文/瑞財經(jīng) 作者/楊宏彬

他的妻子林綠苗，是悍高集團實控人歐錦鋒妻子的妹妹，而悍高集團做的就是五金生意。靠著這層關系，林培超2019年成為了悍高集團順德地區(qū)經(jīng)銷商。

悍高集團建立了云商銷售模式后，林培超成為了該模式的大客戶，而他進貨的價格，還要比其他客戶更低。悍高集團稱，林培超在順德地區(qū)客戶開拓效果較好，從2023年開始，其已經(jīng)開始負責中山和珠海地區(qū)的客戶開拓、維護與銷售工作。

這個故事來自于悍高集團的招股書，近日，公司回復深交所第一輪問詢，為故事又增添了許多細節(jié)。

悍高集團本就是一家家族企業(yè)，由歐錦鋒及其父親歐漢章創(chuàng)立，目前由歐錦鋒及妹妹歐錦麗實際控制，控股比例將近90%。

雖然歐氏兄妹均是悍高集團的實控人，但二人持股懸殊。不僅如此，歐錦鋒的薪資也遠超歐錦麗。

經(jīng)營上看，悍高集團的營收與凈利潤均為逐年增長，經(jīng)營現(xiàn)金流一直保持凈流入，公司在手現(xiàn)金足以覆蓋短債，流動性壓力較小。但公司也存在退還貨金額上揚，且多次陷入專利權糾紛的問題。

01

實控人兄妹持股懸殊，薪資有明顯差距

悍高集團前身為佛山市順德區(qū)凱高五金制品有限公司（下稱“凱高五金”）， 成立于 2004年 9 月，注冊資本為 50 萬元，由股東歐漢章、歐錦鋒父子分別持有50%。2011 年 3 月，凱高五金名稱變更為佛山市順德區(qū)悍高五金制品有限公司（下稱“悍高有限”）。

報告期初，悍高有限由悍高管理、歐錦鋒、錦益管理、悍高企業(yè)、錦悅管理分別持有80%、10%、5.2%、2.6%及2.2%。

2020年9月，悍高有限整體變更為股份公司悍高集團，股本9,000萬股，每股面值1元，股權結構同上。

3個月后，悍高集團注冊資本增至9,230萬元，新增注冊資本由順德智谷認繳，增資價格為 17.39 元/股，合計約4000萬元。增資完成后，順德智谷持有悍高集團2.49%的股權，由此估算，悍高集團的估值約為16億元。

2021 年8月，悍高集團注冊資本增至9,615萬元，新增注冊資本由二鳴投資認繳231萬元，作價6000萬元；順德智造認繳154萬元，作價4,000萬元。其中二鳴投資的股東僅有賴斌勤及老偉民兩人，公司注冊資本6000萬元。

增資完成后，二鳴投資與順德智造分別持有悍高集團2.40%及1.60%的股權，由此估算，悍高集團的估值約為25億元。

2021 年 11 月，悍高集團注冊資本增至9,958.00 萬元，新增注冊資本由兔寶寶認繳205.8萬元，作價6000萬元；青島華真認繳137.2萬元，作價4,000萬元。

增資完成后，兔寶寶與青島華真分別持有悍高集團2.07%及1.38%的股權，由此估算，悍高集團的估值約為28.99億元。

2021年11月，尚壹投資為悍高集團增資68.60 萬元，作價2,000萬元。增資完成后，尚壹投資持有悍高集團0.68%的股權，由此估算悍高集團的估值約為29.41億元。尚壹投資的股東僅有伍仲乾與郭燕瓊兩人，公司注冊資本2000萬元。

2021年12月，悍高集團將資本公積中的股本溢價約2.6億元轉(zhuǎn)增公司注冊資本，轉(zhuǎn)增完成后，公司的注冊資本達到3.6億元。

截止遞表，悍高集團的控股股東為悍高管理，持股比例71.81%。而悍高管理由歐錦鋒、歐錦麗兄妹分別持有90%及10%。

悍高企業(yè)持有悍高集團2.33%，而該公司由歐錦鋒、歐錦麗兄妹分別持有99%及1%。此外，錦益管理、錦悅管理均為悍高集團的員工持股平臺，分別持有悍高集團4.67%及1.97%，兩個員工持股平臺均由歐錦鋒、歐錦麗兄妹控制。而歐錦鋒還直接持有悍高管理 8.98%的股份。

