文/瑞財經 作者/程孟瑤

資本逐利也需要與時間賽跑，為快速夠到上市門檻，通過收購“催肥”業績成為一些擬IPO企業常走的捷徑。有一部分企業借勢起飛獲得良好成長，也有一部分企業在實現上市后出現業績變臉、甚至破發，最終擾亂的是市場秩序。

眼下，資本市場監管出現新動向，證監會將嚴審重罰財務造假、欺詐發行，大幅提高擬上市企業現場檢查比例。這一措施也意味著“催肥”的業績或許不再那么好使。

通過收并購東莞博鉞迎來業績爆發的電路保護元器件制造商，東莞市貝特電子科技股份有限公司（簡稱：貝特電子）在新三板退市5年后，向深交所創業板發起沖擊，瑞財經《預審IPO》注意到，近期，其在對交易所問詢進行回復時，特別指出即便不收購東莞博鉞，自身各項指標也已經達到上市標準。

當然，貝特電子業績快速增長主要還是搭上了新能源、光伏、儲能、白色家電等行業爆發的順風車，招股書顯示，2022年，東莞博鉞并入貝特電子的營業收入、凈利潤分別為1.70億元、4318.15萬元，占同期營收和凈利潤的比分別為30%和47.85%，并非大頭。

本次IPO，貝特電子擬募資5.5億元，與其2022年全年5.61億元營收幾乎一致。其中3.5億元用于總部及制造中心建設項目；5700萬元用于研發中心建設項目；1.43億元用于補充流動資金，占比26%。但其IPO之路走的頗為緩慢，期間還因財務資料過期，IPO進程一度中止，當下又撞上了IPO嚴監管期。

深交所信息顯示，2023年6月，貝特電子便首次遞表創業板，交易所也在一個月時間迅速受理且發出了首輪問詢。從問詢函看公司“硬傷”不少，包括內控問題和財務問題。比如歷史沿革中股權頻繁變動，收入持續性與客戶結構、成本與毛利率、與子公司東莞博鉞的關聯交易等18個問題均被詳細問及。

對于首輪問詢，貝特電子的回應間隔了6個月，但誠意滿滿。595頁的回復中，貝特電子公開了股權變動中對賭協議、并購子公司東莞博鉞業績等內容。而這份誠意似乎并未打動交易所，目前深交所已經向貝特電子發去二輪問詢，進一步延緩了其整個IPO進程。

一、股權并購換來業績爆發

細分產品毛利率差異較大

貝特電子是一家從事電力電子保護元件及相關配件的研發、生產與銷售的企業，主要產品包括電力熔斷器、電子熔斷器、自恢復保險絲、一次性熱熔斷體及可復位溫控器等，以“貝特衛士”、“ADLER”、“ASTM”三大系列品牌于市場銷售，現有200余個產品系列、8000余種產品規格。

其客戶涵蓋了汽車電子、光伏、儲能、家用電器、消費電子等多個下游行業，終端客戶包括海爾智家（600690.SH）、美的集團（000333.SZ）、格力電器（000651.SZ）、三星電子（005930.KS）、立訊精密（002475.SZ）、通靈股份（301168.SZ）、法雷奧（FR.PA）、比亞迪（002594.SZ）、億緯鋰能（300014.SZ）等等制造商企業。

2020年-2023年6月（簡稱：報告期），貝特電子營收分別為3.13億元、4.49億元、5.61億元、2.83億元，2020年-2022年營收復合增長率33.86%，其中主營業務收入占營業收入的比例平均為99.12%，是營業收入的主要來源。

同期凈利潤分別為2780.46萬元、3392.49萬元、9025.17萬元、4725.69萬元；扣非凈利潤分別為2243.84萬元、3048.34萬元、6721.57萬元、3629.29萬元，復合增長率達73.08%。

瑞財經《預審IPO》注意到，貝特電子凈利潤在2022年實現爆發式增長，2021年9月并購而來的東莞博鉞功不可沒，包括“ASTM”品牌也是并購東莞博鉞而來。同時形成1719.24萬元商譽，這也意味著，如果東莞博鉞業績出現下滑，貝特電子將面臨商譽減值的風險，進而影響利潤。

2022年，東莞博鉞并入貝特電子的營業收入、凈利潤分別為1.70億元、4318.15萬元，占同期營收和凈利潤的比分別為30%和47.85%，幾乎貢獻了一半的凈利潤。剔除東莞博鉞后，貝特電子2020年-2022年營業收入分別為3.13億元、4.02億元、3.91億元，對應凈利潤2780.46萬元、2565.11萬元、4707.02萬元。

東莞博鉞主要從事過流保護元件的研發、生產及銷售，產品主要應用于儲能、新能源汽車和消費電子等領域。分產品來看，過流保護元件是貝特電子核心業績和利潤來源，報告期各期對主營業務貢獻占比分別為69.76%、75.61%、88.48%、87.91%。

