟是為業務擴張持續“輸血”，還是為了優先回報股東及實控人？

這些均需可孚醫療給出答案。