因此，歐錦鋒、歐錦麗兄妹為悍高集團的實際控制人，持股比例83.74%，控股比例89.76%。兄妹二人雖同為實控人，但持股比例懸殊，歐錦鋒持有悍高集團76.14%，而歐錦麗僅持有7.61%。

在融資過程中，悍高集團與部分投資人簽訂對賭協(xié)議，其中與兔寶寶的協(xié)議在遞表時并未終止。協(xié)議內(nèi)容主要是，若悍高集團上市失敗，悍高管理需向兔寶寶回購股份。

悍高集團的董事會及高管成員包括：歐錦鋒，任董事長、總經(jīng)理；歐錦麗，任董事及副總經(jīng)理；孫國華任董事；徐昊，任董事會秘書；周秀舟，任財務總監(jiān)。

歐錦鋒與歐錦麗不僅持股懸殊，薪酬上也有明顯差距。2023年歐錦鋒的年薪為192.27萬元，而歐錦麗為111.21萬元，除了低于歐錦鋒外，還低于監(jiān)事會主席、職工監(jiān)事汪寶春；監(jiān)事蔣祖飛；以及徐昊、周秀舟。

另外值得一提的是，悍高集團的財務總監(jiān)原為向賢青，其在2022年1月以個人職業(yè)發(fā)展為由辭職，而后周秀舟接替了他的崗位。招股書顯示，周秀舟最初為湖北省武穴市糧食局會計主管，后來曾在玄武科技、飛達音響任財務總監(jiān)。

02

單一產(chǎn)品依賴降低，實控人妹夫進貨打9折

悍高集團主要從事家居五金及戶外家具等產(chǎn)品的研發(fā)、設計、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品類別主要包括收納五金、基礎五金、廚衛(wèi)五金、戶外家具四大系列。

其中，收納五金為悍高集團最主要的收入來源。2021年-2023年，悍高集團的主營業(yè)務收入分別為14.56億元、15.98億元及21.86億元，其中收納五金的銷售收入占比分別為41.46%、38.53%、36.27%。

基礎五金則為悍高集團的第二大收入來源，且近年來業(yè)務收入占比不斷提高，期內(nèi)分別為21.41%、27.91%及35.83%，2023年業(yè)務收入已經(jīng)能與收納五金平分秋色。

悍高集團的銷售模式包括線下經(jīng)銷、線下直銷、電商模式、云商模式、出口經(jīng)銷、出口直銷及出口貿(mào)易。其中，最主要的銷售方式的境內(nèi)線下經(jīng)銷，各期內(nèi)該銷售模式帶來的收入占比主營業(yè)務收入的42.79%、49.81%、58.20%，逐年提高。

截至各期末，悍高集團的境內(nèi)線下經(jīng)銷商數(shù)量分別為296個、327個及341個，期內(nèi)單個經(jīng)銷商的平均銷售額分別為 238.21萬元、255.56萬元和380.90萬元。

悍高集團在境內(nèi)的銷售方式除了線下經(jīng)銷外，還有線下直銷、電商模式和云商模式。其中，云商模式是通過悍高集團自建線上自營平臺云商商城進行，云商客戶以櫥衣柜門店、家具加工廠和五金批發(fā)部為主，客戶開發(fā)以線下推廣為主。

而悍高集團的云商模式2021年-2023年的第一大客戶悍德家居，是公司的關聯(lián)方。

悍德家居實際控制人為林培超，此人為歐錦鋒配偶的妹妹林綠苗的丈夫，悍德家居成立以前，林培超曾以個人和悍林家居為主體與悍高集團交易，悍林家居則由林綠苗持股 99.00%。

2021年-2023年，悍高集團通過云商模式向林培超、悍林家居及悍德家居的銷售金額分別為400.96萬元、720.81萬元及1,305.07萬元，占期內(nèi)云商模式收入的3.09%、4.57%、7.05%。