2021年和2022年，貝特電子過流保護元件的產量增長率分別為47.15%和-17.51%，銷量增長率分別為34.01%和-4.88%，產銷率變化分別為-8.86個百分點和13.85個百分點；銷售收入的增長率分別為55.68%和45.61%。

2021年，產銷量水平與銷售收入的總體變動趨勢基本一致。2022年，在產銷量有所下滑的基礎上收入保持增長，主要原因為新能源汽車、光伏、儲能配電領域產品單價較高，受益于上述板塊下游市場需求增長，公司新能源領域收入大幅增加，帶動公司在銷量減少的情況下實現業績增長。

而且過流保護元件產品的毛利率也明顯高于其他產品。報告期各期，其過流保護電子元器件毛利率分別為40.21%、38.12%、43.70%、45.52%，2022年增長較多主要系銷售價格同比提高53.07%；過溫保護電子元器件單價持續下滑，2022年毛利率僅為1.74%；其他業務毛利率分別為31.36%、29.55%、23.46%、24.21%，逐期下滑。細分產品毛利率差異較大。

二、代工廠變子公司

新股東轉手套現買房買理財?

由于東莞博鉞業績貢獻頗為顯眼，交易所在問詢函中首先關注了這筆股權增資行為，要求說明是否存在拼湊上市的情形，交易主體是否存在業績對賭或相關安排等情況，還特別指出說明東莞博鉞的設立背景、歷史沿革等情況。

貝特電子也在回復中列舉了營收數據、研發費用等數據解釋稱剔除東莞博鉞，其各項財務數據仍符合上市發行等條件。不過能否說服交易所，還要等二輪問詢回復披露。

回復顯示，東莞博鉞成立于2012年4月，由詹小青、郭曉冬夫婦二人創立，主要在國內開展業務，最早是貝特電子的代工企業，雙方存在少數客戶及供應商重疊的情形。并購發生之后，東莞博鉞主要客戶天釜電子在 2022年成為貝特電子第一大客戶，并且簽下了無固定期限銷售合同。

而雙方的合作，開始于東莞博鉞成立的第二年，到目前已經超過10年。2013年，貝特電子經東莞博鉞拜訪后與其建立少量的OEM業務合作，隨著合作加深，2016年6月，貝特電子干脆以250萬元的代價，認購了東莞博鉞100萬元注冊資本，對應持股比例10%。再后來，東莞博鉞試圖引資出海，但最終因業務擴張不及預期，資本退出收場。因為該資本退出時將股份還給了詹小青，貝特電子的持股下降至9.5%。

2019 年下半年開始，陸續有同行業企業表達對東莞博鉞的收購意向，東莞博鉞也對自身進行了重組，比如在2020年5月，吸收合并了詹小青個人獨資企業東莞德鉞，出資價格為2.86元/注冊資本，對應PE為17.6倍，原因為解決潛在同業競爭問題。而招股書顯示，東莞德鉞原計劃從事電子元器件產品銷售業務，被合并前未進行實際生產經營。

幾乎于此同時，貝特電子也與東莞博鉞就進一步收購股權事宜展開洽談，最終在2021年9月，通過向東莞博鉞的股東詹小青、趙志成、陳建、姚明朗以5.50元/股的價格發行946萬股股票，貝特電子置換了東莞博鉞合計41.6250%股權，交易總價為5203萬元，對應PE值為5.80倍。置換后貝特電子對東莞博鉞的持股比例上升至51.12%，實現控股并表。這也是報告期內，貝特電子第一次增資。對于未收購的剩余48.88%股權，貝特電子則表示將于未來擇時擇機收購。

數據顯示，被收購后的東莞博鉞實現業績大漲，報告期內營業收入分別為8201.86萬元、1.43億元、1.70億元、7731.88萬元，并購后第一個完整財年（2022年）比并購前最后一個完整財年（2020年）業績翻番，2023年上半年幾乎就完成了2020年全年業績。凈利潤分別為2155.23萬元、3062.57萬元、4318.15萬元、1747.20萬元。

收購完成后，詹小青卻立刻開啟股權套現。2021年10月和11月，詹小青分別向劉秋元、致遠一期、深圳小禾、高新創投轉讓了其持有的部分貝特電子股份，合計386.50萬股，取得資金3478.50萬元主要用于購買房產及股權基金理財投資。轉讓價為9元/股，明顯高于5.50元/股的增資價格，貝特電子的解釋是換股增資時價格較低所致，不存在利益輸送。但是對于這樣的回復，不排除交易所在二輪問詢中繼續追問細節。目前，詹小青作為第六大自然人股東，持股比例4.5392%，僅次于5位實控人。

