來源/樂居財經? 作者/程孟瑤

2020年7月，處于快速發展期的千禧龍纖（873811.NQ）開啟創業板之旅，擬募資6.12億元用于新建年產200噸超高分子量聚乙烯細色絲、1000噸超高分子量聚乙烯包覆復合長絲及創新研發中心建設項目以及補充流動資金。

深交所很快受理且發出了問詢函，但后續因更新財務資料，千禧龍纖先是9月主動申請中止，又在12月主動撤單。

募資擴產計劃落空，千禧龍纖迎來業績低迷，直到2021年與客戶A和舜天豪艦開展業務，業績才有所好轉。

2018年-2021年，千禧龍纖營業收入分別為1.72億元、2.34億元、1.67億元、1.8億元，2022年直接翻番，實現3.74億元的營業收入，其中客戶A和舜天豪艦貢獻了1.05億元的營收，占比28.02%。但讓人在意的是，2023年上半年，客戶A又退出了前五大客戶之列。

趁著營收規模實現新突破，盈利情況好轉，千禧龍纖時隔3年重拾IPO，改道北交所，發行規模增長了70萬股，擬募資資金額從此前的6.12億元下調至4.51億元，其中用于補流資金減少1億元，調整為0.5億元。

樂居財經《預審IPO》注意到，在業績快速恢復的2022年和2023年，千禧龍纖實施了兩次現金分紅，合計1.01億元。實控人姚湘江、徐春華夫婦以及其子姚子龍，合計持有92.31%股權的情況下，一家三口拿走了9300萬分紅，相當于同期歸母凈利潤的76%。

募資擴產前突擊分紅已經讓千禧龍纖背上“掏空”公司的嫌疑，招股書顯示，報告期頭兩年，千禧龍纖兩大產品線，核心產品的產能利用率不足70%，主要產品產能利用率不足50%，近兩年產能利用率起來了，但兩大產品線的產銷率均不斷下降，新增產能又打算如何消化？

群升集團的扶植?

千禧龍纖是一家夫妻店，姚湘江和徐春華夫婦擁有絕對控制權，兩人均為大專學歷，持有澳門永久居留權。

履歷顯示，姚湘江早年在永康市供銷當了8年職員，2000年至今任千喜車業監事；2004年-2011年任千喜集團總經理；2010年-2015年任千禧龍有限監事；2011年至今任千喜集團監事；2015年至今任千禧龍纖董事長。

徐春華2010年加入千禧龍有限之前，在群升集團做了18年財務總監；2010年-2015年，任千禧龍有限經理、執行董事；2016年至今，任千喜集團經理、執行董事；2015年至2020年12月，任千禧龍纖董事；2020年12月至今，任千禧龍纖副董事長。

樂居財經《預審IPO》注意到，徐春華父親徐步升，是群升集團的創始人，改革開放后永康第一代創業人士。全國工商聯發布的“2023中國制造業民營企業500強”榜單顯示，群升集團以197.2億元營業收入位列第406位。

千禧龍纖可以看做是群升集團分拆其電動車業務而來，樂居財經《預審IPO》通過梳理公開信息，大致還原了千禧龍纖與群升集團的關系。

千禧龍纖前身，為2010年成立的浙江千禧龍特種纖維有限公司（簡稱：千禧龍有限），2015年為謀劃創業板上市，整體變更為股份有限公司；千禧龍有限又由2000年成立的浙江千禧工貿有限公司（現更名為：千喜車業）、徐春華、姚湘江、李聲焯共同出資組建，成立之初，徐春華、姚湘江分別持股24%，千喜車業持股51%，李聲焯持股1%。

千喜車業的前身，可以追溯到1996年成立的群升摩配系鋁件鑄造廠，從生產銷售生產銷售鋁轂蓋、鋁件、鋁輪轂、一體鋁輪起步，逐漸發展為國內較早實現產業化生產的電動車制造商之一，其主導產品為“小飛哥”牌系列電動車，產品遠銷海外，一度邀請國家一級演員濮存昕作為代言人。

小廠無法滿足經營擴張需求，2004年浙江小飛哥車業有限公司成立（現更名為：千喜集團），在2010年成為千喜車業的控股公司，由徐春華、姚湘江分別持股50%，此舉也為日后業務剝離群升集團作足了準備。

隨著電動車業務不斷發展壯大，千喜車業業務擴展到新材料產業，2010年千禧龍有限成立，與此同時群升集團退出千喜車業，徐春華也辭去群升集團財務總監一職，加入千禧龍有限，夫妻二人開始專心經營千禧龍有限。為增強資產獨立性、減少關聯交易，2017年和2019年，千禧龍纖收購了關聯方群升集團相關不動產。