悍高集團表示，林培超是公司順德地區(qū)經(jīng)銷商，線下經(jīng)銷模式下，經(jīng)銷商的單筆銷售訂單需滿足公司的最低下單數(shù)量要求，林培超及其相關主體因生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模及資金水平有限，有時無法滿足公司的最低要求下單標準。故而通過云商渠道向公司購買。

然而，林培超并不僅通過云商模式向悍高集團進貨。2021年-2023年，悍高集團向林培超及經(jīng)營主體的銷售總金額分別為 497.59 萬元、1,032.16 萬元和 2,335.18 萬元。

此外，悍高集團通過云商模式向林培超及經(jīng)營主體銷售商品的價格，比向非關聯(lián)方銷售要更低，2021年-2023年，雙方購買同種產(chǎn)品價格的加權平均差異率分別為10.44%、10.55%、9.95%。

2021年-2023年，悍高集團的五大供應商中，有一家名為佛山市健思五金制品有限公司，該企業(yè)主要是對悍高集團進行銷售。各期內(nèi)悍高集團向其的采購額分別為4,063.79萬元、4,623.11萬元及8,524.59萬元，2023年較前兩年增長較多。

而在2023年，對于同樣產(chǎn)品，悍高集團向佛山市健思五金的采購價格要高于第三方的采購價格。

據(jù)查，佛山市健思五金成立于2014年9月，注冊資金200萬元，由廖偉雄與文杏蓮分別持有75%及25%。

03

毛利率逐年增長，產(chǎn)品退換貨金額上揚

2021年-2023年，悍高集團整體主營業(yè)務毛利率分別錄得33.59%、33.99%、36.19%。

如上文所述，收納五金為悍高集團最主要的收入來源，而該業(yè)務的毛利率在逐年增長。2021年-2023年，分別錄得39.43%、39.90%及42.84%。

基礎五金作為悍高集團第二大收入來源，業(yè)務的毛利率亦為逐年增長。各期內(nèi)分別為23.76%、27.39%、32.44%，增速較快，兩大收入來源毛利率的增長帶動了悍高集團整體主營業(yè)務毛利率的增長。

而廚衛(wèi)五金則拖了悍高集團毛利率的后腿。2021年-2023年分別錄得35.02%、33.35%及31.10%，低于主營業(yè)務整體毛利率且逐年下滑。

從銷售方式來看，悍高集團最主要的線下經(jīng)銷模式毛利率并不算高，各期內(nèi)為28.94%、28.89%、32.74%，低于公司主營業(yè)務的毛利率。

而公司毛利率最高銷售模式為電商模式，各期內(nèi)毛利率分別為55.21%、53.43%及50.78%。然而，電商模式雖然毛利率高，但退換貨也比較多。

2021年-2023年，悍高集團的退換貨金額分別為1,194.87萬元、1,053.13萬元及1,616.41萬元，其中電商模式的退換貨金額分別為905.70萬元、668.71萬元及829.41萬元，占比退換貨總金額的75.8%、63.5%及51.3%。

另一方面，悍高集團的退換貨金額整體呈上揚趨勢或與公司產(chǎn)品質(zhì)量有關。

2019年12月31日，國家市場監(jiān)督管理總局發(fā)布的抽查通報顯示，標稱“佛山市順德區(qū)悍高五金制品有限公司”生產(chǎn)的一款“廚房抽拉龍頭（陶瓷片密封水嘴）”，被檢出“管螺紋精度”項目不合格。

2020年11月19日，陜西省市場監(jiān)督管理局發(fā)布的抽檢結果顯示，標稱 “佛山市順德區(qū)悍高五金制品有限公司”生產(chǎn)的商標為“悍高HIGOLD”的一款“210MM圓角臺上盤/952128/簡碩”被檢出“排水機構管壁厚度”項目不合格。

04

3年推廣支出花1.45億，曾因?qū)＠m紛5次被起訴

除了主營業(yè)務外，悍高集團還有部分邊帶料、邊角料及其他廢料處置的收入，2021年-2023年，公司的總營收分別為14.74億元、16.2億元及22.22億元。

銷售費用為悍高集團除營業(yè)成本外最主要的費用，各期內(nèi)分別為1.3億元、1.5億元及2.07億元，銷售費率為8.84%、9.28%及9.32%。而與之可比公司銷售費率均值分別為5.88%、7.13%、8.49%，悍高集團銷售費率高于行業(yè)水平。