三、股權變動頻繁

因未披露對賭協議存在信息披露違規行為

在追問東莞博鉞的設立背景、歷史沿革情況的同時，交易所也指出了貝特電子歷史沿革中存在的多個疑問，包括歷次股權變動的原因、新三板掛牌期間的定向增發的原因、股東背景、歷次對賭協議的主要內容。

貝特電子曾在2016年4月25日至2018年7月11日，以貝特科技（836952.NQ）的簡稱在新三板掛牌公開轉讓，期間2次推行定增，合計募資0.61億元。引入華海津杉、高新創投、南昌聯昌、中鼎投資、達晨創聯、同創錦榮、華翰裕源7位機構投資者，以及劉麗麗、陳安裕、謝琴、梁惠棠4名自然人投資者。除謝琴、梁惠棠之外的9位投資人，與韓露、劉漢浩、易鵬舉、黃衛平、盧志明、貝特電子分別簽有對賭協議，涉及股份回購條款、優先購買權、隨售權等約定。

但由于掛牌期間未披露定增相關特殊投資條款安排，貝特電子存在信息披露違規行為，有被監管機構采取自律監管措施或紀律處分的風險。

隨著陳安裕、中鼎投資、華海津杉轉股退出，相關特殊權利條款解除。剩下6位投資人在2022年12月30日與貝特電子方重新簽下補充協議，自此定增時簽訂的特殊權利條款自動終止，但同時約定如果貝特電子未能順利上市，實際控制人的回購義務及對應的違約責任次日自動恢復。其中回購觸發條款當中的上市時間為2024年12月31日。

新三板摘牌后，貝特電子共發生15次股權變動，其中11次發生在報告期內，包括9次股權轉讓和2次增資。

首次遞表前12個月，也就是2022年6月，貝特電子引入人才二號基金、達晨財智、陳建新、凱金低碳及架橋先進制造等新股東，其中人才二號基金與原有股東致遠一期的執行事務合伙人均為深圳市高新投人才股權投資基金管理有限公司；達晨財智為原有股東達晨創聯的執行事務合伙人。深圳小禾、新余貝達、高新創投等原有股東進行追投，新老投資人合計以8682.24萬元認購714萬股新增股本，價格12.16元/股，對應估值11.87億元。

頻繁的股權變動引發交易所注意，要求其列示報告期內歷次股權變動的原因、定價依據及價格公允性、是否涉及股份支付、款項是否實際支付、是否存在應繳納未繳稅款，是否存在股權代持或潛在糾紛；還包括新增股東的背景情況，投資和控制的企業，有限合伙股東穿透后自然人的履歷，其他股東的實際控制人背景。

四、股權分散無控股股東

5位創始股東合計持股41%?

遞表時，貝特電子有67名股東，經穿透計算后為158人，由于股權結構分散，不存在單一或通過其他協議等方式控制發行人30%以上表決權股東，貝特電子無控股股東，實際控制人為韓露、劉漢浩、易鵬舉、黃衛平、盧志明組成的一致行動人，5人合計直接持有貝特電子41.22%的股份，控制貝特電子41.22%的股份。

據悉，5名創始股東均擔任貝特電子董事并在企業經營中分工負責不同業務。問詢函中，貝特電子被要求說明，上述五人是否存在意見不一致情形，說明共同實際控制人認定是否符合實際情況等。

資料顯示，貝特電子主要人員韓露、盧志明、高連忠、朱晶在入職貝特電子前曾經在東莞威文電器制品有限公司（簡稱：威文電器）任職。威文電器是同行業公司WICKMANN在境內設立的全資子公司，WICKMANN為一家德國公司，與招股書中披露的“公司創始人團隊、技術管理團隊主要來源于原德國著名電路保護元器件生產商WICKMANN 的國內子公司”一致。

不過交易所指出，貝特電子此次申報披露的部分實際控制人和核心技術人員簡歷，與此前新三板信息披露存在差異，涉及人員包括韓露、劉漢浩、易鵬舉、黃衛平、盧志明、文兵6人，貝特電子解釋差異原因主要為對曾任職公司名稱、任職時間重新核實。

此外，匯通盈富為貝特電子第一大股東，直接持股10.95%，由于其系財務投資者，以獲取投資回報為目的，未參與日常經營管理所，其權益持有人未被認定為實際控制人。

2022年9月13日，匯通盈富也出具了《關于不謀求控制權的聲明》，明確表達了對目前五名創始股東的實際控制人地位的認可，不謀求對貝特電子的控制權。

瑞財經《預審IPO》注意到，匯通盈富也曾與貝特電子及其他股東簽署對賭協議，目前對賭協議已解除。

附：貝特電子上市發行有關中介機構清單

保薦人：民生證券股份有限公司

主承銷商：民生證券股份有限公司

發行人律師：湖南啟元律師事務所

審計機構：中匯會計師事務所（特殊普通合伙）

評估機構：天源資產評估有限公司