來源|港灣商業觀察 作者|蕭秀妮

10月23日，河北彩客新材料科技股份有限公司（以下簡稱，彩客科技）在北交所披露了第一輪審核問詢的回復，保薦機構為中泰證券。

很快11月6日，北交所下發了第二輪審核問詢函，涉及五大方面多個問題。

這家在精細化工領域深耕近二十年的企業，其業績表現、關聯交易與客戶集中度、境外業務風險以及實際控制人控制權的穩定性等核心問題，成為市場關注的焦點。

業績增速不錯，主營產品單價持續下降

據天眼查信息，彩客科技于2005年成立，主要從事精細化工產品研發、生產與銷售。其現有主要產品包含：用于合成高性能雜環類有機顏料喹吖啶酮類顏料重要中間體的DMSS和DATA；合成食品色素檸檬黃重要中間體的DMAS；可用于合成高性能有機顏料，且為光穩定劑生產所需重要原材料的DMS。

2022年至2024年（報告期內），彩客科技營業收入從3.61億元穩步增長至4.54億元；凈利潤從8314.55萬元增長至1.16億元；毛利率從30.61%上升至36.11%，盈利能力逐步增強。

今年上半年，公司實現營收2.83億元，同比增長28.34%；凈利潤8643.46萬元，同比增長60.35%。

彩客科技主營業務為高性能有機顏料中間體、食品添加劑中間體及光穩定劑中間體的研發、生產及銷售。其中，DMSS報告期內的收入分別為1.16億元、1.05億元、1.64億元，占營業收入的比例分別為32.19%、27.91%、36.11%；DATA收入分別為1.16億元、1.22億元、1.48億元，占營業收入的比例分別為32.25%、32.45%、32.48%。

值得留意的是，報告期內，公司四大核心產品的單位銷售價格均呈現連續三年下滑的狀況，其中，DATA產品由8.31萬元/噸降至7.49萬元/噸，DMSS產品由5.24萬元/噸降至4.9萬元/噸，DMAS產品由2.25萬元/噸降至1.88萬元/噸，DMS產品由1.82萬元/噸降至1.53萬元/噸。

不過，數據表明，四大產品的毛利率在同期均有顯著提升。DATA產品的毛利率從27.86%穩步提升至34.82%；DMSS產品表現尤為突出，其毛利率從34.33%大幅提升至45.87%；DMAS產品的毛利率也從27.92%提升至30.99%；DMS產品的毛利率從33.98%增長至38.16%，期末維持穩定，整體盈利水平持續優化。公司綜合毛利率為30.61%、33.12%以及36.11%。

彩客科技在其招股書中指出，公司主要產品的銷售價格調整幅度小于成本下降的幅度，從而使得產品綜合毛利率得以持續提升。報告期內，主要原材料如順酐、甲醇鈉、對甲苯胺和乙醛等的采購價格出現下降，導致產品成本相應降低。此外，由于價格傳導機制存在一定的滯后性，且公司在境外銷售中具備一定的競爭優勢。

盡管彩客科技在成本管控方面取得一定成效，但對于原材料領域的雙重挑戰仍需保持警惕。

一方面，原材料成本占比居高不下。北交所要求彩客科技結合原材料價格傳導機制、上下游議價能力、與主要客戶的定價機制和調價模式、產品單位成本等，說明后續如各類原材料價格回升，彩客科技是否承擔原材料價格上漲的主要風險，補充原材料價格變動對毛利率和利潤的影響并做敏感性分析，量化分析相關風險并補充完善風險揭示和重大事項提示。

報告期內，彩客科技營業總成本分別為2.75億元、2.84億元、3.22億元。其中，主營業務成本分別為2.5億元、2.52億元、2.9億元，占營業成本的比例分別為99.92%、100%、99.98%。而直接材料成本分別為1.39億元、1.33億元、1.45億元，占公司主營業務成本比重分別為55.52%、52.76%和50.12%，原材料采購價格是影響公司主營業務成本的主要因素，原材料價格波動對毛利率及盈利能力影響較大。

彩客科技回復稱，目前公司對原有客戶主要采用了較為穩定的價格策略。對于上游供應商的議價能力，公司主要向生產商直接采購，公司結合供應商的報價、供應穩定性等因素確定供應商并協商確定采購價格；對于下游客戶的議價能力及主要客戶的定價機制和調價模式，公司采取以成本加合理利潤為基礎，在一定利潤空間內隨行就市的產品定價策略。