目前，千喜集團的業務已經擴展至房產投資、電動微型汽車制造、新能源開發、特種纖維生產等諸多領域。千喜車業則由千喜集團、徐春華、姚子龍分別持股87.62%、9.31%、3.07%，姚子龍為徐春華、姚湘江之子。

一股獨大

實控人一家拿走近8成凈利潤

簡單來說，姚湘江放棄了供銷社“鐵飯碗”的同時，企業家岳父也給他鋪好了一條從商之路，并且一路扶植到夫妻二人可以獨立經營業務，但徐步升還是留了一手，在股權分配上，徐春華是姚湘江的5倍左右。

遞表時，千禧龍纖由徐春華直接持股59.08%，千喜車業持股17.21%、姚湘江持股12.29%；2個激勵對象持股平臺千合投資、龍纖合伙分別持股7.02%、2.46%，夫妻二人分別擔任執行事務合伙人。

穿透后，徐春華持股約74.77%，姚湘江持股17.01%，這樣的股權安排保證了徐春華在千禧龍纖的絕對話語權，也保證了企業分紅大部分會落入徐春華口袋。此外，自然人李祥華持股0.0001%。外部股東中證投資持股1.93%。

1、對賭融資 因業績不達標觸發股份回購

樂居財經《預審IPO》注意到，中證投資帶著對賭協議入股千禧龍纖，并且因業績不達標曾觸發股份回購。而且，2020年7月千禧龍纖沖刺創業板時，其保薦機構中信證券，正是中證投資的母公司，遞表前半年突擊入股。

2019年12月，中證投資以3177.6萬元認繳331萬元新增注冊資本，同時約定業績承諾與補償、股份回售、關于業績補償和股份回售的選擇權等特殊權利與義務。

結果千禧龍纖在2019年經審計后凈利潤低于6800萬元，觸發對賭協議關于“股份回購”條款。2023年7月7日，徐春華、姚湘江在全國中小企業股份轉讓系統通過包含但不限于大宗交易、集合競價的方式回購中證投資持有的千禧龍纖166萬股股份，回購價格為11.09元/股，回購比例50.15%。

對于中證投資所持剩余165萬股股份，依然有千禧龍纖在2024年12月31日之前啟動并完成合格上市（限定國內A股主板、創業板、科創板及北交所）等回購約定。換言之，取消了業績對賭，但依然有上市對賭。

2、超8成凈利潤用于分紅?實控人一家拿走9300萬

股權穿透顯示，徐、姚二人控制千禧龍纖98.07%的表決權，這也意味著如果實際控制人不當利用其控制地位，導致公司治理結構及內部控制失效，其行為可能給公司及其他股東造成損害。

事實是IPO前夕，千禧龍纖在不到一年時間內安排實施2次分紅，實控人一家拿走了同期近8成凈利潤，而且在兩次分紅期間，安排了一次定增補流。

一次發生在2022年9月，現金分紅4998.60萬元；一次是2023年5月19日，實施現金分紅5124.60萬元；按照92.31%的持股比例，約有9323.31萬元被姚湘江一家三口拿走，是其2022年和2023年上半年累計1.23億元歸母凈利潤的76%左右。

定增計劃發布在去年年底，掛牌時間在今年3月，千禧龍纖向龍纖合伙成功定增210萬股，募得1092萬元補充流動資金。

大額突擊分紅后，千禧龍纖拋出了北交所IPO募資計劃，一邊分紅一邊募資向來是交易所關注的重點。而且在市場人士看來，將大量凈利潤用于分紅而不是投入再生產，即便有合理解釋，也難擺脫“掏空”公司嫌疑，何況2022年和2023年上半年，千禧龍纖的短期借款有明顯增長。招股書顯示，2020年和2021年千禧龍纖的短期借款規模均在1700萬元左右，2022年擴大至4500萬元，2023年上半年進一步擴大至7000萬元，且均為抵押借款。

本次IPO，千禧龍纖擬募資4.51億元，其中4.01億元擬投入新建年產200噸超高分子量聚乙烯細色絲、1000噸超高分子量聚乙烯包覆復合長絲及創新研發中心建設項目，0.5億元擬用于補充流動資金。

較前次申報擬募集資金6.12億元，4.2億元用于擴產，1.05億元補流，募資用途未變，但用于補流金額大幅減少1億元，不知是否出于避嫌考慮。

產銷率下滑

募資擴產合理性存疑

千禧龍纖是一家專注于超高分子量聚乙烯纖維及其制品的研發、生產和銷售的高新技術企業，主要產品包括超高分子量聚乙烯纖維系列產品、無緯布及其防護系列產品。超高分子量聚乙烯纖維產品按照強度和是否著色，又分為常規絲、有色絲、超高強絲。