職工薪酬是悍高集團銷售費用最主要的構成，各期占比銷售費用總額的47.36%、49.29%及47.03%。電商平臺服務費則是悍高集團銷售費用的第二大構成，各期為2,601.74萬元、2,492.12萬元及3,419.08萬元，3年合計為8,512.94萬元。

招股書顯示，電商平臺服務費主要是悍高集團為推廣線上直銷業(yè)務，向天貓、京東等電商平臺支付的服務費。公司為擴大電商業(yè)務的銷售規(guī)模加強了引流推廣力度，通過多種手段進行產(chǎn)品宣傳。

另外，悍高集團銷售費用中廣告展銷費金額分別為 1,477.08 萬元、1,586.05 萬元和 2,950.55 萬元，3年合計6,013.68萬元，廣告展銷費用率為1.00%、0.98%及1.33%，而與之可比公司廣告展銷費用率為0.39%、0.38%及0.39%。

悍高集團的廣告展銷費用率高于行業(yè)水平，加上電商平臺服務費，悍高集團3年為推廣支出的費用約為1.45億元。

2021年-2023年，悍高集團營業(yè)外支出分別為635.64萬元、264.79萬元及300.38萬元，2021年營業(yè)外支出較高是因未決訴訟所致。

2021年4月14日，悍高集團遭到廣州市銘珈智能家居有限公司（以下稱“銘珈家居”）起訴，原因是悍高集團制造的部分產(chǎn)品，落入銘珈家居名下發(fā)明專利權的保護范圍，且悍高集團在京東等網(wǎng)絡平臺亦有銷售被訴產(chǎn)品。

2021年10月13日，悍高集團被判停止制造、銷售、許諾銷售侵權產(chǎn)品，并賠償銘珈家居經(jīng)濟損失 500 萬元及維權合理開支 15 萬元。2022年6月，悍高集團與銘珈家居達成調(diào)解，向銘珈家居支付 370 萬元。

而在2022年3月、8月、9月及2023年7月，悍高集團還因?qū)＠m紛遭到江蘇酷太、廈門和而達、寧波搏盛起的起訴。最終悍高集團與江蘇酷太和解，廈門和而達的兩次起訴一次為撤訴，一次為被駁回；與寧波搏盛的糾紛二審尚未開庭。

05

在手現(xiàn)金充足，資產(chǎn)負債率低于行業(yè)水平

2021年-2023年，悍高集團均錄得盈利，分別實現(xiàn)凈利潤1.64億元、2.06億元及3.33億元。

由于持續(xù)的盈利，悍高集團2021年-2023年的經(jīng)營現(xiàn)金流均為凈流入，各期內(nèi)分別為1.96億元、2.65億元及5.99億元，超過期內(nèi)凈利潤。

悍高集團同期內(nèi)的融資現(xiàn)金流也均為凈流入。2021年-2023年分別為1.56億元、6368.58萬元及200.04萬元。主要的流入項為取得借款收到的現(xiàn)金，各期內(nèi)分別為9822.74萬元、1.21億元及1.76億元。

同期內(nèi)，悍高集團投資現(xiàn)金流則為凈流出。2021年-2023年分別為-2.04億元、-3.45億元及-2.38億元。除了購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金外，悍高集團投資現(xiàn)金還有一個最主要的流出項為投資所支付的現(xiàn)金，2021年及2022年分別為7.31億元及1.13億元。

截至各期末，悍高集團的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為3.34億元、3.22億元及6.83億元。而截至2023年末，悍高集團的短期借款約為1.3億元，在手資金完全可以覆蓋短期負債。

整體來看，悍高集團各期末的資產(chǎn)負債率分別為38.59%、37.03%及38.45%，處于低位。而與之可比公司各期末資產(chǎn)負債率的均值分別為50.16%、47.43%及46.32%，悍高集團的資產(chǎn)負債率低于行業(yè)水平。

附：悍高集團上市發(fā)行中介機構清單

保薦人、主承銷商：國泰君安證券股份有限公司

律師事務所：北京國楓律師事務所

審計機構：華興會計師事務所（特殊普通合伙）

評估機構：中聯(lián)國際評估咨詢有限公司