另一方面，彩客科技供應商集中度問題也較為突出。報告期內，彩客科技對前五名供應商的采購額分別為8231.45萬元、8754.81萬元、8352.9萬元、占采購總額的比例分別為61.28%、65%和55.7%。其中，對淄博齊翔騰達化工銷售有限公司的采購額分別為4291.98萬元、3502.77萬元、2870.9萬元，占采購總額的比例分別為31.95%、26.01%、19.14%。

資深財經評論員皮海洲表示，在供應商集中度方面，雖然公司前五大供應商采購占比曾達65%，但關鍵要看單一供應商的依賴程度。彩客科技對最大供應商的采購占比已從31.95%降至19.14%，這一水平在行業內屬于可控范圍。

皮海洲強調：“只要單個供應商占比不超過30%，且不存在關聯交易利益輸送，這種采購結構是合理的。企業自然傾向于集中采購以穩定供應鏈，最需要警惕的是單一供應商占比超高的極端情況。”

報告期內，彩客科技存在向關聯方采購蒸汽、污水處理、生產用水、對甲苯胺及電費等物資的情況，各期關聯采購的發生金額分別為6912.13萬元、7515.76萬元和6675.76萬元，占當期主營業務成本的比例分別為27.63%、29.81%和23.00%。自2024年2月開始，公司已直接與當地電力公司進行結算，不再通過彩客華煜代扣代繳。

彩客科技坦言，在可預見的未來一段時間內，公司仍將持續形成部分的關聯采購，若公司未能嚴格執行規定的內控制度，無法有效控制關聯交易規模或未能履行關聯交易決策、審批程序，則存在關聯方利用關聯交易損害公司或中小股東利益的風險。

關于內部交易定價機制方面，根據彩客科技于回復問詢函中披露的數據，除彩客華煜與彩客新加坡和彩客華煜（天津）是按市場價格給予少量的折扣，其余均參照市場價格或第三方機構合理定價。

境外收入占比超四成，對賭協議回購金額2.7億

招股書顯示，彩客科技境外業務占比超四成。報告期內，公司主營業務收入中，境內銷售收入分別為1.95億元、2.24億元、2.63億元，占主營業務收入的比例分別為54.2%、59.51%和57.87%；境外銷售收入分別為1.65億元、1.53億元、1.91億元，占境外收入占比分別為45.8%、40.49%和42.13%。

具體而言，DATA和DMS產品主要面向內銷市場，而DMSS和DMAS產品的境外收入占比相對較高，且呈現出持續增長的趨勢。DMSS產品的主要外銷客戶包括DIC集團、印度的Sudarshan和PigmentsServices，這些客戶主要分布在印度、日本、美國等海外地區；DMAS產品的外銷客戶則主要集中在印度地區。

境外市場對彩客科技的貢獻顯著，但其出海之路正面臨匯率波動、關稅壁壘和政策調整三重風險的嚴峻考驗。彩客科技的境外銷售區域主要集中于印度、美國和日本，匯率的不穩定性和出口退稅政策的變化對境外銷售構成了潛在的威脅。

北交所于問詢函中要求彩客科技說明公司主要銷售區域的產業政策、貿易政策和貿易環境對發行人境外銷售策略和市場開拓的影響，分析公司在相關地區業務的可持續性，是否會對公司持續經營產生不利影響，是否影響新訂單的承接。

報告期內，彩客科技的財務費用分別為-137.06萬元、-42.25萬元、-181.64萬元，財務費用率分別為-0.38%、-0.11%、-0.4%，而同行業可比公司的財務費用率均值分別為0.47%、0.89%、0.61%。報告期內，彩客科技因匯率變動產生的匯兌損益分別為-370.83萬元、-150.78萬元和-265.15萬元。

彩客科技表示，公司財務費用率低于同行業可比公司平均水平，主要原因為公司有超過40%的銷售屬于外銷業務，高于同行業其他可比公司，因人民幣兌美元匯率變動所產生的匯兌收益占營業收入的比重，相較于同行業其他公司而言更為顯著。

其中，美國市場的關稅壓力尤為突出。自2018年起，美國對中國有機顏料及其制劑產品加征關稅，彩客科技銷往美國的顏料中間體產品在加征名單之列，報告期內美國已對公司產品加征25%關稅。2025年中美貿易摩擦升級后，盡管部分關稅有所調整，但截至招股說明書簽署之日，公司向美國客戶銷售商品仍面臨高達55%的關稅，其中30%為2025年新增關稅。