超高分子量聚乙烯纖維，與碳纖維、芳綸纖維合稱世界三大高性能纖維，主要應用于海洋漁業、軍事裝備、安全防護、紡織用品、體育用品、建筑工程、航空航天和醫療器材等領域。

2020年-2023年6月，千禧龍纖實現營業收入分別為1.67億元、1.8億元、3.74億元、1.86億元，2021年、2022年及2023上半年同比增長7.47%、108.34%、35.73%，波動明顯。同期，凈利潤分別為1222.14萬元、961.14萬元、8487.84萬元、4641.57萬元，呈現先降后升趨勢；扣非凈利潤分別為744.94萬元、251.36萬元、7249.28萬元、4042.06萬元，2021年同比大增2784.03%。

2023年前三季度，實現營業收入2.67億元，同比增長13.18%，歸母凈利潤6674.62萬元，同比增長45.74%，扣非凈利潤6019.25萬元，同比增長51.06%。

千禧龍纖主營業務收入主要來源于超高分子量聚乙烯纖維產品的銷售，報告期各期分別貢獻了91.54%、90.87%、69.55%、74.87%的主營業務收入，其中常規絲銷售收入分別為1.09億元、1.25億元、1.39億元、7407.11萬元，占主營業務收入比分別為65.29%、70.24%、37.36%、40.05%，是核心收入來源，但近年來對業績貢獻占比下降趨勢明顯。

無緯布及其防護系列產品對業績貢獻在報告期內快速提升，占主營業務比從2020年的8%增至2022年的29.82%，2023年上半年為24.39%，成為千禧龍纖重要的收入來源。

2022年千禧龍纖大幅提高了無緯布產能，但超能生產百噸，實際產量超出環評批復18.46%。隨著產能提升，對應產品產銷率明顯下降，報告期各期，超高分子量聚乙烯纖維產品產銷率分別為104.33%、94.59%、92.87%、87.39%，持續下滑，無緯布分別為96.75%、111.92%、107.05%、78.24%，波動下降。在產銷率出現下滑的情況下，募資擴大產能的合理性存疑。

此外還有一點讓人十分在意。招股書顯示，千禧龍纖的產品的流向分為對外銷售和自用，2022年，無論是超高分子量聚乙烯纖維產品還是無緯布，自用數量占比頗為異常高于其他報告期。前者報告期內分別為4.5%、4.27%、16.18%、7.95%，后者分別為20.38%、27.67%、34.90%、29.24%。

四、流動性承壓

現金流量凈額惡化

產銷率下滑帶來最直接的影響就是千禧龍纖存貨逐年增長。報告期各期末，其存貨余額分別為4440.27萬、5154.53萬、6307.90萬、8606.85萬，存貨規模呈上升趨勢。2021年和2022年分別增長16.09%、22.38%，2023年上半年較年初增長36.45%，與銷售規模變動趨勢基本一致。

千禧龍纖的存貨主要由原材料、在產品、庫存商品構成，其中又以庫存商品占比最大，2023年上半年，其庫存商品占存貨比已經超過70%。千禧龍纖表示，如果行業需求下降或公司經營出現誤判，可能導致產品積壓，面臨存貨減值風險。

報告期內，千禧龍纖存貨周轉率分別為2.65次、2.89次、3.94次、1.42次，略低于同行業可比公司2.98次、3.52次、4.52次、1.57次的均值，變動趨勢基本一致，存貨跌價準備余額分別為225.41萬、205.10萬、601.84萬、803.10萬。

存貨占用流動資金的同時，千禧龍纖應收賬款規模持續擴大，報告期各期末，賬面余額分別為2271.58萬元、2226.21萬元、4071.67萬元、4510.17萬元，其中應收賬款前五名客戶的合計余額分別為1038.96萬元、1215.14萬元、2442.76萬元、2888.90萬元，占比45.74%、54.58%、59.99%、64.05%。計提壞賬準備后，應收賬款賬面價值分別為2,154.64萬元、2109.20萬元、3860.32萬元、4276.62萬元。

與此同時，千禧龍纖經營活動產生的現金流量凈額也在惡化，報告期各期間，千禧龍纖經營活動產生的現金流量凈額分別為4908.27萬元、4534.13萬元、1.29億元，1764.12萬元，凈現比分別為401.61%、471.74%、152.04%、38.01%，2023年上半年經營現金流凈額同比下降51.55%。

此外，在體現盈利能力的毛利率方面，千禧龍纖一直低于同行，報告期內其綜合毛利率分別為27.83%、22.84%、39.68%、42.93%，2022年較2020年上漲了12個百分點，但依然低于同行47.71%、47.59%、46.93%、47.05%的平均值。

附：千禧龍纖上市發行有關中介機構清單

保薦機構：財通證券股份有限公司

主承銷商：財通證券股份有限公司

發行人律師：上海市錦天城律師事務所

申報會計師：天健會計師事務所（特殊普通合伙）