雖報告期內來自美國的收入占比分別為11.53%、5.25%和8.57%，占比相對較小，但關稅壓力仍對經營業績造成一定不利影響。此外，若未來其他主要出口國家或地區出臺貿易限制措施，可能進一步影響公司海外銷售。

同時，公司享受出口產品免、抵、退的增值稅優惠政策，報告期內免抵退稅額分別為2016.21萬元、2109.78萬元和2314.45萬元，未來退稅率調整可能對出口業務產生沖擊。

與此同時，彩客科技的客戶結構集中度較高是另一大關注點。按銷售模式分類，彩客科技的終端客戶收入分別為3.48億元、3.5億元、4.05億元，占主營業務收入的比例分別為96.55%、92.92%、89.1%；貿易端客戶收入分別為1241.16萬元、2669.87萬元、4951.777萬元，占主營業務收入的比例分別為3.44%、7.058%、10.90%。

北交所圍繞客戶集中度與主要客戶合作穩定性等向彩客科技進行問詢。彩客科技期內對前五大客戶的銷售金額分別為2.32億元、2.15億元和2.53億元，占同期主營業務收入的比例分別為64.29%、57.05%和55.67%；對最大客戶溫州金源的銷售金額分別為1.17億元、1.18億元、1.32億元，占年度銷售額的比例分別為32.52%、31.35%、29.05%。

彩客科技回復，報告期內公司客戶集中度較高主要系下游行業集中度較高導致，符合行業特征，不會對其持續經營能力產生重大不利影響。

針對客戶集中度問題，皮海洲認為，公司當前55%-64%的前五大客戶銷售占比體現了行業特性。精細化工企業擁有幾個穩定的核心客戶作為“基本盤”反而有利于持續經營。彩客目前單個客戶占比約20%的結構是健康的，既保證了業務穩定性，又保持了發展彈性。

股權結構方面，彩客科技控股股東為彩客化學（香港）有限公司（簡稱“彩客香港”），實際控制人為戈弋，其通過彩客香港持有公司67.99%的表決權。本次發行后，戈弋持股比例雖將下降，但仍對公司擁有絕對控制權，可對發展戰略、經營決策等重大事項施加重大影響。

針對北交所對實際控制人認定的問詢，公司明確表示，未將戈弋配偶綦琳認定為共同實際控制人及一致行動人具備合理性。綦琳未直接持有公司股份，通過彩客新能源、彩客香港間接持股屬于家庭成員財產安排，未在相關主體擔任董事、高級管理人員，不參與經營決策；且其通過RadiantPearlHoldingsLimited持有的彩客新能源表決權已不可撤銷地轉讓給戈弋行使，不具備支配公司行為的權力，雙方亦無一致行動協議安排。

換言之，截至2025年上半年，戈弋未直接持有公司股份，間接持有控股股東彩客香港13.73%的股權；其妻子綦琳間接持有控股股東彩客香港13.73%的股權。戈誠煜、戈誠輝（二者為戈弋與綦琳未成年子女）分別間接持有控股股東彩客香港13.73%的股權，兩人合計間接持股27.46%。

此外，實際控制人控制的其他企業山東彩客新材料的對賭協議引發關注。2023年6月，山東彩客新材料分別引入9名外部機構股東，增資合計2.11億元，相關《股東協議》約定，若山東彩客新材料未能在2026年12月31日前實現合格IPO，機構股東有權要求彩客華煜、山東彩客新材料及戈弋以“每股購買價格×標的股權數額×（1+8%×N）－稅前分紅款”的公式回購股權（N為投資天數/365）。按持股3.5年、未分紅測算，回購金額約2.70億元。

9名外部機構股東包括海南芯創未來一期私募股權投資基金合伙企業（有限合伙）、國創未來彩客（甘肅）私募股權投資基金（有限合伙）、平潭安亦達投資合伙企業（有限合伙）、河北產投新能源發展中心（有限合伙）、中電中金（廈門）智能產業股權投資基金合伙企業（有限合伙）、無錫新高地高精尖產業投資基金合伙企業（有限合伙）、山東舜恒沃泰股權投資合伙企業（有限合伙）、中國石化集團資本有限公司和創新創業新動能股權投資基金（有限合伙）。

對于北交所關于回購協議相關問詢，公司回復，回購主體信用狀況良好，無大額債務逾期或失信情形，擁有多家公司、房產等資產，可通過自有資金、股票質押、資產出售等方式履行回購義務，亦可引入新投資者承接股份，具備相應回購能力，該對賭安排不會對彩客科技實際控制權穩定性造成重大影響。（港灣財經出品）